由于内嵌期权性条款,可转债与可交换债的估值远比普通债券复杂。从定价角度说,可以把可转债及可交换债分解成“纯债价值+一系列期权组合的价值”来进行定价。具体到条款,可以细分成“纯债价值+转股条款期权价值+回售条款期权价值-赎回条款期权价值+下修条款期权价值±其他条款价值”的价值组合。
在具体的估值方法上,可转债与可交换债的最大特点是估值的路径依赖,其理论价格依赖于标的股票价格的走势路径。因为其中蕴含的一些条款是明显有路径依赖的:发行人或投资人是否选择行权,或者何时选择行权,都与标的股票价格的具体走势路径有关,从而影响其估值。
对于这类债券,最有效的估值方式是使用蒙特卡罗模拟(见图6-3)。对未来利率走势(从而推导出贴现率)、标的股票价格走势使用一个成熟的模型,再在基本的假设模型上进行多次模拟(如10万次),模拟出标的价格及利率的每一条路径,再计算每条路径下可转债或可交换债的价值,从而可以计算多次模拟估值结果的均值。
图6-3 蒙特卡罗模拟定价估值的图例
Longstaff&Schwartz(2001)在Valuing American Options by Simulation:A Simple Least-Squares Approach中提出了LSM模型对美式期权进行蒙特卡罗模拟定价。可转债及可交换债可以使用LSM模型去解决估值问题。