中债登和中证登都提供全市场债券的估值。尤其是对于那些双托管的债券(如国债、地方债、企业债等),在各自的场所交易(银行间和交易所),各自的托管机构都根据其实际交易提供每日估值。
同时,这两个托管机构均每日对全市场公布日终的收益率曲线。两家估值提供机构在收益率曲线的构建方法上略有不同,因此对于具体的某只债券,两边提供的估值也不尽相同。有的时候,同一只债券,两家托管机构提供的估值会有明显的差异,这一点是值得注意的。两者估值方法的主要差异如表3-7所示。
表3-7 中债估值与中证估值对比
估值所使用收益率
如前所述,按照债券估值的严格理论,使用即期收益率曲线对债券进行估值是最为严密合理的,因此中证估值采用了即期收益率对债券进行估值。而中债直接采用到期收益率曲线进行债券估值,根据待估值债券的待偿期,直接从到期收益率曲线上找到待偿期上的到期收益率,再用此到期收益率进行债券估值定价。中债之所以采用这种估值方法,主要是为了计算方便快捷,也避免了各种收益率之间的转换。但是这种方法隐含了一个重要假设:到期收益率与待偿期是一一对应的,相同待偿期的债券,其到期收益率是相同的。
插值法
插值法就是把关键期限点上的数据连接起来的一种技术,使得成为一条连续的曲线。中债登使用Hermite插值法,而中证登采用三次样条插值。相比而言,三次样条插值法下曲线更为平滑,但也因此忽略了某些关键期限点上的相对异常(相对较高或较低)却是市场真实成交的点。
对于有些债券而言,同一只债券,中债估值和中证估值净价能够差好几块钱,对于资产净值的计算有着重大影响,不可不察。表3-8截取了2018年5月29日部分交易所一般公司债的估值差异较大的债券。
表3-8 中债与中证估值差异的部分例子
延伸阅读3-1 构建你的收益率曲线
收益率曲线的构建所涉及的利率理论和数学公式较多,比较枯燥。如果读者有兴趣,可以参考央行的工作论文(2016年第11号)。根据构建方法不同,可以分成以下几类,如图3-12所示。
图3-12 收益率曲线的构建方法
对于样条法,需要对曲线进行平滑处理,常见的平滑方法有平滑样条法(FNZ)和变动粗糙惩罚法(VRP)。
各国央行(或财政部)构建国债收益率曲线的实践比较如表3-9所示。
表3-9 各国央行(或财政部)构建国债收益率曲线的实践比较
资料来源:吴国培,吕进中等.国债收益率曲线构建方法:国际实践与启示,2016.■