目　录

前　言

导语：金融便利店

第一章　先入个门：股票，股份，股权

第二章　再努把力：债务也不总是坏事

第三章　看看本质：公司的资本结构

第四章　金融衍生品：致命恶魔？

第五章　果冻换蛋糕：互换是怎么运作的？

第六章　钞票故事：货币如何横行于世

第七章　一锤定音：银行体系

第八章　货币政策：美联储，财政部，政府是如何介入的

第九章　欲无止境：消费者债务，证券化，影子银行

第十章　向死而生：金融市场的衰退与复苏

后记

金融名词解释

前　言

你说什么？你不需要理解市场，因为你没在市场上。哦，好吧。先别管你的401（k）[1]，或者你孩子念大学的基金，或者你的叔叔弗雷德在自己的女儿出生时为她购买的国债。难道你也没有一个银行账户？或者一张保单？或者一张信用卡？或者……好啦，我还能继续列举，但是我想你已经明白我的意思了。

在这儿，我们要搞清楚一个很大的误解。不存在单数“市场”（the market）。当财经记者们说，“今天，市场反应……”，他们会扯出一大篇文章，这实际上是在帮倒忙。就像你就要开读的这本书里解释的，“市场”（the markets，复数）是一个多头的，往往让人费解的，常常让人恼怒的怪兽。市场并不总是在正确运行。有时，它们运行得太好了，时不时地又停止运行。（参见：崩溃，金融，美国，大约在2007-2008年。）但是，它们很重要。而我们已经无法脱离它们。

人们常说市场（复数）基本上就是赌博，赢的概率不在普通投资者这里，他们根本没机会赢。这种说法不完全正确。是的，就像你即将读到的内容，在金融系统里，众议院才是最后的赢家。某些时刻，总会觉得，每个人都在赌你输。当然，专业投机者可能另当别论，他们总能扰乱制度，浑水摸鱼。但是，日复一日，是来自普通投资者的钱——不管是退休基金还是住房抵押贷款甚至任何其他交易——使得市场运作。

还有最后一件事——这本书有这样的标题不是一个意外。说句最实在的话，投资就是人与市场的对决（man vs. markets）。市场（复数）不适合胆小鬼们。它们也不适合半瓶醋的人或者偶然路过的人。它们需要一定程度的关注——哪怕你没在市场上（或者是你自己这样认为的）也没什么关系。你可能不在乎道琼斯工业指数，也不关心期权是什么，但是，当我告诉你，你的无知会害了你——而不管采用何种方法，你从这本书里学到的能够极大地帮助你时，相信我。

——凯伊·瑞斯达尔（Kai Ryssdal）

[1]401（k）是指美国的一种退休储蓄计划，名称取自美国1978年《国内收入法》中的（section401k）条款。

导语：金融便利店

我有一个朋友，姑且称他为“谭”。20世纪70年代，还是个小男孩的谭，从东南亚来到了美国。他喜欢讲自己的家人第一次去超市的情形。他还记得，走进去时，各种商品琳琅满目，简直让人眼花缭乱，感觉像是走进了彩虹里。

他和家人都惊呆了，站在那里，盯着一排排的水果、蔬菜、罐头和袋装商品。本来是来买东西的，但是，商品种类太繁多了，弄得他们不知所措，最后他们两手空空地离开了。

第二天，谭的妈妈和一位邻居一起来到这家店，邻居给她做了一番演示，教她找到之前就熟悉的东西，以及可能对自己家有用的新商品。她教他们浏览货架，发现所需，指出来哪些是他们在本国就比较熟悉的货品，并给出代用品建议。很快，妈妈、爸爸和孩子们就像熟悉自己的家一样熟悉这个商店。不久，他们就开始抱怨，这个品种繁多的店里，缺少了一种商品，这种商品在他们国家早已都是主食了。

感谢上帝，有这样一位好邻居，她向我朋友一家展示出，装满东西的超市一点都不吓人。换句话说，她揭秘了市场。

《一拳击倒经济学》这本书，希望能和那位邻居一样，做个向导，向你展示下金融市场——它们其实也不像第一眼看上去那样让人望而生畏。实际上，当你走近观察，你会发现，金融市场中正发生的事情都是人们所熟悉的：华尔街发生的事情，不过是全球数十亿个家庭每天在做的事情的复杂版本而已。

大多数人一听到市场一词，立即会联想到“股市（股票市场）”。这是因为，股票，或者上市公司的股份（shares），是金融市场上最受瞩目的投资。它们有点像超市里的苹果，高高地堆放在商店正中间，一年四季，唾手可得。

为什么股票在大众的意识里占据如此突出的地位呢？有两个相互关联的原因。首先，大量的美国人拥有股票，直接拥有或者是通过退休账户拥有。据投资公司协会研究，大约50%的美国人拥有股票。其次，因为太多人拥有股票，于是媒体就对这些股票表现如何给予了很大关注。所以，在美国，道琼斯工业指数、标准普尔500指数会有非常多的报道，与此类似，在英国则是富时100指数，在日本是日经225指数。

但是，正如超市里不可能只有一堆苹果一样，金融市场上除了股票还有很多其他东西。债券、期货、互换、货币市场基金、债务抵押证券、通货：各种充满“异国情调”的商品被银行家们摆放在显眼位置，他们不断寻找着新东西卖给投资者们。

《一拳击倒经济学》将会在金融便利店的过道中给你引航。它会告诉你，货架上的每一个商品是怎么生产出来的，怎么运作的。读完这本书，对于市场的运转，你会有更好地了解，你会知道“谁买了什么”，以及“为什么”。像谭家一样，你很快能够知道什么产品是安全的，哪些则会有风险，以及怎样去识别所有市场的缺点。

第一章
先入个门：股票，股份，股权

在理想世界里，公司敞开大门，制造商品，吸引顾客，接着，钱滚滚而来。但在现实中常常不是这样的，许多公司需要从公司之外的投资者（investors）那里获得资金。

对于投资者们来说，把钱投给公司，有两种基本的方式，买公司的股票或者借钱给它们。

我们大多数人都记得“三只小猪的故事”。小猪三兄弟各建了一座房子：一个用稻草，一个用木头，一个用砖头。在故事的迪斯尼版本中，坏蛋大灰狼搞坏了前两个房子，两只小猪跑到了第三只小猪那坚固的砖头房里。故事大结局是：两只小猪受到欢迎，获得了自己兄弟提供的庇护，逃脱了大灰狼的魔爪。

但是，我敢打赌，第三只小猪——姑且叫它卡斯伯特——不会让它的兄弟，迪布尔和格鲁布，白白地住进自己的房子里。盖这座砖头房，需要时间、精力和金钱。卡斯伯特通过贷款付清了材料钱和雇用花栗鼠工作的钱，这意味着，它每个月都得支付利息。这是我想象的三兄弟关于房子的对话：

卡斯伯特：要是想住这儿，你们得付费。

迪布尔：你的意思是要付租金？

卡斯伯特：不，你们两个游手好闲的家伙，我可不相信你们每个月都能拿出钱来。

格鲁布：那么，你说怎么办？

卡斯伯特：我花了6000美元建这座房子。如果你俩分担成本，每人给我2000美元，你们就可以想住多久就住多久。我们共同决定怎样维修和保养房屋，开支也一起分担。

迪布尔：那么，我们可以住在这里，永远远离狼……只要2000美元，再加上每月的生活费？

卡斯伯特：就是这么回事儿。

迪布尔和格鲁布（异口同声地）：成交！

于是，砖房里的三只小猪成为三个股东（shareholders）。

股份（share）就是这么简单的东西——对一个东西的部分所有权，也被称为股权（equitystake）。

你可以持有任何东西的股权，或者叫股票（stock）：房屋、汽车、油画、公司——这个名单长到无止境。

这很容易做到：我们来想象下，我决定和我的朋友琳达一起从事冰淇淋业务。我们平摊了冰淇淋车和所有其他设备、原料的成本。结果是，琳达和我成为平等的股东：我们每个人拥有冰淇淋业务50%的股权。

数亿人拥有各类公司的股份：2010年3月，《纽约时报》报道，大约一半的美国人拥有股份。但是，这些股份，同三只小猪或者我朋友和我在冰淇淋业务中所拥有的股份相比，有两个重要差异。首先，大多数美国人拥有的是上市公司股票，而不是我和琳达的冰淇淋公司这样的私人企业股份。而且通常他们只拥有公司整体价值的一小点儿，达不到50%。

私营公司如何成为公众公司？为什么每股的价值变得这么小？

先来仔细看看我的冰淇淋业务——姑且称它为甜甜屋（Jolliwhip）。一开始，甜甜屋是家私人公司，有两名股东，我、琳达。过了几年，我们的公司成功扩张。有一天，我们决定收购一家竞争对手公司，但是没有足够的钱。基本上，我们有两个选择：贷款或者卖掉部分股份以获得现金。

不幸的是，这很难操作，因为公司里只有两个各占50%的股东。如果只出售公司一小部分价值则要容易得多。所以，为了方便，我们将甜甜屋的股份分成100万份。我们每个人依然各拥有公司的一半，但同时也意味着我们各有50万股份。

我们计划卖掉甜甜屋的80%或者说是80万股份，每个人保留10%，即10万股份。我们再一次面临选择。我们可以将80%的股份卖给一个或数个私人投资者。如果这么做，我们依然还是私营公司，买方将被视作私人股本（private equity）投资者。

另外一个选择是“上市”，成为一家上市公司（publicly traded company）。这种情况下，我们仍然是将甜甜屋按份出售给投资者，但是这次是通过公开市场，而买方呢，是我们不认识的人，我们可能永远都不会碰面。

东印度公司

最早一批出售股份的公司是16和17世纪的欧洲贸易公司，它们将货船发往印度和亚洲。起初，投资者们将钱借给个人航海家，但是这是个高风险交易：船只经常失事，许多投资者的钱就有去无回了。所以，船长就很难找到出资人愿意掏钱给他装备货船，他也没办法给船员们支付薪酬。

1599年，英国船东们建立了一个组织——东印度公司。人们可以购买这家新公司的股票，这个新公司不投资单一的船只，而是全部船只的航程。

只要手中持有这家公司的股票，人们就可以周期性地获得利润。当然，他们还可以按照自己的意愿将股票卖给其他人。

大公司上市时，将自己的股票在某个证券交易所（exchange）挂牌（list），如纳斯达克（NASDAQ）或者纽约证券交易所（NYSE）。想上市的公司必须实现一定的业绩，有一定规模，能赚到一定的钱。小公司则在所谓的场外交易市场（over-the-counter）交易。这有点像养蜂人，她可以在超市也可以在街头出售自己的蜂蜜。市场有各种的标准和检查制度，蜂蜜要通过这些检测，才能在货架上出售。同时，根据合同，养蜂人必须能够保证蜂蜜的供应。交易所，就像超市，被高度管控，有各种各样的制度。如果你是在街边——或者是场外交易市场卖东西，受到的管控就会少很多。所以，在街头或者场外市场，售卖相对容易些。缺点是，你的顾客也会少了很多。要想让更多人购买你的货品，你最好找一个有更多人购物的地方摆摊。这就是大多数养蜂人愿意跟超市做交易，大多数公司希望到证券交易所上市的原因。

所以，市场不过就是一个人们聚集起来买卖东西的地方，不管是蜂蜜还是股票。它可以是一个实体市场，比如你周边的跳蚤市场，或者是纽约证券交易所市场（NYSE）；它也可以是一种电子市场，比如亿贝网（eBay），或者堪萨斯城的电子交易所BATS[1]。市场可以是公开的，如纽约证券交易所（NYSE），每天在电视上播放，也可以是私下的，可以发生在两个人中间。有些人就很喜欢私下交易，就像通过克雷格分类网（Craigslist）网站买东西。但是，我们大多数人还是喜欢在一个更公开的市场上做买卖。举个例子，如果你想在亿贝网交易，你可以看到最近类似交易的价格。这就是所谓的透明度（transparency），这意味着你能够尽可能多地了解相关信息，在众多信息中，可能最重要的还是价格信息。当人们在市场上购买蜂蜜，他们一准儿想知道其他人的支付情况。如果他们不知道，购买的可能性就会降低。如果一个摊位上的商品没有标明价格，很多人在购买时都会犹豫，因为买主购买商品的价格，可能会因他同卖主的关系不同而不同。股票也一样，买家想在这样的店里买东西：交易时刻进行，价格一目了然。如果不能迅速、方便地了解到每股价格，他们根本不可能买。所以，交易所总是保持股票价格的实时更新。

毫无疑问，透明度对于任何市场上的买家来说都是有利的：他们能看到多少卖方在索价，并且可以选择价格最便宜的那家。透明度也有利于卖家：人们更乐意在透明市场上交易，因为在这里他们相信自己不会被敲竹杠。它还能够让卖家看到竞争对手的价格，这样，卖家可以更精准地为自己的商品定价。

通过透明交易，准确定价，买家吸引卖家时形成竞争。卖家引来买家，买卖双方聚集越多，越容易完成股票的买卖交易。金融人士称之为流通性（liquidity），在流通性市场（liquidmarket）上，交易顺利又迅速。市场有点像舞厅，情侣们在里面翩翩起舞，炫耀探戈或者华尔兹舞步，在这个舞蹈大厅里，需要有人领舞，有人跟随。喜欢领舞的人，想去有很多人愿意为她伴舞的地方——去流动性市场展示她的高超舞技。相反，一个喜欢跟随的人，也会想去有人愿意领舞的地方。当领舞者和伴舞者走到一起，大厅里就满是舞者，他们共同跳起了华尔兹。但是，如果大厅里的人大多数都想领舞，而只有少数伴舞，那这就是一个非流通性（illiquidmarket）的市场，只有少数几对情侣在起舞，许多领舞者被晾在一旁，希望找到一个伴舞。可以作个比喻，舞者，就是证券交易双方的买家和卖家，他们跳舞的大厅就是证券交易所。

在这儿，需要解释一下交易所和指数（index）的差异，如道琼斯工业平均指数，或标准普尔500指数。证券交易所，是你买卖股票的地方。而指数，只是来自不同的交易所的公司股票的一个列表。

大多数大机构，都有独家商品，比如连锁超市安路（Safeway）的有机食品，或者老乔的店（TraderJoe’s）里的品牌产品。证券交易所也一样：在某个交易所买或者卖的股票，只能在这些交易所交易。而一个指数，仅仅是一个列表，上面显示出不同的证券交易所里正在交易的“大宗”产品。道琼斯指数由30家最大的美国公司组成，有一些在纽约证券交易所交易，还有一些在纳斯达克证券交易所（NASDAQ）交易。标准普尔500指数则是记录500家最大的美国上市公司的指数。

想象一下，有人决定为安路（Safeway），全食（Whole Foods），克罗格（Kroger）和猪猪（Piggly Wiggly）这些大型超市里最畅销的自有品牌商品建立一个指数。你可以追踪它们一整天的销售业绩，并反映到图表中。这就是那些运营类似道琼斯指数的人们所做的事情；只不过他们追踪的是公司股票，而不是糖和面包。在交易日的分分秒秒，指数计算机将名单上的每一股股票相加，再除以公司数，然后将测算的数字用图表示出来。（计算公式为：股票价格平均数=入选股票的价格之和/入选股票的数量）所以，当你听到记者或分析师提到，道琼斯指数或者标准普尔500指数上升或下降时，他们所说的就是这些曲线图。投资者们可以利用指标来衡量整个市场的表现，或者是市场某些特定部分的表现。例如，道琼斯和标准普尔专注于大公司，纳斯达克指数追踪科技公司，而罗素2000指数则由小型公司组成。可以把整个市场想象成人体，指数像是体温计的读数。把温度计放在身体的心脏部位，跟你把它放在手或脚的部位相比，得到的读数是截然不同的。例如，威尔逊5000指数涵盖面非常广泛，几乎包括了市场上所有的股票，它对于市场表现的读数，和科技含量高的纳斯达克指数相比，那自然是非常不同的。

仔细看任何一个指数，你会发现，跟踪市场表现的那根线，会随时间而改变，它很少是直的。通常，它会窜上跳下，有时看起来像过山车的路线。当这个路线看起来特别曲折时，金融家们说，市场在波动（volatile）。波动性（Volatility）通常发生在没有多少人交易时，可能因为市场是非流动性的，或者是因为人们在度假。在舞厅里，这就意味着跳舞的情侣们拥有了更大场地，他们可以来回摆动、跳跃，使用整个场地跳华尔兹。反之，在一个人头攒动的大厅里，就会很难放松了，舞者们的活动空间受到限制，只能在很小的范围内移动。

如果一个市场上只有少量交易发生，股票的售出和买入数量——也被称为交易量（volume）——就会下降。低交易量情况下，股票交易者更容易影响每只股票甚至指数的走向，就像在歌舞厅里，低上座率使跳舞的舞伴们更容易移动。

交易量不是调整波动性的唯一因素。情绪也能发挥作用。在金融市场上，人们说交易中的真正情绪只有两种：恐惧和贪婪。特定时间内，市场涨跌的情况取决于何种情绪居于支配地位。如果人们认为一家公司麻烦缠身，恐惧就随之而来，他们就抛售股票。如果他们觉得自己捡了个大便宜，贪婪之心遂生，他们就购入股票。

人类不只是情绪化的；他们还很容易受到外界的影响。当我们看到大街上的人们在恐慌中沿街狂奔，自然反应是加入奔跑的人群，而不是逆流而行。同样的情形也发生在炒股者中间。当他们看到人们抛售股票，就会想，“出大事了！”，然后跟着抛售。当他们看到其他人买入股票，他们也会跟着买。但是，也不是所有的投资者都这样。好的投资者会花时间做功课，以此来判断一家公司股票的合理价格。好的分析准备工作能帮助他们做出决断——是随大流还是反其道而行之。同时，也能帮助他们判断一只股票涨跌的可能性，应该买空（long）还是卖空（short）。

卖空者（Shortsellers）借入股票卖出，并希望价格会下跌。想要做空股票的投资者会借入股票并卖出，押注股价将会下跌，然后就可以用更低的价格——称为空头补进（covering）——把这些股票买回来还给出借款人——称为平仓（closing the position），其间的差额则进入自己的口袋。

多与空

多、空是证券交易员的术语，用于描述他们的意图。

“我买空苹果（I'm long Apple）”意思是你打算买入苹果公司的证券，并在较长时间内持有，在较高价位出售。换句话说，你赌它会涨。

“我卖空AT&T（I'm short AT&T）”意思是你赌AT&T公司的股票会跌。你将通过卖空（selling short）该股赚钱。

迪布尔，三只小猪中的老二，在卖空方面是个老手。当他还是个小乳猪时，就开始玩棒球卡了。

迪布尔：嗨，卡斯伯特，把你的罗杰·马里斯卡[2]借给我。

卡斯伯特：好。但是咱先说好了，下个月就得还给我。

迪布尔：没问题，哥们儿。

卡斯伯特：别那么叫我。听着来气。

那天下午，迪布尔和他的好友胡里奥在公园碰面。

迪布尔：嗨，胡里奥，我拿到了你要的罗杰·马里斯卡了。给我15元钱，它就是你的了，我的朋友。

胡里奥：我敢肯定你玩了什么把戏，迪布尔，但是我给你10元钱。

迪布尔：成交。

那天晚上，正观看比赛……

卡斯伯特：嗨，我能看一眼我的马里斯卡吗？

迪布尔：不在我这儿。

卡斯伯特：你什么意思？它在哪儿？

迪布尔：我把它卖了。

卡斯伯特：卖了？！那是我唯一的罗杰·马里斯卡。

迪布尔：别紧张！要不了几天，马克·麦奎尔或者萨米·索萨就要打破本垒打纪录了，马里斯卡要跌价，一分钱能买俩。你等着瞧，哥们儿！

卡斯伯特：别那么叫我，我不是告诉你了吗？

果不其然，麦奎尔和索萨双双刷新了本垒打纪录。两天后，迪布尔又和胡里奥在公园里碰面了。

胡里奥：迪布尔，好哥们儿！罗杰卖8元，有兴趣不？

迪布尔：你是在为20元一个的索萨卡攒钱吗？嗯？告诉你吧，昨天我卖给你的罗杰·马里斯卡，想再卖给我，我只能给你5元钱。

胡里奥：5元钱？我知道你又在耍花样！好吧，成交。把钱给我！

迪布尔回到家，把卡还给了卡斯伯特。赚到的5元钱就成了他自己的。

棒球卡市场按照迪布尔的预测运作的话，那一切都好。但是，万一萨米·索萨和马克·麦奎尔没有破纪录呢？万一罗杰·马里斯卡涨到20元呢？许多卖空交易者从股票经纪人那里借入股票，并将这些股票作为抵押品。当股票价格上涨，交易者理论上就亏钱了——例如，如果罗杰·马里斯卡值20元了，迪布尔理论上就要亏10元。当交易者赌输（out of the money）时，他们的经纪人就会很紧张，通常会要求交易者提供更多的担保。

卡斯伯特：你的算命本事不怎么样。看起来大家还是热爱罗杰·马里斯！我今天看见胡里奥了。他说，你要花15元买回我的卡。也可能是20元。

迪布尔：我保证能把它弄回来。

卡斯伯特：也许你能，也许你不能。无所谓，我需要有个安全保障。给我10元钱，你把我的卡还回来时，我再还给你。

如果交易者有足够的闲钱，那就比较容易满足经纪人的担保品要求（collateral call）。如果没有，交易者就必须以比较高的价格平仓回购股票。

迪布尔：但是我手头没有10元钱啊，哥们儿。

卡斯伯特：那么我建议你给胡里奥打个电话，趁卡片还比较便宜时赶紧买回来……哥们儿。

迪布尔：嗨，胡里奥。抱歉这么晚打给你，我要把那张卡买回来……什么？25元？开什么玩笑！……等等，好吧，25元就25元。

误差幅度

许多交易者从经纪人那里借钱买股票，相信它们会涨。

这就是所谓的融资融券（margin）交易，它的风险和卖空行为相关联。

如果股价下跌，经纪人担心自己的资金有去无回。他们会要求更多的抵押品——通常是现金形式或者证券。这被称作追加保证金（margincall，又叫增补按金）通知。

保证金能使股价迅速下跌，因为交易者会为了还债而抛售股票。

卖空者做出错误预测后，产生的大量需求会引发连锁反应，即所谓的轧空（short squeeze）：对股票的需求推高了股价，经纪人的反应是，要求其他卖空者提供更多担保。反过来，他们可能必须来买入股票。这个需求会继续推高股价。越多人相信股价会跌，挤压越严重。

无担保卖空（Nakedshorts）是指在没有借入股票的前提下“出售”股票。想象一下，卡斯伯特拒绝将卡片借给迪布尔。

迪布尔：嗨，胡里奥，我可以把罗杰·马里斯卡卖给你，只要10元。

胡里奥：好的。钱给你。卡呢？

迪布尔：我哥哥去旅行了。3天内回来。我保证那时候就给你。

胡里奥：我知道你又在耍花样。但是，好吧。如果你给不了，我会告诉你哥哥，到时候有你好受。

胡里奥递过了手里的现金。三天后，麦奎尔和索萨登顶，迪布尔就从另外一个哥们那里花5元买了罗杰·马里斯卡。依照许诺，他把这个卡给了胡里奥，剩下的5元就进了他的口袋。唷！如果市场没按这个路线发展，他就得满城追寻罗杰·马里斯卡，没准儿，还得用长鼻子来还胡里奥的债。

大多数在证券交易所交易、列入指数的股票，被称作普通股（ordinary shares，又称common stock）。股票虽然可能是普通的，但是拥有这些股票的人，却会得到特殊待遇。

首先，一个普通股股东通常有权对公司董事会的决定进行投票，即使他/她只有一股。其次，普通股股东通常会被支付股息（dividend），股息来自于公司的一部分盈利。如果甜甜屋冰淇淋公司获利，我可以把这个钱在公司里再投资，也可以将其分配给我的股东。派息是一家公司对投资者信心的回报，在市场上，它有助于推动该公司股票价格上涨。不是每家公司的股票都有分红，但是投资者们喜欢分红，所以，许多公司会努力实现分红。

普通股之所以“普通”，是因为它们有别于优先（preferred）股。优先股在交易所交易，通常会有较高的股利。但是，它们的名字有点像红鲱鱼[3]上的字，因为它们根本不是真正的股票——至少，它们不能像普通股那样代表公司的一部分价值。

我觉得优先股有点像老建筑物的屋顶或者窗户上的花式涡卷。它看起来很棒，而且也可能会提升这个建筑物的价值，但是，如果我们把它剥下来丢掉，那建筑物本身是不受影响的：装饰性的涡卷并不属于建筑物的主体结构。

另一方面，建筑物的砖头则非常必要。砖头构成了一栋建筑物，同样地，普通股构成了一家公司。公司通过向投资者们出售这些砖头（股票）的所有权来赚钱。问题是，可以用来出售的砖头的数量是有限的，金融家们想出了一些创造性的办法来解决这个问题。请看大屏幕，《三只小猪》（导演剪辑版）即将上演。

三个猪兄弟，卡斯伯特、迪布尔和格鲁布，现在舒适地住在他们的砖房里。他们都有一个证书，上面说，他们各自拥有这座房屋三分之一的所有权，这让两个小猪弟弟觉得安全，他们有点沾沾自喜了。他们是地主了，他们自己认为，只需要做点兼职工作就可以了，并开始养成无所事事的习惯。

迪布尔晚上还赌博。有天早晨，他踱步到厨房，看起来有点不好意思。对于一只猪来说，这看起来挺奇怪的。

迪布尔：恐怕有个坏消息告诉大家，小伙子们。我昨晚损失了一点钱。

格鲁布：什么消息？这次你输了多少？

迪布尔：1000元。

卡斯伯特和格鲁布（异口同声地）：什么？！

迪布尔：是的，很糟糕，我知道。

卡斯伯特：告诉我，你有没有签“麦架”（marker）。

格鲁布：什么是麦架？

卡斯伯特：就是拿自己房子抵押换钱。

格鲁布：嗯，告诉我们，你没有签“麦架”，迪布尔！

迪布尔：对不起，伙计们。我欠了整整1000元。我想，要偿还我的“麦架”，必须要卖掉我在这座房子里的股份。

卡斯伯特：没门儿，绝对不行！你不能回去住茅草屋！狼会把它吹倒，到时候，我们可没办法救你，你的后腿肉会成它的口中餐。

迪布尔：这就难办了，聪明人，那我们该怎么办？

卡斯伯特：我们可以引入另外的投资者。

格鲁布：但是我们只有三股，我是不会卖我的那一股的。

卡斯伯特：不啊，我们要将股份分割（split）。现在，我们每个人不再是拥有价值2000美元的一股了，我们每个人拥有两股，每股价值1000美元。

迪布尔：我懂了！这样我可以只卖掉一股，来偿还我的“麦架”！我还能保留一股。

卡斯伯特：这意味着你仍然可以住在这里。

迪布尔：真的！谢谢你，卡斯伯特！

格鲁布：那么，不管是谁，只要买了这股份，就会住在迪布尔的房间，对吗？

三只小猪做的事情叫作股票分割（stocksplit）。公司想要向公众提供更多股票用于出售时，就会分割自己的股份，但是并不改变每一位投资者持有的股票的价值。如果分割前每股价值很高，这种方式会很有用。每股的价格变低点，就会更容易售出，因为较小的投资者也能够支付得起比较低的价格。有些公司分割股票，希望股价能涨，因为他们认为较小的投资者也能积极来买。不过，谁也没办法保证这一定行。

幸运的是，三只小猪对于提升自己房屋的价值不感兴趣。它们感兴趣的是，找个办法赶走新进入的投资者。托尔是只臭烘烘的大肥猪，它睡觉时打呼噜的声音逼得迪布尔不得不睡到格鲁布的房间。更糟糕的是，它直接对着牛奶盒喝牛奶，这种行为能让卡斯伯特疯掉。一天，托尔上班时，卡斯伯特召开了一个会议。

卡斯伯特：这是击垮骆驼背的最后一根稻草了。那个讨厌的老野猪，吃了一口我的牛肉三明治，又把它放回了冰箱里！我受够了。我们得摆脱它。

格鲁布：怎么弄？他那么大个！而且还长着大獠牙！

卡斯伯特：别担心。我要给他的生活制造点麻烦，让他待不下去。我要稀释他的股份！

迪布尔：啥意思？

卡斯伯特：意思是，我们要创造出更多的股票，卖给其他投资者。

格鲁布：你的意思是说，再一次分割？

卡斯伯特：不。这一次，我们要在已有股票的基础上发行股票。准确地说，是另外六股。

迪布尔：啊哈！那现在这房子有12股了。

格鲁布：什么意思？

卡斯伯特：现在，我们的房子值6000美元，有六股，每股1000美元。我们发行新股，每股价值只有500美元。

格鲁布：我们会得到更多股份吗？

卡斯伯特：除非你来买。

格鲁布：会再来六头猪跟我们一起住？你是这意思？

卡斯伯特：就是这计划。

那天晚上，托尔回来了，卡斯伯特宣布，因为需要钱来修葺漏雨的屋顶和有洞的烟囱，他们必须出售六股股份。当托尔听说股权稀释（share dilution）时，很不高兴，但是卡斯伯特搞了一个表决，三只小猪齐刷刷举起了他们的前蹄。

一周后，六只学生仔猪住进来了。他们整天进进出出，还在冰箱里放一些很奇怪的东西。托尔受不了了，他很愤怒，自己的股份价值降低了一半，而且还得和别人共享一个房间。一天，他截住卡斯伯特，要求三只小猪以每股1000美元的原始价格买他的股份，好让他脱身。

卡斯伯特：400元。

托尔：800元。

卡斯伯特：500。

托尔：700。

卡斯伯特：600。

托尔：650。

卡斯伯特：成交。

就这样，托尔离开了。

股权稀释的实践在商业中很常见。卡斯伯特通过出售股票实现了这一点，这叫作二次发行（或者叫二次发售，secondary offering）。二次发行让公司可以得到更多的钱，但也留下了数个陷阱。现有投资者不愿意看到任何使他们的投资价值受损的事情。同时，股权稀释也会损害公司在潜在投资者眼里的价值，他们很关注每股收益（earnings per share, EPS）。每股收益是一种衡量企业价值的传统方法，计算方法是用每年的公司盈利除以已发行普通股。一个较大的、丰厚的每股收益数字会让投资者们觉得很诱人，更重要的是，这个数字会随着时间而增长，这让他们很兴奋。稀释则会使每股收益收缩。

举例来说，如果小猪们使用他们的房子从事一点会计业务，每年赚60000美元，那么，在二次发行前，每股收益为10000美元（即拿60000盈利除以6股）。二次发行后，他们的每股收益是5000美元。那么，即使对于像托尔那样的老野猪来说，这也不是很有吸引力了。

如果公司觉得，二次发行会对投资者的股票稀释得过了头，或者损害公司在市场上的形象，它们会另辟蹊径来筹集所需要的资金。为了让投资者们买账，华尔街的银行家们想出了各种创造性的招数，优先股是一个很好的例子，但是，最流行的融资方式可能也是最古老、最简单的：借钱。

[1]BATS是美国仅次于纽约泛欧交易所和纳斯达克交易所第三大交易所电子交易运营商。

[2]罗杰·马里斯（Roger Maris），已故美国棒球明星。

[3]红鲱鱼即初步募股说明书，在公司首次发行股票（IPO）时的一种尽职调查以取得公众的信任和得到政府机构的批准。在等待期，承销商可以向投资者提供初步募股说明书，它和最终正式的募股说明书的唯一差别就在于它不含交易细节，即没有发行价、承销折扣等价格信息。通常，注册说明书一提交后，承销商就开始发布初步募股说明书。由于此时证券注册还没有生效，美国证券交易委员会要求该说明书必须在封面用红字写明这一点。（这段话如下：此处的信息可以更完善或加以修订。此证券的注册申请已提交给美国证券交易委员会，但还未生效。在注册正式生效前，不得出售证券，也不能接受书面申购。）红鲱鱼由此得名。

第二章
再努把力：债务也不总是坏事

债务或者通常所说的杠杆，在2008-2010年的金融危机期间真是臭名昭著，全世界都在嫌弃那些负债累累的公司。

其实只不过是有些人做得太过火了，借债并非总是坏事。有没有听说过“他的船来了（His ship came in）”这句谚语？它指的是某人在投资中获得暴利或现金。这句谚语可以追溯到15世纪，投资者们为贸易商船提供资金，这些商船的目的地是印度或者更远的地方。部分投资者用自己的钱来冒险，但是其他的投资者则大量借款，他们期盼船只返回时载满香料、丝绸、宝石，这样就会带来巨大的利润。许多船只在公海上有去无回，消失得无影无踪，但是，只要它们最终能返回家乡的港口，投资者们就会欢天喜地，卖掉货物，偿清债务。

事实上，贷款是经济增长的最古老的引擎。如果企业主不能借款，来自英国、中国、葡萄牙、阿拉伯、西班牙的贸易舰队，都将无法起航，工业革命的工程师们也无法筹措资金，现如今挽救了无数条人命的医药和手术技术也没法创造出来。

现在，我的公司甜甜屋已经有了冰淇淋生产设备，还有一大批卡车摊位。让我们想象一下，有一天，当地一个冰淇淋店整店待售。店主准备退休，所以要将资产转手。这是一家很成功并且潜力巨大的店：靠近海滩，有几所学校，还有一些忠实客户。事实上，这是一个真正的摇钱树，琳达和我知道，如果我们买了它开店，我们就能够获得足够多的钱去买工厂所需要的新设备。

但不幸的是，我们没有足够的现金，也不想出售公司股份，我们喜欢公司现在的运行方式。这就意味着，买这家店所需要的资金，其唯一的筹措方式，就是借款。

借钱的方式有很多：我们可以最大限度地利用信用卡的借款额度；我们可以用各自的房子再融资，获得抵押贷款；我们可以找父母借钱，也可以找银行或者信用社申请贷款。如果我们的公司足够大，我们还可以去债券（bond）市场借钱。

这些融资方式听起来很不一样，各有不同标签，但是有一点是相通的，就是它们都是各种形式的债务。债务就是债务，无论你是作为一家公司从银行借钱或者是一个孩子从朋友那里借来一个玩具。

大多数人还不会走路时就在学习借债了。如果你怀疑这一点，仔细看看在园子里玩耍的孩子们。最让孩子们感到有乐趣的事情是：分享，这也是好父母们鼓励自己孩子去做的。当孩子们彼此分享，他们是在交朋友、社交，逐步走向成熟。拒绝分享的孩子，可能会没有朋友、被孤立，变得反社会，情感发育不良。

没有父母会认为分享是一件坏事。然而，共享无非就是借与贷。菲奥娜学得很快，她已经知道，不能因为喜欢吉米的玩具卡车就随意拿走它。拿走它需要征得吉米同意，同时，菲奥娜也要同意把它还回来。

孩子们很快就知道债（obligation）是什么了：吉米同意分享自己的卡车，因为他知道菲奥娜有责任还回来。安吉拉也很清楚自己的责任。这是一个契约（contract，合同），违反它，就会以眼泪收场——这事儿经常发生。

孩子们对债务学习得很快，这同时也让我们了解到：人类有背弃协议、不履行义务的倾向！

具体化的最基本的书面贷款协议就是：借据（IOU）。

贷款

假期返校后的第一个周一，吉姆带着她从奶奶那里得到的礼物。过去，奶奶给吉姆买过一大盒好时巧克力，足足100块。但是，今年，她觉得吉姆需要经常锻炼身体，于是就给她买了一根跳绳。

多棒的跳绳啊！它由五彩尼龙绳制成，把手处还安装了旋转轴承，所以更容易转向，也更容易跳出花样。在操场上，吉姆吸引了不少人来围观，她用新玩具炫耀着自己的跳绳技巧。这时，另外一个孩子，托尼靠近了她。

托尼：嗨，吉姆，我喜欢你的跳绳。太酷了！

吉姆：谢谢。

托尼：可以用糖果来换吗？

吉姆：你给不起。以前的假期，我奶奶总是给我买100块好时巧克力。所以啊，我的这个跳绳值100块巧克力。

托尼：你说得对，我给不起。那么我能借你的跳绳试试吗？周五还你。如果我喜欢，我就让我爸爸给我买一根。

吉姆：行啊，不过你得给钱。

托尼：多少钱？

吉姆：每天一块好时巧克力。

托尼同意了，并写了个借条（IOU）。

借据不过是一张纸（paper），但是在金融市场里，票据（paper）是一个强大的词：它通常作为债务的通用术语，作为贷款或债券的替代词。

托尼的借据表示他同吉姆达成一致，托尼有责任归还她跳绳。它概述了贷款条款，包括本金（跳绳）；贷款期限（5天）；到期日（周五）；固定利率和付款计划（每天一块好时巧克力）。这就像一个贷款条件清单（term sheet），银行家们向个人或公司放贷时，就会起草这样的文件。

任何向银行借过钱的人都会听过这些词，但是银行贷款业务中的另一个术语，大家可能就不是很熟悉了：收益率或回报率（yield）。

“Yield”这个词让很多人联想到农业，玉米、小麦等农作物收获后，种植者的收益。农夫在她的田里播种了1吨小麦种子，然后就等着。如果风调雨顺，小麦长大、成熟，几个月后，就可以准备收割了。收获之后，农夫发现她得到了3吨麦子。这3吨麦子就是农作物的收益。

贷款人有点像农夫，只不过他们播下的种子是钱。他们放贷，通过借款人定期支付利息的形式获得回报。就从这一点开始，贷款人不再像农夫，情况变得更复杂了。贷款人的收益率有几种不同的形式，我们要了解的是最简单、最常见的：名义收益率（nominal yield）。名义收益率指的是，在一定期限内，贷款人从一项贷款中获得的利息收入（interest income）金额。它通常表示为原始贷款的百分比。

以吉姆和托尼的贷款为例。我们来看看，银行家会怎样计算它的名义收益率：

本金：

1根跳绳（价值100块好时巧克力）

期限：

5天

到期日：

周五下午

利息：

1块好时巧克力，按日支付，共5天

收益率（按日）：（1块好时巧克力÷100块好时巧克力）×100=1%

我们的住房贷款、助学贷款等都是用同样方式计算的，只不过是在上一年度的基础上。因此在贷款业务中很多人把名义收益率叫作年利率（annual percentage rate，或者APR）。

喔！读完最后一段，很容易就会明白，为什么许多人在和金融服务业打交道时感到无助。因为最简单的事情，如贷款、利率，都有那么多的业界术语、行话。

所以，当你从银行借款时，一定要特别注意阅读银行给你的文书，尽量弄明白银行使用的专门用语。你需要的信息都会在贷款文件里，但不幸的是，它可不像托尼和吉姆的借据协议那样清晰明了。所以，你可能需要一点翻译上的帮助。最重要的是，要了解你的责任范围。我们把术语和贷款文件当作一张借据：它会告诉你，你该在何时，支付何物。签署借据或者贷款文件不是件小事。你在用你的道德承诺，签署一项具有法律约束力的协议。当托尼在纸条上签字，并把它交给吉姆，他就向她做出了给予利息的承诺。用拉丁语来说，就是：口头担保（dictum meum pactum）。

我说话算数。

债券

债券，像一笔贷款，简单说就是支付一笔钱的承诺。事实上，某些类型的债券被称作本票（promissory notes，就是几页纸，代表一个支付承诺）。借钱人被称作债券发行人（bond issuer）。贷款人则被称为债券持有人（bondholder），因为，他持有借款人的支付承诺。

表面上看起来债券像个贷款协议。它包括债券持有人借出的款项金额，债券到期日，以及利率——在交易中也被称为息票（coupon）。

贷款和债券的显著区别是它们的创建方式不同。如果琳达和我要扩张甜甜屋公司，我们只要约见银行经理，就能获得贷款。她会查看我们的账簿，并确定准备出借资金的数额以及可能的利率。

债券市场则复杂得多。多数贷款是一个借款人和单一贷款人之间的协议，但是债券通常会有多个贷款人。

如果琳达和我想从债券市场上获得资金，我们必须做一个债券路演（roadshow）。路演类似于一系列的银行经理会议，人们在会议上倾听我们的推销演说，并决定是否借钱给我们，这些人不光是银行，还有一些投资公司，例如养老基金。这些投资者会告诉我们，他们准备借给我们多少钱，以什么样的价格（价格差异可能很大），在此基础上，我们就会知道，我们需要出售多少债券、支付多少利息。这个过程即所谓的为债券定价（pricing）。

一旦我们给出的利率让投资者们感到满意，那就可以继续操作下去了，出售或者叫发行（issue）债券。金融家们说，债券将在一级市场（primary market）出售，因为这是债券第一次被售卖。每个投资者都会收到一页纸，就像吉姆和托尼的借据，说明他们已经借给我们一定数量的钱，有一定的利率，有一定的偿还期限。反过来，投资者们要根据债券规定，给我们确定数量的钱，这被称作债券的票面价值或债券面值（face value）。

然后，投资者们就可以任意处置他们的债券了。他们可以选择持有债券，放入保险柜里，在债券到期日之前，持续获得利息。或者，也可以在所谓的二级市场（secondary market）上出售债券。

就是在二级市场上，关于债券和贷款的困惑开始增多了，主要是关于债券或者贷款的价格和它的收益之间的关系。

以吉姆对托尼的贷款为例。她借给他一根跳绳，他给她一页纸。这张纸——可以称它为债券或贷款文件或者叫借据——赋予她的权利是，每天得到一块好时巧克力，到了周五，外加一根跳绳。如果她乐意，吉姆可以把这张纸送给任何想要它的人——谁有了这张纸谁就可以得到巧克力和跳绳。

吉姆的同学曼迪一直在观察吉姆和托尼的交易，并且对此感到好奇。曼迪也有一根崭新的跳绳，而且她很喜欢吃巧克力。她多希望用自己的跳绳做个这样的交易啊！

猛然间，她计上心头：

曼迪：嗨，吉姆，我听说你把跳绳借给了托尼。你会不会担心他把它弄坏啊？

吉姆：哦，把它借出去，我每天能得到一块好时巧克力。

曼迪：但是我知道你很喜欢跳绳。你会想念它吗？

吉姆：我猜会的。

曼迪：为什么不把我的跳绳拿去呢？它和你的一样。如果托尼弄坏了你的，我就是失去跳绳的人，而不是你。

吉姆：好时巧克力怎么办？

曼迪：这样，我来承担风险，所以他把巧克力给我，如何？

吉姆花了一点时间考虑曼迪的建议。她想象着，托尼用她的绳子捆住了自己的小弟弟，要想把他松开，就得用刀！如果放弃了巧克力，也许就不会这么糟糕了。但是吉姆也喜好甜食呀——那有没有什么方式，可以让她从这个交易中得到一小部分巧克力呢？

吉姆：你现在有多少巧克力？

曼迪：半块。

吉姆：OK。如果你把它给我，你就可以拿到这个借据。

曼迪从包里拽出跳绳，外加半块好时巧克力，递给了吉姆。吉姆把借据上自己的名字划掉，写上曼迪的名字，把这个纸条给了曼迪。

现在，吉姆有一根跳绳，还有半块巧克力，可以满足她对糖果的短期渴望。曼迪则拥有了托尼的债券，这意味着她每天可以从托尼那里获得一块巧克力，到了周五，她会得到一根跳绳——但愿这跳绳还是完整的。

收益率

曼迪说服了吉姆，用自己的跳绳来交换吉姆的借条，没有做其他改变。换句话说，她为这个借据付出的代价和吉姆一样。这就是所谓的支付面值（par），或者说，债券的100%原始价格。但是，曼迪实际支付的东西要比这个面值多一点点。债券的价格改变了——原本它只是一根跳绳，现在则是一根跳绳外加半块巧克力——这意味着债券的当前收益率（Current Yield）也发生了改变。这是不同于我们早先提到的名义收益率的一种收益率。名义收益率是债券第一次被定价、出售时的收益率。当前收益率是债券在市场上交易时的收益率。

算下账

这有助于曼迪回头审核下托尼的借据里的“贷款条件清单”。

本金：

1根跳绳（值100块好时巧克力）

期限：

5天

到期日：

周五下午

利息：

1块好时巧克力，按日支付，共5天

名义收益率（按日）：（利率÷票面价值）×100

（1块好时巧克力÷100块好时巧克力）×100=1%

托尼债券的名义收益率是1%；这是用债券的票面价值算出来的。当前收益率要用债券在市场上的当前价值来计算，换句话说，就是人们为债券实际支付的东西。吉姆全额支付了债券的票面价值，所以，从这点上来说，当前收益率还是1%。

但是，别忘了曼迪付得更多。她给了吉姆一根跳绳（值100块好时巧克力），外加她自己的半块好时巧克力。这意味着债券的价格是100.5块好时巧克力。

对托尼来说，什么都没有变：他每天还是要付一块巧克力做利息，或者说每天1%利息。但是曼迪在交易中获得的好处不如吉姆。债券的收益率下降了：如果她将利息（1块）除以价格（100.5块），会得到0.009，或者说是低于1%。

当前收益率（按日）：（利率÷票面价值）×100

（1块好时巧克力÷100.5块好时巧克力）×100=0.9%

让曼迪把托尼每天支付的巧克力攒起来，攒到周末，她是做不到的。如果她能做到，她就会发现，因为她事先已经给了吉姆半块巧克力，那么她最后净得4.5块巧克力，而吉姆净得的是完整的5块巧克力。

收益率会涨也会跌。如果托尼用吉姆的跳绳玩拔河比赛，很有可能就会弄坏它。在这种情况下，根据借据，吉姆可能得从托尼那里拿回一根坏掉的破跳绳，仔细想想，她会更愿意在当前拿回一根有点旧但完整的跳绳，这要比一周后拿回一根坏得一无是处的跳绳好得多。

在这个例子里，基本上曼迪的投资回报是这样的：她的不那么新的跳绳换回了一条几乎全新的跳绳，外加5块巧克力！如果破绳子值50块巧克力，那么，到期收益就是55块巧克力，到期收益率就是155%，对曼迪来说，还是很有吸引力的。

不管是发生在二级市场上还是在学校操场上，事情本质上都一样。托尼为了借吉姆的跳绳，给了她借据，这张借据可能转手100次，这对他来说无所谓（除了要留心必须向谁支付好时巧克力）。他的债券可以整天被来回交易，但是他所欠东西的数量是保持不变的。

古往今来谈贷款

债务工具出现的时间比股票早多了。历史学家们在古印度手稿中发现，公元前2000年，放债人就已经出现了。

古希腊和古罗马的哲学家，包括柏拉图、亚里士多德、西塞罗等，都写到过放债人——罕见有赞美之词。犹太法典，穆斯林古兰经，基督教圣经，都谴责高利贷行为，这可以解释为反对过高的利率，或者是反对任何利率。

在这些古代社会中，对放债人的谴责，和对他们服务的必不可少的需求，是同时发生的。罗马共和国最终允许贷款，古希腊和古巴比伦也是如此，犹太法通过了一种被称作“海特伊斯卡（heter iska）[1]”的合伙关系，这被视作是允许贷款，在17世纪早期，基督教也悄悄地停止了对有息贷款行为的直接谴责。

当琳达和我为了甜甜屋的扩张而借钱时，同样的情形发生了。对于借钱买车、买房的人也一样。不管是从银行还是从债券市场借钱，我们都得根据特定的利率支付一定利息，直到贷款或债券到期。对我们来说，贷款人是持有债券或贷款，或者是将其卖给其他人，这都没有什么不同（没错，贷款也可以在二级市场上出售，就跟债券一样）。

但是，我们不关心谁买走了我们的债务，不意味着我们也不关心债务首次从哪儿产生。不管是个人还是企业，决定向谁借钱都非常重要。比如，如果琳达的车被偷了，她得借钱买辆新的，那她的选择多到简直让人眼花缭乱：可以找亲友——很快，甚至可以享受零利率。但是，向朋友或家人借钱可能会损害他们之间的关系。她可以找银行或信用社。这要花点时间，可能有点贵，而且受到约束也很多，但是却没有关系风险。她可以使用信用卡。快捷，无关系风险，但是太贵，而且有被盗刷的危险。她可以去找工资日贷款商（payday lender）——这些地方可以给你提供短期贷款，直到你找到一份新工作。给钱快，没有关系风险，但是工资日贷款利率非常高。最后，她还可以找当地的高利贷。给钱也很快，但是，可能比工资日贷款还要贵，而且还可能给她带来缺胳膊少腿的风险。

对企业来说，选择贷款人同样重要。想要快一点，银行可能是个最好的选择。如果琳达和我跟信贷员很熟，我们甚至可以在一天内获得一笔贷款。但是，假如甜甜屋运营不善的话，我们就无法支付利息了，银行想保障自己资金的安全，银行可能会让我们做抵押（collateral），或找担保（security）。也许我们可以把琳达位于棕榈泉的度假屋用来做抵押，这样的话，如果我们不能支付利息或者偿还贷款，银行就会用这项资产来顶替。

我们可以去债券市场借贷。表面上看，债券投资者们要求似乎比较少；通常，他们不要求任何担保或者抵押就将钱借出去。换句话说，就是不做安全要求，这是债券为什么被称作无抵押（unsecured）债务的原因。所以，通常来说，从债券市场获得资金要比从银行获得资金容易些，各种限制条件也更少。但是也有不便之处。为了弥补安全保障性的缺乏，投资者们会要求更高的利息。还有时间因素：同来自全国的投资者们一起促成债券交易，这事儿难以快速操作。让他们对债券交易（bond deal）条款达成一致，需要数周甚至数月时间。

“担保越好，利息越低”

所谓的债务工具（debt instruments），不管是贷款还是债券，很少是简单安排的，它们变得越来越复杂了，公司需要借的钱愈多就愈发复杂。也许最庞杂的那种是所谓的杠杆收购（leveraged buyout, LBO），投资者们通常用它来收购公司。正如人们在交易中所了解的那样，本质上是通过债务或杠杆（leverage）并购一家公司。一场杠杆收购中的投资者可以是单个的私营公司，也可以是个人，还可以是一群投资者。因为他们是私营实体，又因为他们的投资将使他们获得被并购公司的一部分股份，所以，这些投资者的资金被称作私人股本（private equity）。

表面上看起来，杠杆收购很简单。真的很像是一群人聚到一起，重整一家公司，从中获利。

就像是一集Flip This House[2]，十口之家聚到一起，翻新马里布的一个大楼。每一个家庭成员凑10万美元，他们首期就共有100万美元。接下来，又去银行借900万美元。他们买下这栋公寓大楼，把周围的土地卖掉一半，拆掉仆人住所，解雇除了管家外的所有仆人。然后，他们给这个地方重布管线，更换水管，用木地板、花岗岩台面进行装修，买了冰箱，两年后，他们将此处物业以2000万美元的价格出售。银行的债务还清了，这个家庭可以平分赚得的1000万美元，也可以将其留在一起。（也别忘了，他们借债是有利息的！）最后，他们每个人的10万美元变成了100万美元。两年赚这么多，很不错！

名字变了

20世纪80年代，杠杆收购的全盛时期，从事此种交易的人被称作并购投资商店（buyout shops），简单点说就是杠杆收购投资者。

但是一些备受瞩目的丑闻事件让杠杆收购业务遭受了一点打击（这一时期，有几部电影，如《华尔街》、《美国精神病人》等也在推波助澜）。人们给杠杆收购投资者起了一些蔑称，如门口的野蛮人、拆骨专家等。

所以呢，杠杆收购投资者也改头换面了。现如今，他们称自己为私募股权基金（private equity funds），或者财务投资人（sponsors）。

但是他们做的仍然是同样的事情。

运用杠杆收购手法，私募股权基金对公司做着同样的事情。他们将一干投资人聚到一起，获得一些资金——这就是股本；接着，他们从银行借到几倍于初始资金的钱——这就是杠杆；然后，他们用这些钱获得一家目标公司——这就是收购。这之后，他们为了让公司更有利可图，就对它进行调整，过几年卖掉它时就可获得利润。偿清贷款，分享获利。这有点像管理咨询上的类固醇药物，对企业进行刺激、调节。

一场杠杆收购中，私募股权收购股份的代价可能很低。交易成功的关键是杠杆。就像是汽车被卡在车辙中的司机。她得弄点木头、石头或稻草垫到轮子下，给它点牵引，让它动起来，但是，首先要解决的是：如何撬动轮子？必须是杠杆！她努力将一块木板楔入车轮下，放置一个支点，通过压低木板的尾端，就能把车轮抬起来。私人股本资金就像这个木板。这个钱，跟目标公司的规模相比，通常不会太多，但是如果能够正确使用，它能够使价值10亿美元的大企业发生易主。当然，私人股本资金，也跟这木板一样，自己成不了事。它需要一个合作伙伴，一个能解决财政压力问题的伙伴。必须是个很有钱的家伙，比如一家银行。

但是，说服银行加入并不那么容易。从银行里获得任何形式的贷款就够难的了，所以，更别提让人家给你数千万美元去买一家公司了，比如说一家冰淇淋公司，这是个艰巨的任务。杠杆收购交易中存在大量债务，这会带来极高风险。一旦目标公司收购成功，投资人会将所有债务转至这家公司的资产负债表。投资人开始经营这家公司，并且要保证它产生足够多的收入来支付利息，直至贷款被还清。这样的大冒险，真跟赌博一个样。

私人股本投资者要推销一个杠杆收购，需要良好的业绩纪录，良好的人脉关系，并且得有一个有吸引力的愿景目标，才能让银行“上船”。银行担心的事情有一长串，居于首位的是担心公司违约（default），可能是无法支付利息也可能是无法还清借款。所以，银行重点考虑的是，首先，减少发生上述两件事的风险，其次，在交易中保护自己。

银行管理违约风险的最好方式是，在贷款合同中签订保证契约（covenants）。保证契约是一种要求借款人达到一定目标的规定。也许是要求公司每月必须产生一定的营收，也许是支付一定数额的债务。如果公司达不到这些目标，银行就来接管它。

“汝等需在每月十五日偿还利息”

除了使用保证契约方式，银行还有其他手段减少可能遭遇的违约风险，比如要求抵押品或者单纯地收取更多费用。它们可能从一开始就要求借款人提供比较高额的前期费用（up-front fee）。如果借款人提前还款，它们还可以要求征收提前偿付罚金（prepayment penalty）。或者，它们可以采用更简单的手段，即提高每月利息。

银行为杠杆收购交易提供资金，往往需要担保、签保证契约和高利率，但是，就算有了这些保护条件，杠杆收购通常也不是一家银行所能承受的。首先，高达数百万美元的投资本身就是一个大赌注。谁愿意成为一场冰淇淋公司收购交易中的唯一玩家？最好有一群人参与，哪怕只是图个安心呢。所以，许多的公司收购活动，资金都不是来自一个贷款人，而是来自一个辛迪加（syndicate）[3]。

银团贷款（Syndicated loans）有很大的好处。一方面，贷款人不喜欢成为大型收购交易中唯一的贷款方，其实也适用于任何其他规模大、风险大的贷款。但是，他们也不愿意放弃任何潜在的赚钱机会。当一笔贷款被银团化，分成多个额度较小的贷款，不同的贷款人就可以挑选了，可以选择承担贷款中的一小部分。这有助于贷款人分散风险。成为数十亿美元交易中唯一的投资人，有点像是去了个鸡尾酒会，就着一盘自助餐，吃光了一大盆菠菜蘸酱。首先，这样做风险很大，因为如果借款人破产，贷款就变成坏账，整整10亿美元就会打水漂。此外，这还意味着你没有钱来尝试更多的机会了。大部分投资者更愿意投资多样化，拿个小勺子到处舀点美味尝尝。

多样化（Diversification）对借款人也有利，当贷款人投资于一系列交易时，各种有关的议论就会接踵而至：谁在投资，投了谁，投多少钱，以及原因。围绕交易会产生许多关注言论。如果一个投资经理告诉另外一个基金公司的朋友，她正在为甜甜屋公司交易投资500万美元，她的朋友可能会觉得值得做同样的投资。接着呢，他又告诉他自己的一些朋友，他们也来买了一点。这有点像鸡尾酒会上的闲谈：世上没有不透风的墙，要不了多久，听说这事儿的人都会要求分一片，或者来一勺。

上世纪90年代，银团贷款才真正流行起来，当时，投资银行们意识到，它们是债券市场的替代品。因为贷款被分成500万美元这样的小份额，实际上已经成了证券，而且也可以在二级市场交易，就跟债券一样。由于贷款的二级市场增长，贷款人就可以在特定投资活动中随意进出。银团贷款需求增长，投资银行也开始为公司安排贷款。如果一家连锁餐馆想做点冒险生意，比如收购竞争对手或者到中国扩展业务，过去，它很难找到愿意借给它所需的全部资金的银行——参与这样的大项目，对于单独的贷款人来说风险太大，没人愿意做。但是对于银行辛迪加来说呢？它们是可以分散风险的。突然间，很多公司发现自己可以借钱来完成疯狂的商业梦想。比如，1997年，百事可乐借了100亿美元，将其餐饮业务——肯德基、塔可钟、必胜客剥离出去。另外一个例子是，通信公司Global Crossing说服了投资者拿出120亿美元的巨额投资，用于海底电缆的铺设。

不管是用来买一家冰淇淋制造厂还是一家冰淇淋公司，企业贷款都可能是采用可变利率或者叫浮动利率（floating rate）。这跟消费贷款比有很大不同，比如一个30年期的抵押贷款，通常会采用固定利率（fixed rate）。固定利率情况下，在到期日前，借款人每次支付利率的数额是相同的。而浮动利率贷款呢，每个月的利息都可能会变动。

有个方法可以更形象地说明浮动利率，想象在一艘船的望楼上，有个水手，离海面有15.24米。这艘船停泊在一个海湾，海湾里潮汐天天都不同。伴随着潮起潮落，水手距离海底的高度会增高或降低。但是，他距离水平面的高度却是恒定的15.24米。

浮动利率贷款包括两部分：基本利率（base rate），它会上下移动，就像海平面；附加利率（the spread or margin），即在基本利率基础上，加一个固定数额。在水手的例子里，这个固定数额是15.24米的高度；在贷款中，它是一个固定的百分比。基本利率通常是银行给予公司的优惠利率（prime rate），简称为“优惠（Prime）”。优惠利率经常变化，取决于经济发展状况及其他一些因素。正因如此，如果你的固定利率贷款的固定值，是在优惠利率基础上加3%，那么，当优惠利率变成5%时，你必须付8%的利息。但是，当优惠利率降低至1%，那你只需付4%。

浮动利率与可调利率

刚进入21世纪初时，正当房地产繁荣时期，许多买房人都得益于可调利率抵押（adjustable-rate mortgage, ARM）贷款的帮助。可调利率抵押同浮动利率贷款类似，两者的利息都会在基本利率上下变动时变化。

不过，浮动贷款利率总是在变化，而可调利率抵押的利率调整频次会少得多。

许多可调利率抵押是混合的结果，在一定时期内，它有一个起始的固定利率，然后，在贷款周期中，再转化为可调整利率。

2008年的金融危机当中，可调利率抵押的名声很不好，很明显，许多借款人就是受到了最初那个低利率的诱惑，但是，最后，可调整利率被执行时，他们就付不起更多利息了。

当我和琳达为了甜甜屋贷款时，在浮动利率和固定利率中间做出选择，就像是下赌注。我们发现，债券持有人要求每年支付大约8%的利息——这是我们每年必须支付的固定利率。优惠利率是1%，银行要求我们首先支付的利率是优惠利率加6%，也就是总共7%。所以，我们和银行的交易会比较合算。

但是，随后我们就在广播里听到，接下来两年里，利率很可能会有明显涨幅。对我俩来说，只要升2%，相比债券市场，我们就得支付更多。我们是认了固定利率？还是冒险赌一把，寄希望于未来利率不变或下调？决策，一切取决于决策！

不幸的是，如果我们要按设想的方式发展冰淇淋业务，就必须做出决定。我们是卖掉一点公司股份，还是借钱？如果借钱，用债券方式还是银行贷款？有担保还是无担保？浮动利率还是固定利率？

我们的选择问题还不仅仅是因为成本和麻烦：一家公司对融资方式的选择会改变它在投资者心目中的形象，甚至会改变它的经营方式。从这点来看，一家公司有点像一块饼干。在家里做过饼干的人都知道，对烹调原料的调整会让做出来的饼干完全不一样。面粉多点呢，饼干看起来就像英式松饼；黄油多点呢，它就摊开变得又扁又平。对公司来说，核心原料是它的资产和债务。根据公司账簿上资产和债务的数量，公司在会计师、监管者眼里的价值、形象会是不同的。

公司的这种金融组成被称作资本结构（capital structure）。下一章中，我们将学习资本结构是如何支配一家公司的，从吸引投资到日常运营。

[1]犹太人将自己的钱借给别人时的一种协议形式，被称作“海特伊斯卡”，在这种协议里，是允许收取利息的。

[2]意为垄断组织，此处指银行财团。

[3]美国的一个房地产家装真人秀电视节目。

第三章
看看本质：公司的资本结构

要是拿这个问题去问那些开公司的人，他们可能会谈论自己的业务种类，制造的产品，公司的位置，工作人员，甚至可能是用于办公的大楼。

投资者们也会关注这些事项，但是对他们来说，最重要的东西通常不是浮在表面上的。他们就像是医生，知道外表看起来身体倍棒儿的人，不一定就说明他们内在是健康的。

我去看我的医生时，她总是把我的饮食当作大事。她问我吃了什么、喝了什么，多少红肉，多少蔬菜，多少酒精，等等。她要了解我的健康和身体功能状态，这些就是很重要的信息：如果我每天猛吃垃圾食品，腹部就可能堆积太多脂肪。如果吃了很多鸡蛋和虾，那可能导致高胆固醇——吃什么你就是什么，饮食决定你的健康。

公司也一样：饮食决定其健康。所有公司都吃“钱”，大量的钱。这些现金要支付员工工资，购买原材料，更换旧设备，获取新技术，支付租金。换句话说，就是用于运营。老话说，要用钱来生钱。但是投资者们想知道这些钱从何而生。有多少来自销售？有多少来自贷款人？有多少来自权益投资人？这些问题的答案，会让人看到一家公司的另一面，这跟新闻中或者漂亮的年报中展示的不同。它也会让正在做决定的投资人做出相当迥异的选择，比如是否借钱给这家公司，购买它的股份，或者用其他方式投资。

在一家公司里，不管是何种结构，必有原料充当桩顶，也有原料作为基底，其他原料则在中间。在投资的例子里，原料是投资者，他们按照等级或资历（seniority）排好，能够做出给公司贷款决定的人位于顶层，债券持有人在中间，股东则位于底部。

思考资本结构的一个好方法是，构想一架客机。客机里乘客座位是分等级的：头等舱、商务舱、经济舱。公司是完全相同的。在最前端的豪华头等舱躺椅里，坐着银行家。他们给公司提供高额贷款。接下来，在不太豪华但是依然非常舒适的座位上，坐着商务舱乘客——债券持有人。最后，并排坐着9个人，腿部空间只有43.18厘米，这就是经济舱乘客——股东。

所有的乘客都为自己的座位支付了现金。这些钱是用来购买燃油的，正是燃油能让他们离地升空，直达9144米之外。有时候，飞机飞行得颇为平稳顺利。但是，过了几小时，到达海洋上空时，事情就不太妙了。天气出奇地糟糕，飞行员被迫做了很长的迂回飞行。不久，飞机降落了，但是距离目的地还很远，而且燃油减少了。由于燃油警告灯不停地闪烁，飞行员决定在一个小型机场紧急着陆。

飞机安全着陆，无人受伤。但是当撤离飞机时，谁应该首先得到照顾？是头等舱啦，毫无疑问！他们乘坐舒适的奢华轿车迅速离开。然后，来了一辆豪华客车，把商务舱的乘客也接走了。现在，是经济舱乘客离开的时间了。航空公司叫了几辆当地的公共汽车，但是，它们迟到了。它们中途出了故障，所以，乘客们被迫步行。

同样的情形也会发生在公司里。投资者们通过投资进入企业，根据投资的形式不同，他们在公司管理层中获得或高或低的位置。投资者们投进来的钱，被用于公司运营，状况良好时，会有足够的钱来开支。但是，一旦公司现金流出现问题，它就必须开始思考如何应对投资者。

为什么呢？因为当公司陷入麻烦，投资者们会想解脱出来。他们想带着自己的钱一起离开。但是陷入麻烦通常意味着，公司没有足够的钱运转，也就意味着它没有办法足额偿还投资者们。不过对公司来说，它无需对先照顾谁做出决定；资本结构使偿付过程变得更容易。

贷款投资者们会先于其他人取回自己的钱，因为他们的债务最安全、最便宜：他们要求公司做了担保，可能还在协议里有一些其他的保障条款，所以，如果公司有任何风吹草动，他们会最先得到预警。如果公司无法足额偿还贷款人，贷款人将获取抵押物，不管它是设备形式、不动产形式，抑或是公司的一个部门。如果支付完优先级贷款人，现金还有剩余的话，债券持有人将会见着回头钱。债券持有人被偿还完毕，假如公司在银行还有现金的话，股东会获得投资本金，话是这么说，其实如果一家公司陷入真正的麻烦，它通常就一无所有了。

买定离手！风险因素怎么进来的？

说白了，公司的资本结构就是风险与回报：投资者冒的风险越大，获得的回报越多（假定一切顺利的情况下）。就贷款问题和银行谈判过的人都知道，银行憎恶风险。银行的工作就是把钱借出去，但是它们总是尽一切可能降低风险。为此，它们在协议中增加补充条款，并要求贷款担保。这样的安全保证和低风险情况下，银行也会预期获得较少的回报，要求较低的利息。总之，投资者的知识和经验表明，保证自己的钱能安全地回来，要比每月获得一笔丰厚的回报更值得。

债券持有人想得到更多的回报，所以他们愿意冒更大一点的风险。事实上，情况变糟时，他们会让银行首先获得赔付，而他们自己可能血本无归。但是对应高风险，他们也总会要求更大的回报，通过高利率的形式，当然他们也值得此种回报。他们也有额外的安全保障，如果公司经营困难，在偿付序列里，他们不是排名最后的。

荣耀归于股东。当公司破产时，股东一无所获的故事并不少见，其权益也可能被彻底抹杀（wiped out）。公司出岔子时，在偿付名单上被排在末位，不是什么好玩的事情，但是当公司业绩出众时，股东所得比其他人都好。这是因为，不像债券或银行贷款，股价是可以成倍地猛涨的，从而带给股东可观的回报。事实上，股价能涨到什么程度根本没有上限，股东可以通过低买高卖，获得多倍收益。

壳公司骗局

有些公司乍一看挺体面、挺传统的，但是仔细了解，却发现它们的内在是空无一物。没有员工，没有资产，没有业务，一无所有。

这些所谓的壳公司可能是合法的，但是它们经常被用于不可告人的目的，如逃税，而在安然事件中，是为了隐瞒另一家公司造成的亏损。

不深入调查的情况下，一般很难断定一家公司是不是壳公司，不过安然的壳公司有点有迹可循：JEDI、Chewco、Kenobe和Obi-1，这些壳公司名字都来自电影《星球大战》。

你会明白为什么投资者们对于公司的资本结构有如此浓厚的兴趣。如果我们的冰淇淋公司决定发行债券，潜在的债券持有人会希望看看公司的其他投资者都是谁。如果我们将股份出售给公众，他们可能不会在乎（毕竟他们在排序上优于股东），但是如果我们之前已经从银行借了巨额贷款，而银行在公司的资本结构中排序在他们之前，那么他们很可能就不会热衷投资我们的公司了。另外，他们会要求高额利息，以补偿他们在公司可能运营不善时所承担的风险，因为他们被赔付的次序在第二位。聪明的股票投资人在考虑购买我们公司股票时，也会犹豫，如果他们知道我们有大笔债务——稍微有点数学知识就会明白，如果公司经营出现问题，股东将会一无所有。

一旦这些不同类型的投资者把钱给了我们，并接受了其在公司资本结构中的位置，那么，公司的财务状况就显得良好、有序。资本结构向会计师和其他潜在投资者们展示，公司有多少债务，现在在哪儿，有多少未结清权益，需要花掉多少现款。它同时还说明了，公司出事儿时，哪一类投资者处在优先位置，哪些按顺序排在最末。但是，当公司遭遇不好的情形，投资者们并不总是会按照剧本来演的。想象一下，在一艘客机中，发生意外状况时的混乱情形，飞机要迫降了——每个人都将为了生存而战斗。同样的情形会发生在陷入困境的公司里。在公司里有重大利益关联的人，将会努力争夺，股东、债券持有人和银行之间会发生争斗，这关系着公司里是否还能留下钱，每当这时，法律诉讼就会满天飞。这种情况下的公司通常会在法庭里得到最终裁决，法官决定大家能得到什么，或者至少她会努力使各类投资者团体达成一致。

一旦公司要在法庭上迎来最终结果，它就跟坠地的飞机一个模样了，就像是飞机被拖到一个特殊的机库做检查。公司被剥离成最精简形式，被开膛破肚，成群的会计师和律师出现在公司每一个角落，并且决定抛弃什么，挽救什么。

该公司的资产负债表（balance sheet）通常会提供一些重要线索。资产负债表能够反映一家公司的财务状况和资本结构的概貌。它会揭示出，在给定的时期内，多少钱在这家公司进出。它向你表明公司有多少现金，动产状况，出售股份情况，最重要的是，公司欠了多少钱。

在几乎所有破产案例中，导致恶劣状况产生的原因都是债务。破产意味着无法偿还借债。这并不意味着公司不能赚钱：它意味着公司不能赚足够多的钱。一家公司一年能赚到10亿美元，但是如果它不能支付贷款利息，或者偿还到期债务，那么它就破产了。

不管是大公司、小公司，如果不妥善处理，债务都是致命的。不管你借的钱多么少。我们的小微冰淇淋公司，可能只需要借入200万美元购买新资产，希望在两年内还清借款。但是，如果经济变差会发生什么？或者牛奶价格增长3倍呢？没有足够多的客户呢？这些肯定都是问题，但是真正重要的核心问题还是沉重的债务负荷，每个月的利息，以及我们必须在两年内，找到用以还债的200万美元。

破产问题就是债务问题，但是，通常它们看起来好像是别的事物，而不是债务。2001年，安然公司垮掉的时候，人们纷纷指责它的创造性会计实践。2002年，Global Crossing公司沉没的时候，人们责备它花钱大手大脚。2009年，当通用汽车和克莱斯勒破产时，人们找出了种种原因，从退休金问题到汽车造得太差，等等。上述每一个案例中，都没有怎么提及公司战略，这些公司借入数十亿美元把战略转化为行动，就是这样的行为吸干了它们的血。

换句话说，这些公司都死于唯一的凶手：债务。在雷曼兄弟的案例中，6910亿美元的破产案可能创造了历史纪录，把它拉下水的也是债务。但是，当人们谈及雷曼兄弟，他们很少谈及它的债务——他们谈论的是它和其他许多公司在2003—2007年的投资热潮中的投资行为。这些投资如此复杂，它们相比于债券和股票，就像拿喷气式发动机和儿童玩具来比较。一提到它们，经验丰富的金融家们也忍不住抽搐、颤抖。这些投资被称作“魔鬼的工具”、“金融大规模杀伤性武器”。

它们真正的名字是——金融衍生品。

第四章
金融衍生品：致命恶魔？

金融衍生品的名声确实很坏。一提起担保债务凭证（CDO），谁不咬牙呢？就像是人们听到别人谈论“期权”、“期货”这样的话题，眼珠就会骨碌碌转。金融衍生品带来麻烦的次数太多了，所以，也难怪许多人把它们视作金融市场的“连环杀手”。众所周知，2008年，雷曼兄弟倒在金融衍生品手下，但是不只是雷曼，贝尔斯登，美国国际集团，印地迈克，华盛顿互惠银行等都在很大程度上受过伤。1995年，巴林银行因为谁而倒下？金融衍生品。1998年，美国长期资本管理公司为什么垮掉？金融衍生品。追溯到1720年，名噪一时的南海公司（South Sea Company）为什么会倒闭？你猜猜看！金融衍生品的牺牲品名单很长、很血腥。

金融衍生品如此要命的原因之一是，它们极端复杂。举个例子，如果用图来描绘担保债务凭证，或者说担保债务凭证，那它有点像燃油的分子结构图，或者像宇宙飞船的运行图：由火箭科学家设计，也只有专家才能看懂。

虽然许多金融衍生物看起来确实过分复杂，但是，其实最复杂的衍生品也是很简单的。事实上，它们是如此简单，我们每天都在用。

衍生品这个词，顾名思义，意味着它来自于其他的事物。例如，汽油来自于石油，每加仑汽油的价格同每桶石油的成本密切相关。如果石油价格上涨，汽油价格通常也会上涨。同样的情形还有橘子和橘子汁：如果橘子收成很差，价格就会昂贵。橘子汁由橘子制成，所以橘子汁的价格也相应上涨。

橘子汁和汽油还不是金融意义上的衍生品。但是理解原料成本和产品之间的关系，能帮助我们理解金融衍生品的基础知识。因为，金融衍生品也由两个相关联的部分组成：标的资产、衍生品本身。

标的资产可能是1000桶石油，或者也可能是一笔汽车贷款。金融衍生品则是一个简单的基于资产的合同。

好吧，它可能也没那么简单。所以得用个例子来解释下……火鸡们出来吧！

每年，感恩节前的一个月，全美的商店都可以让人们提前预订火鸡。多年来我一直都这么做，自2000年开始，那一年我到了最后一刻——感恩节前夜，才想到去完成这项任务，却发现我在纽约的居所附近的商店都已经没有火鸡了，全卖光了。不过，最终我还是买到了一只火鸡：这是一个又小又畸形、半冻着的东西，来自一个杂货店。它价格不低，味道奇差。

这种事再也不要发生了。

就像许多美国人那样，现在我学乖了，我会预订自己的火鸡。商店一开始广告它的预订服务，我就马上去店里订一只26磅的火鸡，并约定在节日前两天取走。店员告诉我，我的火鸡要花费25美元。他给我的信用卡留了个影，以防万一我不能亲自来取或者支付不了，接着呢，他给了我一张签名并标注日期的取货单，上面写着诸如此类的话：“这张取货单的持有人，已经同意以25美元的价格购买一只26磅的火鸡。今年11月27日前。”

取货单就是一个衍生品合约，叫作期货（future），不管标的资产是一只火鸡还是一千桶轻质低硫原油，其运作方式都是相同的。我同意支付的价格被称作履约价格（strike price），取货日期被称作交割日（delivery date）。

普通人可能不会使用这些术语，但是我们在预约商品和服务时，却常常用到这种基础合约。我们这么做是为了以防万一——万一商店卖完了某种货物；万一租赁公司的汽车全被租出去了；万一我们需要乘坐的航班卖光了座位。服务提供者也会使用这些合约。提前知道多少人需要感恩节火鸡，可以让本地商店的店主合理有效地安排他的商品货架。这也能帮助他在买火鸡时获得折扣，在交易中额外多赚点钱。

期货的缺点。首先，它们不是很灵活。期货是一个约定在特定日期以特定价格交货的协议。请记住，商店里有我的信用卡的详细信息。缺乏灵活性可能会给我带来一些问题。例如，要是我岳母在感恩节假期前的周末，突然带着一只鹅出现了呢？那我就身处这样的境地中了：要花25美元买一只我根本不需要也用不上的火鸡。

我可以把火鸡冷冻起来。但是，还有另外一种选择：我可以把我的取货单卖给其他人，或者像金融市场上常说的那样，我可以进行期货交易（trade）。

说做就做，我敲开邻居家的门。原来她今年正好需要一只火鸡，她很高兴花25美元来买。交易开始了！

我把取货单给了她。现在，她可以使用取货单并支付火鸡的购买费用，或者她也可以当下就给我25美元现金，在她去店里取货时，店里依然记我的账。我不在乎，只要别让我出这25美元。店主也不在乎谁来付钱——只要有人付就行。这就是期货合约交易。合约会被格式化，这样就可以在交易所交易了，但是，万变不离其宗，原理就是这么简单。

对于那些确信自己会在未来的某个时刻买某些东西的人来说，期货很棒。但是，如果我们不确定呢？2000年，我很晚才去买火鸡的原因之一就是，直到最后一刻我才知道自己是否需要一只火鸡。我家人有个习惯，就是一声招呼不打，突然来到我这儿，还拿着各种吃的。但是有时，他们也会空着手来，这样我就必须去买东西。因此，我需要为了感恩节预订火鸡，但是并不承诺一定要买它。

换句话说，我需要的是，可以购买一只火鸡的期权（option）。

回到这个店，店主告诉我，今天买一只26磅的火鸡，要花25美元——这个叫作现货价格（spot price）。他很乐意我以这个价格预订一只火鸡，但是我必须支付5美元的保证金，如果在感恩节这天我没有来买，就自愿放弃这笔钱。我又得到一张有签字有日期的取货单，但是这一张措辞有点不同：“这张单子的持有人有权以25美元价格购买一只26磅的火鸡。今年11月27日前。”

用华尔街的行话来说，我的取货单是一个买入期权（call，又叫看涨期权）。这种期权给了我购买某物的权利，但是我并没有义务一定去购买。我不一定要买走火鸡。但是，如果我不买，期权到期（expire），我的5美元就会被没收。但是，如果我确实需要，那它就是我的，这是有保障的，总的费用是30美元（25美元火鸡钱再加上5美元期权钱）。

一周后，我从报纸上读到以下信息。

由于火鸡逃跑导致价格上涨

莫德斯托，加州，11月23日，美联社（AP）报道：加州火鸡合作社的一名发言人今天说，加利福尼亚州火鸡养殖场农民们称，正常来说不会飞的火鸡都会飞了。成百上千的火鸡，已经从笼子里飞出去，逃离了农场，逃走的火鸡大概占到加州火鸡总数的70%。他说，因为火鸡不会飞，所以通常它们都被关在没有屋顶的围栏里，所以，这些学会飞的火鸡就很容易逃跑。

美国农业部和气象部门的调研报告认为，这些火鸡飞向了南方——可能只是为了过冬；也可能是永远一去不返。

火鸡起飞了，一起飞的还有火鸡价格。一只20磅重的加州土生火鸡的平均价格现在已经涨到了100美元，而且还在攀升，美国家禽协会的一名发言人称。超市里，顾客们冲进来，要在感恩节前抢到一只火鸡，所以家禽货架上已经被抢购一空。

现在，很多人读了新闻报道，知道了火鸡有神奇的恢复飞行的能力。我更激动，因为火鸡可以卖到100美元！而我呢，有一张取货单，它能保证我以25美元的价格得到一只火鸡！我觉得自己真的很机智呢：如果我的亲戚们在感恩节假期里空手而来，我可以以目前价格的四分之一买到一只火鸡。如果，他们带来了各种美食，那我就不需要买火鸡了，我只不过损失了5美元。

我真的这么聪明机智？

假期前一周，我岳母来了，带来两只火鸡！显然我不打算使用取货单了，金融界人士称呼这种交易行为叫行使（exercise）期权，现在我不想行使期权了。我想，我那5美元还是有点可惜的，然后记起来去年用过的高招儿：把取货单卖给了邻居。也许，今年她还会需要一只火鸡？

啊，她也做了同样机智的事，自己预订了火鸡。但是，她挺高兴接到我的电话，因为她的老板西里尔一直在担心会有20个人来共进晚餐——而他还没买火鸡。

也许，西里尔愿意买我的期权？

我可以只收他5美元。我没有损失什么，也没有额外得到什么，而他呢，可以总共花掉30美元，买到一只火鸡。这种情况下，这对他来说很划算。

或者，我也可以在这个交易中赚点小钱。

我把西里尔约到一个咖啡店。我问他，一只26磅重的火鸡，他准备出多少钱。他告诉我，他最多只能付50美元，再多就别想了：要是买只火鸡超过50美元，他宁愿吃肉馅糕。

我同情地点点头，告诉他，这个价格可以接受。花25美元买到我的取货单，然后去行使期权，到商店里支付25美元，他就可以以总价50美元获得一只26磅的火鸡。

西里尔的选择

今天，他可以以（现货价格）从商店里买一只火鸡

100美元

或者a）购买我的取货单（期权）

25美元

加

b）购买我预定的火鸡（预购价格）

25美元

总花费（a+b）

50美元

双赢！我卖掉期权得到25美元，净赚20美元（别忘了，我买期权时预付了5美元保证金）。80%的利润！西里尔也是赢家。他可以向客人们吹嘘，他是如何以市场价格的一半购买到一只无激素的农场放养鸡。

我的火鸡期权是一个看涨期权，是一个买入的期权。不过，期权并不都是买入什么东西。你也可以使用期权保留出售东西的权利。在金融界，卖出东西的期权被称作看跌期权（put）。

如果你曾经在网上卖车，你就会知道，二手车经销商经常给你打电话，并给你的在售车辆报价。看跌期权允许你锁定出售价格。这是要收费的。我们可以通过下面的对话，了解到安排了看跌期权后会发生什么事：

经销商：你好，我是迷瞪路的狂野之轮汽车店。我们看到你正在出售2004版的沃尔沃，我们准备10000美元来买。

我：这价格还不错，但是我还想看看有没有出价更高的。我可不可以通过购买期权方式出售这辆车给你？

经销商：怎么操作？

我：嗯，我现在通过贝宝（Paypal）付你500美元现金，购买一个在周五收盘前以10000美元出售我的沃尔沃给你的权利。如果到时候我没出现，这500美元归你。如果我出现了，那你要付我10000美元买我的车。

经销商：那500美元呢？

我：是你的。这是你的酬金。

经销商：成交。

根据这个协议，我为我的车锁定了10000元的售价，截止日期是周五收盘日。这样，我就有一周时间去打探，寻求更高的价格。如果我能找到一个出价高于10500美元的人，那我就把车卖给他。和狂野之轮汽车店的协议到期日是周五下午，经销商会留着我的500美元。

但是，万一我找不着要买二手沃尔沃的人呢，或者没有人愿意出超过9000美元来买我的爱车呢？那也没关系，因为我已经和狂野之轮汽车店锁定了一个保底价格。

这一周内，不少人打来电话，但是他们的出价都没有超过8000美元。所以，到了周五下午，我决定行使期权（exercise my option）。我把车开到了狂野之轮汽车店，经销商给了我10000美元的支票。当然，他把酬金留下了，所以我卖车净得9500美元，但是挺值的——这个价格依然高于卖给其他人的价格。

当我们听到金融界谈论期货和期权，通常是与商品（commodities）有关。同一种商品，不管它的产地在哪儿，其价钱都是一样的。举个例子，菲律宾的金矿里挖出的一盎司黄金，跟阿拉斯加的河流里淘出来的一盎司黄金，其价钱是一样的。同样，这也适用于玉米、小麦、铜，以及其他一大堆的产品。而且还适用于不那么传统的商品，如货币、有价证券，甚至是利率。

人们时刻都在进行商品买卖，但是期货和期权市场上的大部分活动，发生在办公楼里的交易桌上，远离商品被生产出来的农田、矿山，以及被实际换手的码头、畜栏。

期货和期权市场，允许银行家和投资者们，在不实际拥有产品的情况下，通过交易活动获利。

我们再回到火鸡案例上。奇迹没有了，事情恢复正常，火鸡又不会飞了。不过，上周，我的邻居克拉拉和我依然看到火鸡价格在飞涨。由于饲料价格上涨，农民把成本压力传递给了消费者。一只26磅的火鸡，现在要卖50美元！克拉拉相信，价格还会进一步推高，但是我认为，人们宁愿吃豆腐，也不愿意花那么多钱吃鸡。克拉拉提出了一个赌注。

克拉拉：我要你卖一个火鸡期货给我。

我：但是我没有火鸡啊，克拉拉！

克拉拉：不需要有。你所需要的只是一张空白支票。

我：我不会给你空白支票！

克拉拉：别傻了。暂时会由你来保管它。拿出来支票吧，签上名，金额处空着。然后，把支票放到一个信封里，封皮写上“火鸡”，放到你的抽屉里。

我：好吧。感觉怪怪的。接下来呢？

克拉拉：接下来，你给我写一个声明。类似于：“持票人有权获得26磅重火鸡一只，价格为50美元，交货和付款都在感恩节上午8点。”

我：好吧，但是我还是不明白。

克拉拉：是这样的。感恩节上午，我给你50美元，你给我一只火鸡。

我：但是我没有火鸡。

克拉拉：笨蛋，我知道。你可以给我现金等价物。你打开信封，打电话给商店，问一问26磅重的火鸡值多少钱。不管店员说的价格是多少，你都要在支票上写下来。然后，你把支票给我。

我：阿哈！我懂了。

感恩节到来前那几天真让人紧张。我每晚都梦到克拉拉8点钟准时来了，给了我50美元，盯着我打开了那个信封。

在梦里，我打给商店，和店员说话，在支票上写下他告诉我的数字。克拉拉给了我50美元，我把支票交到她手上。

天哪，她太高兴了。火鸡现在的价格是100美元！她给了我50元，但是我给她的是100美元的支票！她赚了50！

第二晚，我又做梦了。她的50元，我的支票，打电话，店员，价格。这次她不高兴了。火鸡价格只有20美元，所以我给她一张20美元的支票，但是她给了我50美元。这一次，我是赢家：在这个交易里，我赚了30美元。

我们真是天才！我们连火鸡毛都没看一眼，就对火鸡市场下了一个赌注，真是太有办法了。

不过，我们真不算啥天才。买卖期货的金融界人士一直都在从事这种交易。他们不用实物商品交货，而是使用所谓的现金结算（cash settlement，又叫现金交割）。看涨期权、看跌期权都可以用这种方式：你所需要做的，就是找到一个可以同你赌一把的人。

没错——这就是打赌，赌博，投机。难怪人们会认为华尔街是个赌场——它们有很多相似之处，尤其是在谈到金融衍生品时：购买原油期货的人，可能赌中东动荡会抑制供应，从而使原油价格飙升；出售橘子汁看涨期权的人，可能是猜想温暖的生长季会带来橘子大丰收；购入黄金看跌期权的人，可能是看好全球经济改善，对贵金属的需求会下降。不确定性是可以让你赚钱的，如果你在交易中正好站在了对的这一边。确定性也能赚钱。正是对确定性的追求，使得商品的实际生产商和买家首先投资于期货和期权。也正是对确定性的追求，市场上催生出了最不被了解但是又最常见的金融衍生品——互换（swap，也称作掉期）。

第五章
果冻换蛋糕：互换是怎么运作的？

如果说金融衍生品是名声很差，那么互换简直就是臭名昭著。股神沃伦·巴菲特将其中一种类型的互换——信用违约互换——形容为“大规模杀伤性金融武器”。和期货、期权一样，互换是金融衍生品，但是和它们的堂兄弟们一比，互换看起来挺另类的，所以，银行和投资公司在运作中通常会对它们区别对待。

怎么会这样呢？很多人都知道互换（swap）这个词的含义。大多数人还在上学时就会互换东西了：把我的跳绳借给你，换来你的电子游戏；你用很酷的围巾换走我的可爱手镯。还有食物——孩子们经常互换食物，这些食物可能是他们带来的盒装午餐，也可能是在自助餐厅里得来的东西。我曾经参观过一所学校，那里的孩子购买了套餐。套餐A给素食者吃，套餐B给那些能吃肉的孩子。两种套餐里，主菜和饮料的种类都很多，但是，套餐B里甜品每天都不一样，而吃套餐A的孩子，每天甜品总是一个果冻。

套餐A

套餐B

主菜

蔬菜（多样可选）

非素食（多样可选）

饮料

苏打水或牛奶（多样可选）

苏打水或牛奶（多样可选）

甜点

果冻（不变）

蛋糕，冰淇淋（多样可选）

我询问过——套餐B里的甜点是非素食吗？显然不是：只不过餐厅就这样设计了套餐计划而已。喔，我想，选择了套餐A，就得每天吃果冻，真没意思！

但是这样的话，互换自然而然就会发生了。吃套餐A的孩子，如果她不想每天吃果冻，在那些不想吃配额甜点的日子里，总会想办法拿果冻去交换一块蛋糕的。很公平。但是，如果她确实非常非常讨厌果冻呢？如果每天都得找一个愿意互换的同伴又费时又不确定呢？

她真正想要的是套餐B的甜点：有更多选择，更重要的是，没有果冻。所以，她需要找到吃套餐B又爱吃果冻的人。这样的人必须得热爱果冻，每天吃不烦。

一个简单的互换。这种每天都发生在校园餐厅里的协议，也在全美国发生着。同时也发生在全世界金融公司的互换桌上。

也许最简单的互换是贷款利率。有些贷款是固定利率：例如，我的房屋贷款，可能每年利率5%，连续5年。但是我的邻居克拉拉，可能会采用浮动利率：在每年3%的最优惠贷款利率基础上浮动，连续5年。

我和克拉拉在同样时间内以同样价格买了房子。从那时起，她就辞职了，现在家庭财政预算比较紧张。而浮动利率贷款让预算更难了：她没法知道下月优惠利率是什么情况，这意味着她无法确定下月应该还银行多少钱。可能是4%，也可能是6%。所以，我的5%的固定利率贷款看起来就很有吸引力了。至于我，也很高兴去赌一把。如果优惠利率降低，我的利率最低可能只有3.5%，这挺棒的。但是，我无法摆脱固定贷款利率。所以，有一天，我找到她，告诉她一个解决方案——我来还她每月的贷款，她来还我的。换句话说，我们来个互换。

对公司来说也一样。有的公司得到的是固定利率贷款，还有的得到的是浮动利率贷款。有些时候，它们主动选择了某一类型的贷款，但是发现它不适合它们：可能太贵，或者是因为业务原因需要改变，它们不想支付一大笔费用去再融资。也有的时候是因为企业别无选择，它们只能接受银行的安排。

比如说，甜甜屋获得了100万美元的浮动利率贷款。琳达和我接受它是因为这是当时我们所能找到的最低利率的贷款，但是它不适合我们了。现在到了冬天，冰淇淋业务进入淡季，我们需要每月都做精准的财务预算。不知道我们该付多少钱给银行，这就不大妙了。

我咨询了贷款员，得到的建议是去一家投资银行（investment bank）寻求帮助……

在圣巴巴拉精品投资银行[1]的弗莱塞姆和赛尔（Fleessem & Selle）办公室里，我坐在加了厚软垫的人造仿古皮革椅子边上，穿得西装革履的，就跟坐火锅里正被煮一样。巨大的柚木桌上空荡荡的，桌子对面的豪华办公椅上，坐着投资银行家伊恩，他身着斜纹棉布裤和高尔夫球衫，棉布裤上还巧妙地打造出褶皱。

我：是这样的，我从JT戈根那里得到一笔浮动利率贷款。现在，它让我的日子很难熬：我这月要付5%利息，下月是6%，再下月是4%！这样子，我的预算没办法保持稳定，听说你能帮忙。

投资银行家伊恩：伙计，我明白了。我能解决这种不确定性。

我：怎么弄？

投资银行家伊恩：通过制定一个协议，你每月支付一个固定利率。比如说5.5%，也就是55000美元。

我：好啊，每月付55000美元很不错。但是我如何说服戈根接受呢？

投资银行家伊恩：不用。你还必须按照约定给戈根支付利息，不过用我们的钱。

我：我不懂。

投资银行家伊恩：我给你讲讲。每个月戈根都会给你账单，对吗？

我：是的。

投资银行家伊恩：OK，从现在起，每个月，只要你接到账单，你就给我打电话。你要付给戈根多少钱，我就给你开多少钱的支票，反过来，你要给我55000美元。然后，你拿着我给你的钱，付给戈根。

我：你说的是，只要我每月给你55000美元，你就帮我支付给戈根的利息。

投资银行家伊恩：是的，不过，你相当于中间人，但是，你的理解基本上正确——你给我们一个固定数目，我帮你还贷款，不管这贷款额度是多少。

我：OK，但是，如果有的月份我要付给JT戈根的钱低于55000美元呢？

投资银行家伊恩：这种情况下，我们受益，因为你付给我们的钱多于你欠戈根的钱。但是，假如说利率上涨，来自戈根的账单增至7%——那你就欠了70000美元！不过你不用管：我们来管。你仍然只需要付给我们55000美元，不管贷款利息是多少，都是我们的事。

我：嗯，很诱人……

你可以看出来，这对我确实有吸引力。我的预算很紧张，我想准确地知道每月需要支付的利息数额。

弗莱塞姆和赛尔（Fleessem & Selle）能帮到我。我最终支付的利息总数，可能会更高，但是，每月的价格却固定了。这个交易就是所谓的利率互换（interest rate swap，又称利率掉期），在这里，我的利率同投资银行进行了交换。

我考虑接受这个交易是因为，我想要一个持平的固定利率，这样就更容易管理我的预算。但是使用这种互换手段，也可能是有其他原因。如果我认为利率未来一年左右会上涨，我也会想锁定一个固定利率，这么做是以防万一。

同伊恩的谈话里，我得到的印象是，通过互换，弗莱塞姆（Fleessem）将接手利率风险（或裨益）。但是，相反，从事互换业务的投资银行和其他金融公司，却常常尽力将风险转嫁给他人。在那种情况下，投资银行只是一个中间人，把想要固定利率的人和想要浮动利率的人连接起来。

蓝色巨人[2]与世界银行

第一个利率互换发生在1981年，就发生在计算机公司IBM和世界银行之间。

IBM当时借入了巨额的德国马克，而马克对美元贬值了。

IBM可以通过借入美元，并将其转换为德国马克，用于偿还马克贷款，从而解决这个问题。但是这样一来，该公司的债务会在一段时间内翻倍，它的资产负债表看上去就很糟糕。

IBM没有这样做，而是将它的贷款债券同世界银行发行的美元贷款债券互换。这个办法很快就流行开来，如今，利率互换已经是最常使用的金融衍生品工具了。

另外一种常见的互换类型包括商品。商品的价格可能有很大不同：今天涨，明天跌。如果你因为业务需要，整年都要大量购入特定商品，这可能会有点问题。

这有点像我们的冰淇淋公司对待原料成本的方式。我们每周都要从春田奶品公司购买100加仑的新鲜奶油，用于我们的产品生产。但是每月、每季，奶油的价格可能差异很大。现在，我们在做预算，变来变去的价格，可能跟可变利率贷款一样，给我们带来很多麻烦。所以，我问自己——如果我能够使贷款成本变得恒定，那奶油支出是不是也可以做到这一点？

我顺道去弗莱塞姆（Fleessem）拜访伊恩，他告诉我可以，这是可能的。我们需要拟订一个协议，允许我互换利率风险，把浮动利率变成了固定利率——这一次，他跟我说，我正承担的是大宗商品价格风险（commodities price risk）。这个月，400加仑新鲜奶油可能要10000美元；另外一个月可能是15000美元。伊恩告诉我，他的银行愿意通过互换接手这个风险，把可变支付变成固定支付，比如每月固定为13000美元。如果我同意，我每月就支付给银行固定的钱数，以便更容易进行资金安排，而银行呢，不管奶品公司开的账单是多少，都要帮我付了：这样的互换，将风险从我这里转给了银行。

互换就是将各种未知事物——不管它是每月不确定的利率，还是带来惊喜的午餐甜品——交换成确定的事物，比如每月的固定利率，或者每天的果冻。不确定性带来风险，但是它也可能带来回报，所以，银行总能找到愿意承担风险的人，甚至它自己也可能去亲自参与互换。参与互换的双方，被称作交易对方（counterparty，也叫订约方，或者交易对手）。餐厅里互换甜点的两个孩子，在这个交易中是交易对方：在利率互换中，我的冰淇淋公司是一个交易对方，而银行是另一个。

在金融世界里，风险是形形色色，有大有小的，但是通常来说，总有准备承担风险的人——为了收取酬金。冒险游戏里最大的玩家，传统来说一直是保险公司。它们的生意就是承担风险，无论是我们的冰淇淋卡车遭遇事故的风险，还是沉船风险，或者是大树砸到我的房屋的风险。如果这些事情发生，而我们没有上保险，那就得全额支付损失。这样的未知成本可能是非常高的。但是，我们每月只要支付一个比较小的费用，保险公司就会为我们分忧：我们进行了互换，它得到收益，而我们换走了风险。实际上，保险的原则就是互换：卡车事故互换；沉船互换；房屋损毁互换。

数百年来，保险业就为了固定收益在进行风险互换，但是直到20世纪80年代，华尔街的金融家们才制定出了确保他们赚钱的原则。不过呢，他们一旦开始就不会再收手了：当今世界，互换是世界上最被频繁使用的交易合约之一。

把互换看作是保险的一种，是了解互换家庭里最声名狼藉的成员的最简单方法，这名成员就是信用违约互换（credit default swap，CDS，或称信用违约掉期）。信用违约互换是造成2008年金融危机的核心因素，而且还因此被贴上了各种警示性昵称——沃伦·巴菲特的“金融大规模杀伤性武器”是针对信用违约互换的最广为人知的嘲讽。

这种互换，听名字就不怎么样：信用违约互换听起来就非常复杂，对不对？它的简写是三个字母“CDS”，这把它同真正难懂的产品，如ABS，CDO, CLO和MBS混到一块儿了，许多普通人一听说它们，都惊呆了。

但是信用违约互换并没有这么复杂。本质上，它就是保险。就像我的冰淇淋卡车的保险：如果我不给卡车上保险，那么我就得承担买一辆新卡车的全部风险，整整50000美元。所以我每个月给保险公司付100美元，让它帮我承担这个风险。这就是我的卡车事故互换，我通过每月支付费用，将事故风险换给了保险公司。

在信用违约互换中，风险不是卡车发生交通意外或者船只沉没，它是信用违约。“信用”就是债券或贷款，或者债务的另外一种说法。“违约事件”是指某人未能偿还贷款利息。所以，“信用违约”的意思是，一个借款人不能偿还他的贷款利息。

当我和琳达开始运作甜甜屋，我们贷款50万美元（5年期）用于购买设备，并重新装修大楼。对银行来说，继续这个贷款的风险相当大，因为我们刚开始建起店铺，冷冻酸奶就打入了本地市场……

信贷员：休斯顿先生，我们遇到个问题。

银行CEO：问题？

信贷员：是的。是这样的，几个月前，我批准了对甜甜屋冰淇淋公司的贷款，但是随后的冷饮市场发生了一些变化。你听说过BuzzBerry吗？

银行CEO：冷冻酸奶？是啊，我的孩子们就很喜欢这东西。

信贷员：是的，这些冷冻酸奶公司正要大张旗鼓地吞吃冰淇淋市场，这可有点不妙。我担心甜甜屋可能会丢掉市场份额，并因此在偿还贷款方面产生麻烦。

银行CEO：你的意思是，他们可能违约？

信贷员：是的，休斯顿先生。

银行CEO：对此，我们能做点什么？

信贷员：哦，我们可以和弗莱塞姆和赛尔进行一个信用违约互换。

银行CEO：真的吗？我讨厌那帮家伙。

信贷员：是啊，先生，不过，他们可能愿意承担甜甜屋的贷款风险，每月收取一些费用。

银行CEO：给我详细解释下，琼斯。你知道的，我弄不懂那帮人。

信贷员：在贷款存续期间，我们每个月给他们500美元。如果甜甜屋未能支付，拖欠贷款，弗莱塞姆全额支付我们50万美元，贷款则从我们手中转给他们。

银行CEO：如果甜甜屋没有违约，把贷款还给我们了，会发生什么呢？

信贷员：不会发生什么。但是不管怎样，弗莱塞姆都会把互换费收走的。

银行CEO：什么？那不是小数目，5年要3万美元！

信贷员：是的，先生，但是3万美元的保险费，总比损失50万美元好，甜甜屋要是违约了呢？

银行CEO：嗯，你问倒我啦。

信用违约互换看起来很像一个保险合同：就像我会去保险公司是因为我需要获得水灾风险保障一样，银行会去弗莱塞姆因为它也需要得到保护，以免因为我的公司破产无力还贷而受损。在后者这项交易中，银行是信用保护的买方（buyer of protection），弗莱塞姆是信用保护的卖方（seller of protection）。

但是，在保险和互换之间有重要区别。保险合同通常是同意支付财产损失：如果你的屋顶掉了或者你的房子被水淹了，你会得到赔偿支票，就是这样，到这就结束了。在信用违约互换中，当借钱人无法偿还利息，信用保护的卖方也会开张支票。但是这还没有完。反过来，贷款的全部价值都由保护卖方获得，也就是说，保护卖方获取了贷款本身。这就像我的房子被洪水淹没，保险公司不是给我钱让我重新修建，而是给我一个预订量的赔偿，自己去接管了这个财产。

这种交换——金钱换信用——是信用违约互换如此流行的部分原因。因为，即使借款人已经违约，信用依然还是有价值的。

如果我不能偿还贷款利息，弗莱赛姆就必须向贷款银行支付50万美元。但是，这不意味着他们就血本无归。跟债券一样，贷款也可以在二级市场上交易，弗莱赛姆可能会找到愿意买我的贷款的人。也许会有投资人认为，冰淇淋市场很快就会恢复，从而能够扭转甜甜屋公司的不利局面。她可能会同意半价购买我的贷款。这会让弗莱赛姆很开心——25万美元回来啦。

正是因为贷款在二级市场上有价值，所以信用违约互换才多到数不胜数，同时又臭名昭著：二级市场允许你在不拥有贷款的情况下，进行信用违约互换！

还记得我的邻居克拉拉吗？我通过感恩节火鸡挣了她一点钱，这种挣钱方式，让她印象挺深。她相信因为冷冻酸奶带来的竞争，甜甜屋一定会破产，这次，她想通过我这件倒霉事赚点钱。7月4日我举行了一个野餐烧烤活动，在这个活动上，她遇到了那个投资银行家伊恩，并因此知道了信用违约互换的用途。

伊恩：我看见BuzzBerry在这条街上又开了一家折扣店。这些家伙确实要占领这个镇。

克拉拉：是呀，甜甜屋危险了，可能要被“冻”出了！我打赌，六个月内，培迪和琳达就没办法还贷款了。利息太高了。

伊恩：我的银行会采取点行动。

克拉拉：真的？是不是违法的？

伊恩：根本不违法。对于任何贷款或债券，你都可以赌它成功还是失败。

克拉拉：怎么做呢？

伊恩：我们假定你就是银行，你借出了这个贷款。你觉得贷款可能要变坏账，所以，需要从我这里购买保护。比如说一个月500美元。当这个贷款确实变成坏账了，我来付你钱。

克拉拉：多少？

伊恩：哦，这取决于贷款在二级市场的价格。如果它要打九折，那我要付你的差额就是5万美元。如果它能卖个半价，那我就得付你25万美元差额。如果它分文不值，那你还是能从我这里得到50万美元。

克拉拉：真的吗？每月500美元，这些家伙破产时，我就有机会获得50万美元的赔偿？

伊恩：对。但是如果他们不破产，你要继续付钱给我，直到贷款期限截止。这可是35000美元哦，宝贝！

克拉拉：不要叫我宝贝。

伊恩：对不起。

这像不像是针对我的偿债能力的一个赌注比较大的赌博？它确实就是。克拉拉发现一种方式，来赌我无法偿还贷款利息，而伊恩的银行则赌我能继续偿付。这种赌博完全合法，因为它们不要求买方或买方实际拥有贷款或债券，任何人都可下注。只要有人愿意站在赌桌另一边，陪你玩这赌局。

而且确实有不少人愿意这么做。在全世界的互换桌上，银行家和投资者们每天操作几千起这样的交易。有时，投资者同某个交易对方就一个信用打赌，然后转过身，又会对同一个信用，在相反方向下注，交易对方也换了一个——这么做是为了以防万一，万一事情不按先前的预期发展呢？结果就是，可能会有数百个甚至数千个信用违约互换合同，来自于单个债券或贷款。信用违约互换在金融衍生品家族中，数量最多，名声最坏的原因就是这个。

看看下面的数字，你就会对信用违约互换市场到底卷入多少钱有个大致印象了，在2007年，也就是金融危机前，互换涉及的金额是62.2万亿美元。

数目之大让人难以置信，但是在这些互换中，实际支付的钱数其实是一小部分。在违约案例中，互换代表协议规定要支付巨额的钱，但是通常不用花费成本来安排这些事，在许多案例中，换手的钱都不过是信用保护买方每月支付的保险金。当然，如果事情出了岔子，卷入的现金的数量将是非常可观的——但是金融危机显示出，因为参与这些互换的人，投注方法常常会是双向下注，这些交易会互相抵消。例如，在事关雷曼兄弟的信用违约互换中，投资人开出的数额是4000亿美元，但是这家银行最终倒闭时，只有70亿美元是实际支付的。

在这些交易中，没有装甲车护驾，也没有装满钞票的公文包。所有这些支付，都是通过轻轻点击鼠标，或者是按下回车键进行的。参与互换的金融公司可能面临涨或跌的情形，但是不会有金库大门需要打开。这似乎是显而易见的：毕竟，如今多数人都使用电子方式支付，不管是用信用卡支付酒吧账单，还是用借记卡付每月的车贷。对每个人来说，电脑都让事情变得又快又便捷。它们还能做得更多。一旦银行一起创建了贸易和金融活动的全球计算机网络，世界各地的金融活动将会出现爆炸式增长。猛然间，美元、英镑、欧元和日元已经在全球各地以不可思议的速度嗖嗖地飞。

很难相信。

更难的是追踪。

[1]boutique investment bank，或叫投行精品店，是一种小型专业投行。

[2]IBM (International Business Machines)，外号是“Big Blue”（蓝色巨人），因为它的徽标是蓝色的，经理人员都传统地穿蓝色衣服，人们常常把这个计算机界的领导者称为蓝色巨人。

第六章
钞票故事：货币如何横行于世

钱已经不是它过去的样子了，由于信用制度的建立，使得人们可以彼此借钱，计算机网络把我们连在了一起。

过去，钱这种东西，你可以抓在手中，不管它是金币、银币或者是成捆的钞票。我们发明钱，是因为它比易货贸易方便得多。大多数人都知道易货贸易（barter，又称实物交易），因为大多数人小时候，在还没有零花钱之前，就用过这种方式。在操场上，如果我们想要小伙伴们的东西，我们必须得找到一个他愿意贸易的东西。

培迪：嗨，凯文，想拿你的悠悠球换我的机灵鬼[1]吗？

凯文：酷。

通过财产交换，我和凯文都得到了我们想要的：一个新玩具。但是，如果凯文觉得他的悠悠球很无聊，想把它处理掉，但是他已经有了一个机灵鬼呢？他可以把我的机灵鬼拿去换一个乐高。不幸的是，有太多不确定性——有乐高的孩子可能想拿乐高换个其他东西，但是他们不想要机灵鬼。这种情况下，大家就没那么满意了。

我们的先人们意识到了这种易货贸易的缺点，因此为不同交易发明了一种中间物：这种东西，大多数人都愿意在交换物品的交易中接受，反过来，他们也可以在以后用它来交换其他东西。这就是钱。

一开始，钱本身必须是值钱的。多数人类社会中形成的惯例是，钱应该易转移、可运输、可衡量，必须能在自己手上权衡其价值。有些社会中会使用珍贵的宝石或珠子。西太平洋雅浦岛上的人们，用石刻盘（石币）当作钱，称为“rai”。这些石盘开采自遥远岛屿上的石英石。原石料的稀缺性，开采时的风险性，保证了这种货币的价值。盘子基本上都很小，大约有2.54厘米宽，但是也有一些盘子直径有3.6576米。最大的盘子，称为“fei”，难以运输，所以岛民们认为不必要搬动它们。他们通常在不考虑位置的情况下，假设fei的所有权。美国人类学家威廉·弗内斯的著作里提到，雅浦岛上有一个家庭被公认为很富有，因为这家人拥有一个fei，这个fei很多年前沉到了海底。现在活着的人都没有见过这个fei，但是它的存在和价值，以及它作为拥有者的财富的事实，却是毋庸置疑的。

其他一些早期人类社会发明了金属钱币，最早出现在公元前700-500年。一个金或银制成的硬币有一定的现值（current value），这也是人们称其为现金（currency，货币）的原因：你知道，如果有人为了你的冠军猪，给你一个金币，这枚钱币能让你从小镇对面的农夫琼斯那里买到特定数量的粮食。或者它够让你从米金思太太的饼屋里买一年的苹果派。或者也可以是另外一头猪，如果你正好想要。关键是，你能用你的冠军猪换到一样东西——钱——这样，你就能再用它去换你心中所渴望的其他东西。

钱（尤其是铸币）的问题是，尽管它是可运输的，终归是太重，太大，太不方便了。反过来，货币系统相对于欺诈及其他滥用行为，是脆弱的（这枚钱币是真金吗？我最好用牙咬一咬，确认一下），钱还很容易被偷走。而且，钱通常是造成经济问题如通货膨胀和通货紧缩的原因（稍后将详加说明），最糟糕的是，它不准确。

多年来，人们想出了各种办法来解决钱币的不便之处。许多解决方案涉及手写的纸或票据（note），这能保证拿着这些票据的人方便地存取钱。这一系统最著名的例子由中世纪的圣殿骑士团保持。

在13世纪，土匪和海盗分别对陆路和海上航线造成了很大困扰，不管多远的路，身上带钱的人，都有很大风险。但是圣殿骑士的前哨基地遍布欧洲，所以他们有机会为旅人们提供一种特殊服务。比如说，一个贵族想从巴黎带100个金币到君士坦丁堡，他不会把它们藏在胸前，这样很容易被偷走，他会将它们放在圣殿骑士在巴黎的分支机构那里。他们则会给他一张纸，证明他确实在巴黎的事务所里留下了这么多黄金。如果这位贵族，在前往君士坦丁堡的危险旅途中幸免于难，活着抵达，他就可以到这个城市的圣殿骑士事务所里取走相同数量的金币——当然啦，还要付一点小小的手续费！

这个贵族拿的这张纸就是一种期票（promissory note），或者借据，看起来很像是今天的商业机构所说的信用证（letter of credit）。它告知君士坦丁堡的圣殿骑士团，他们欠这个票据的持有人100个金币，持有人随时可以要求现金支付。票据真是个简便易行的好主意，没过多久就流行起来了；很快，欧洲的银行们如雨后春笋般地纷纷提供类似服务，对商人和旅行者发行这些借据。

人们很快就发现可以用这些纸片进行各种商务活动。一个人在银行公司里存了10个金币，他可以把他的借据当作现金使用。比如说，可以拿去买匹马：

贵族：这匹公马真不错。卖多少钱？

商人：您要买的话只要10金币，大人。

贵族：老头儿，听起来价格有点太高了。

商人：先生，它是一匹优良种马，每一分钱都花得值。

贵族：哦，我现在没有随身带着金币，不过我有一张10金币的票据，是斯特拉特福德的比尔银行的。

商人：票据？

贵族：是啊！看，我会在这签名，你把它拿给他们，他们就会给你金币。

商人：嗯。

商人可能不喜欢票据，你懂的——首先，无法通过咬一咬来判断这张纸是否是真的。为了把金币拿到手，这农人必须跋涉约16公里，去斯特拉特福德，用票据兑换现金。他得买午餐吃，他的马可能丢了马掌……而且，他到那儿后，万一发现银行破产了呢？

尽管票据也有许多缺点，它们还是在商人们中间流行起来了，尤其是对那些使用大笔金钱进行复杂交易的商人。

付款承诺

早在7世纪，中国人就发明了一种钞票，比圣殿骑士们的做法还要早。在欧洲，稍后在美洲，每一张票据，据称都是代表特定数量的某种商品——丝绸、铜或者金、银。每一张票据上都写有一个书面承诺，持票人可以拿着这张票据去银行兑换确定数量的某种商品。有些票据上的话真是似曾相识：比如，英国纸币上写着“我承诺付给持票人总数为×××的英镑”。

一旦人们习惯了使用纸币，生意就变得更容易做了——只要你用对了钱。有些银行，甚至某些国家，会在自己的密室中保存足够多的金或银，与它们发行的纸币上的每一句书面承诺都一一对应。另外有些国家，一开始也这么做的，但是很快就开始发行更多的纸币，超过了自己储存的贵金属的数额。这种做法是有风险的：如果所有人同时要求兑换出金子，那这个国家的银行是无法支付的。如果人们知道了这个情况，纸币的价值就会急速下降，而金子的价格会上涨。这就叫作通货膨胀（inflation）。

“今天就买一品脱牛奶！”

在密室中保存足够多的黄金用于票据兑现的好处是，每个人都对自己的钱的价值有信心——它表现够好（as good as gold，跟黄金一样好）。缺点是，筹集更多资金就比较难做到了：需要更多黄金才可以发行更多钞票，而且，越是需要黄金，黄金还就变得越贵。

当一种货币变得昂贵时，会有几件事情发生。首先，商品价格下跌。发生这种情况时，拥有黄金的人倾向于继续囤积，所以现金就变得更昂贵了，这会进一步降低商品价格。这就是所谓的通货紧缩（deflation）。刚开始的时候通货紧缩挺不错的：车便宜啦！玩具便宜啦！食品便宜啦！但是，很快，通货紧缩这只蝎子，就露出了它尾巴上的毒刺。投资者不甘心去投资于任何日益贬值的东西，所以呢，他们就不再给公司们投钱，并开始出售自己的股份。这就是经济学家们所说的通缩螺旋（deflationary spiral）。

设想有一家名叫玩具岛的玩具店。玩具岛专注于玩偶，店主的库存有几千个，颜色、形状、大小齐全。一切都很好，直到有一天，一个卑鄙的科技公司推出了一种新的手持式电子装置，这种装置上装有虚拟的玩偶娃娃。孩子们疯狂地迷上了这个电子装置，不再抱着洋娃娃过夜。这真是灾难啊！玩具岛的老板迅速地清理了库存玩具娃娃，买了很多电脑附件。他采取的措施是降价。不幸的是，他不是城里唯一的玩具零售商。有许多商店，都在处理玩具娃娃，都降低了价格。玩具岛的老板想保留几百个玩偶，他知道总会有些玩偶爱好者的，但是其他的玩具商人都在巨量抛售，他只好眼睁睁地看着他的玩具娃娃价格暴跌，沮丧而无能为力。他的会计师告诉他，应该把玩具全部卖掉，否则它们都将会一文不值。所以，玩具岛也开始大削价。

这就是所谓的沽售压力（selling pressure），在通缩螺旋情况下，公司的股份也会发生同样的事情。投资者们卖掉一些手头的股份，买入一些被认为是避风港（safe haven）的东西，比如黄金或者国债。如果太多投资者抛售，又没有很多买家，价格就会下跌。其他的投资者因为担心他们的股份接下来也会跌价，所以他们也会卖掉自己持有的股份。用不了多久，每个人都在卖了：没人愿意去买两周内价格就会跌得比他们买入价还要低的东西。在这种情况下，投资者们只对避风港有兴趣。他们害怕买了股票或发放贷款后，他们的钱会缩水，所以这两件事他们都不会干。没有了投资，公司也不再成长。他们削减，裁员，也不再购买其他公司的产品或服务。不久，整个经济就有陷入萧条（depression）的危险了。

从货币诞生那一刻起，政府就在通过发行所谓的法定货币（fiat currency），与通货膨胀、通货紧缩这对孪生恐怖作斗争。这意味着，钞票值多少，是由政府命令规定的。换句话说，是政府说：“这张纸值20美元，没有理由，就是我们说了算。”法定货币出现了几个世纪，但是直到1972年，美国政府将美元作为法定货币，几乎全世界才都决定采用一套类似的体系。

一旦大多数国家决定采用纸币和法定货币，在钱的方面合作起来就比较容易了，但是，还是没有完全征服这对孪生恐怖。这是因为，大多数国家的现代经济建立在两个基本的真理之上。一是，公司都是为了逐利而存在。二是，人性贪婪。

想象一个有10个孩子的人。他搬到乡下小镇，这个镇上只有一个店，卖的东西是镇子里的人日常要用的，像锤子、防水布和动物饲料等。这个叫作麦根斯的店里也有糖果，但是不多，因为镇上没有太多孩子。

但是，新搬来的人的孩子们喜欢糖果，他们到来后的第一件事，就是在城里到处打探，看看哪里能用零花钱买糖果。最大的孩子叫萝丝，她带领着这个找糖果队伍，没多久，他们就发现了麦根斯商店。

孩子们（异口同声地）：你好，先生！

麦根斯先生：天哪，你们几个从哪里冒出来的？

萝丝：我们从芝加哥来的。

麦根斯先生：哟，那可够远的。

萝丝：是的，我们饿了。

孩子们：我们要糖果！

麦根斯先生：哦，我这儿没有太多的糖果。有一些柠檬咀嚼糖，还有一罐硬糖。你们喜欢什么？

萝丝：我们每个人有2美元零花钱，加起来是20美元。硬糖多少钱？

麦根斯先生想了一会儿。一般来说，一颗糖他会收5美分，因为没什么人来买。但是，今天，情况发生了变化。现在，镇子里突然有了很多买糖果的钱，而且只有一个地方可以花掉这些钱：他的店，机会来了。

麦根斯先生：硬糖每块8美分。柠檬咀嚼糖是10美分。

萝丝：好的。我们要100块柠檬糖……125块硬糖。这是20美元。

麦根斯先生：这是你们的糖。

孩子们（异口同声地）：谢谢！

他们走出了商店，这时，亨利·汤姆金斯走了进来。

亨利·汤姆金斯：下午好，约翰。

麦根斯先生：下午好，亨利。

亨利·汤姆金斯：我买个新铲子，一袋化肥。另外再要一些柠檬糖。

麦根斯先生：铲子30美元，化肥20美元，柠檬糖1美元20个。

亨利·汤姆金斯：20个要1美元？昨天还60美分。

麦根斯先生：抱歉，亨利，通货膨胀了。

通货膨胀带来的问题是，钱不值钱了。

麦根斯先生的商店作为一个微观经济实体，已经被孩子们的糖果钱冲击到了。他们的20美元一介入，马上就把亨利·汤姆金斯想要买的糖果的价格翻了一番，换句话说，他手里的美元只能买到以前能买到的糖果一半。他的钱贬值了50%。

但是通货膨胀也不都是坏事。事实上，政府还挺喜欢通货膨胀的——前提是适度的。通货膨胀会使现有货币略略贬值，但是这点副作用可以被抵消掉，因为，会有更多钱进入系统内：用于消费、投资、建设，或者是雇用更多的员工。所以，适度的通货膨胀有助于就业。

还以麦根斯先生为例。现在，他卖糖果多赚了一点钱，就需要开动脑筋想一想怎么使用这些利润。他可以花掉这些钱。他也可以将其再投资于自己的生意。无论哪种情形，这个钱都留在了系统内。假如说，他用这些钱给自己买了条新领带。这对卖领带给他的商人来说是一种助力，连带还有领带制造商，以及丝绸生产者：通过这个领带业务，一连串的连锁反应能帮助人们就业。如果他把钱再投资于自己的生意，麦根斯先生可以翻新他的商店，这会帮到当地的木材供应商和建筑工人。或者他也可以雇人来，帮他每周做一次盘点。这名雇员会获得收入，她可能会花掉一部分收入，那这会再一次在麦根斯先生的家乡，扩散出积极的涟漪，产生正面作用。

哄抬物价VS通货膨胀

有些人可能会指责麦根斯先生哄抬（gouging，欺诈）物价，但这不是一回事。哄抬物价的情形发生在商品稀缺（scarcity of goods）但是需求又很大时，卖方利用稀缺性提高价格。

而在上面这例子里，不存在稀缺性：麦根斯先生有很多糖果，但是他也看到孩子们有很多糖果钱。这意味着孩子们觉得自己像个“土豪”，他们愿意多付点钱。

通货膨胀就是金融世界的一个组成部分，虽然邪恶，但是也有其必要性，许多现代政府认为通过法定货币能够最大限度地控制它。引入法定货币，似乎是众多政府的财政问题的答案，但是，从商业角度看，还不是太让人满意。钱可能变得不那么容易贬值了；重量也减少了很多，但是它还是难以携带，不够便利。还必须得在一家银行数清楚，然后被不靠谱的人类运输，运到另一家银行时再一次算下数儿。它被偷的几率仍然很高，就跟它还是金属钱币时一样，所以，商人们交易时，通常喜欢不用实物货币。

很多商人通过银行实现这一点。这不算什么新花样：几个世纪以来，商人们都在使用银行。这套系统相当简单。一个粮食买家可能会在一个银行开户，而一个粮食卖家可能在另外一家银行开户。买家和卖家聚到一起后，双方商议，同意1000桶粮食的价格为500个弗罗林[2]，然后通知了各自的银行。这之后，银行就要保证将钱从一个账户转到另外一个账户上。通过这种方式，买家和卖家都不需要亲手拿钱，银行承担了全部的现金转移风险。

这套系统存在了数百年，在美元成为一种法定货币前，它还不是特别有效。各种交易，需要很多人来把相关数字加起来，进入分类账中。通过信函、电报所签的协议，包括在银行和交易所里通过电话签订的协议，处理起来的速度也不是很快，因为它们都需要被所谓的后台（back-office）人员核实。审核文件及其他各种文件首先必须公布，然后被核实，被交换，都通过职员进行，所以流程挺长的。一切都要签字、盖章并注明日期，之后，被保存在巨大的档案柜里。

20世纪80年代，电脑开始投入使用，比人脑更高效，银行家们推动了相关技术发展，一切变得更快速、更便捷、更安全。不过，也不是所有人都同意这样的观点，他们指出，电脑对于贼们来说，就跟一辆装满金币的马车一样脆弱。

然而，最终还是方便和速度赢了，这套系统深入人心，以至于现金几乎成了一个抽象概念。不管是一卡车的钞票还是一马车的黄金，公司，甚至银行之间都要求使用电脑进行结算，大家都过起了这样的日子。补充ATM机以方便大众取用，这几乎成了银行还有现金的唯一原因。这是有道理的，想一下法定货币：如果政府能赋予一小片纸张以价值，那么它肯定也可以赋予一串电子数字以价值。

钱已经变得如此易于使用，我们能够将千里之外的几十亿货币，在几秒之内运走。即便如此，造钱这事儿倒是变得更难了点儿。当钱还是由黄金之类的物品铸造出来时，你想做一枚硬币的话，就是把一块金属熔化，弄成一个硬币的形状，然后，捶捶打打，设计一下，就可以了。如今，造钱需要政府和整个银行网络的良好合作，银行的业务建立在左手进钱、右手出钱的基础上。在美国社会，造钱是一个微妙的，几乎是不可思议的过程，如果没有银行，我们今天所认知的钱根本不会存在。

[1]一种螺旋弹簧玩具。

[2]100多年前英国的一种金属货币。

第七章
一锤定音：银行体系

银行（bank）这个词，对于不同的人来说意思是不同的。对有些人来说，银行是一个可以借钱的地方。对另外的人来说，是存放积蓄的安全的地方。

就跟人从小就知道彼此可以借来借去一样，银行一开始存在，也是为了借钱给人。事实上，在钱被发明出来以前，借出行为就存在了。到了古希腊和古罗马时期银行家们才有了存款的想法，之前是只有贷款的意识。在那之前，你要是有多余的钱，只能带在身上或者锁到家里。

罗马，公元前7世纪。一个温暖的暮春天。两个银行家在农神门相遇。

奎克斯·巴克斯：早安，维罗米纳斯！今天这些跟你在一起的人是谁？

维罗米纳斯·宝纳斯：他们是保镖，奎克斯。难道你没听说城里闹贼了？

奎克斯·巴克斯：哦，是啊，听说了，是西西里人。危险的家伙们。去年你建了密室存放金子真是明智之举。

维罗米纳斯·宝纳斯：哼，希望我能赚到足够多的钱填满它。

奎克斯·巴克斯：我有个主意。现在，每个罗马人都忧心忡忡，担心自己放在枕头里的钱半夜里被偷走，为什么不给他们提供存钱服务呢？

维罗米纳斯·宝纳斯：那我为什么要这么做？

奎克斯·巴克斯：因为这样你就有钱借给格拉斯帕斯这样的商人了。我听说他借了500金币，装备了一艘船，去了非洲，回来时，船上载满了香料，卖了4000金币。

维罗米纳斯·宝纳斯：4000金币！

奎克斯·巴克斯：很疯狂，对不对？谁不想分一杯羹？

维罗米纳斯·宝纳斯：好好跟我说说你的主意。

奎克斯·巴克斯：你要跟客户说，会保证金子的安全，并守卫好你的金库。当然这就是说说而已。转过身，你就把它们借出去。

维罗米纳斯·宝纳斯：但是，万一这些人都想要把自己的钱拿回去呢？

奎克斯·巴克斯：都在同一时间？不太可能！尤其是当前这些西西里人环伺的时候，他们想保证钱的安全。你在金库里留10%或20%的钱，这样，时不时有人来取走少量金币时，你好有得应付。但是，剩余的钱都借给格拉斯帕斯。接下来的事情你懂的，你会发财。

维罗米纳斯·宝纳斯：但是这些西西里人又不会永远在这儿。他们离开时，人们还会想把钱留在我这里以确保安全吗？

奎克斯·巴克斯：告诉你吧，有我在，我会和西西里人谈谈。看看我们能不能让他们在这里待久一点。

银行家们很快就意识到，他们可以用客户们存进来的钱去投资，来获得可观的利润。他们需要在手头上保留一定数量的钱，以防有客户急用少量现金，而且他们可以将剩余的钱以稳定的利率借出去。当然，没多久，客户们发现银行通过这种方式日子过得不错，他们决定，也要从中得到点好处。

图鲁斯·拉斯提库：早啊，维罗米纳斯·宝纳斯。

维罗米纳斯·宝纳斯：图鲁斯！你看起来气色真好！我看，农夫生活很适合你。你进城来存钱吗？

图鲁斯·拉斯提库：是的，今年我的几头猪卖了好价钱。

维罗米纳斯·宝纳斯：那真是太让人高兴了。你要存多少钱？

图鲁斯·拉斯提库：啊，这个不一定。我听说你用我们的钱投资香料贸易，利润很可观。

维罗米纳斯·宝纳斯：我，啊……嗯哼。

图鲁斯·拉斯提库：看，这是我的钱，只要我需要时有得用就成。但是，如果你想让我继续把银币存你这里，我想要回报。比如说我存到你的金库里的钱，你付我2%的利息。

维罗米纳斯·宝纳斯：但是我只赚了……

图鲁斯·拉斯提库：你赚得够多了，维罗米纳斯，你会把我的钱借给格拉斯帕斯·欧帕提尼塔斯，或者其他什么做生意的人，你要把出借所得分我一小部分。我要2%——否则，我也得抓紧时间，去街对面的克莱蒂塔斯·尤尼安纳斯那里……

就这样，银行开始承担两个角色，变成了既是借款人又是贷款人。今天，大多数银行的工作方式就是这样的，从储户那里以一定的利率吸纳存款（借入），再以更高的利率将钱借给其他人。差额就进了自己的口袋。

你可能会觉得银行家们很自私。他们付给储户的利率很低，而对找他们借钱的人呢，他们又收取更高的利息。最后，他们唯一关心的事情，是给自己和股东赚到更多利润。他们以发放贷款的方式挣钱。

幸运的是，银行对利益的追逐欲望对个人都是有利的。银行发放给公司和个人的贷款，有很大的益处。这钱可以帮我们买各种东西，从食品杂货到汽车和房子，它也会帮助公司拓展业务，雇用员工。如果人们能借到钱（而不过度扩张），他们借来的钱能使企业成长，并创造工作机会，这对每个人来说都有好处。银行放贷获利的欲望带来的好处还有一个：贷款创造货币。这是一种无中生有的能力。

让我们看看，魔术怎么变出来的。一天，史密斯先生来到银行，存了100万美元。银行存留10%，也就是10万美元，这是为了史密斯先生有事要用钱时，可以提供给他。

第二天，琼斯太太来到同一家银行，申请借90万美元贷款，买一架私人飞机。银行把钱借给了她。突然，系统里钱的数量几乎翻了一番。史密斯先生的银行账户上有100万美元。还有银行借给琼斯太太的90万美元。两者都是资产——史密斯先生可以指出他有100万美元，来平衡报表，琼斯太太则有一个装满现金的手提箱——所以两者都是真的。银行把100万美元变成了190万美元，就是这样。

琼斯太太把手提箱里的钱都给了谢里夫航空的谢里夫先生，开着飞机离开了机场。谢里夫先生把贝尔407直升机的钥匙给了琼斯太太，把现金放进了银行。银行留存10%（9万美元），作为准备金，将其余的81万美元借给了一个服装制造商，这个制造商需要买些新设备。服装制造商把81万美元给了设备经销商。他放进了银行，银行又留存了10%作为准备金，然后……

你可以想象。根据其购买力，这100万美元现在已经不止翻了三倍。然而，系统中没有新的钱进来——只有100万美元。这是银行的贷款能力，一遍一遍，通过经济活动创造出连锁反应，提高了每个人消费、成长的能力。换句话说，借贷可能是件好事。只要不是太过分。

这也意味着银行不都是坏蛋。确实有一些银行——或者管理它们的银行家——犯了错。有些银行家欺诈，有些银行家撒谎，还有些银行家愚蠢的冒险行为危及全球经济。但是大多数银行和银行家为了我们的共同利益而工作，国家的银行网络已经成为国民经济的重要组成部分，通过这个系统驱动资金，就像心脏为了整个身体泵血一样。

许多人感觉，金融系统运行的世界，和我们生活的世界不同，但是事实上，它已经成为我们生活中不可或缺的部分。通过与银行的互动，我们中大多数人每天都在同这个系统打交道，不管是存款，写支票，从ATM里取钱，或者是使用信用卡。我们大多数人同银行的联系多过于同亲戚们的联系。我们同银行的关系很重要，这就是为什么我们会对要去的银行很挑剔。有些人想通过人进行业务往来，所以他们同有许多网点的银行建立关系。另外有些人，需要获得快速存取，所以他们就同拥有许多ATM机的银行签署协议。还有一些人，在线交易比较多，所以，他们选择的银行是有最好的网络平台的。我们和银行的关系有不同的需求，但是有一个需求是基本的：信任。

我们相信我们的银行是高效的。我们相信我们的银行会履行我们之间的关系条款。我们相信他们会向定期支付利息的人发放贷款，这些人能在到期日归还贷款。我们相信他们能在我们需要时把钱还给我们。这就是为什么如此多的美国银行名字里有“信任（trust）”这个词的原因。

有时，银行显得并不可靠，辜负了大家的信任。它们会而且也确实做过错误的投资。在20世纪八九十年代，美国的储蓄和贷款危机期间，银行给劫数难逃的房地产项目发放了太多贷款，结果颗粒无收。在金融危机爆发前几年，银行买入抵押债券就是一个找死的举动，几乎注定要失败。在这两个案例中，一旦人们听说银行的愚蠢投资行为，就会准备把自己的钱赶紧拿回来。

奎克斯·巴克斯早已有言在先，如果只有少数人去银行要求取走自己的钱，银行通常能处理，因为银行按规定都会有储备货币（准备金）。但是，如果每个人都要求取走自己的钱，这就成了大问题。当数量巨大的储户一起这么做，这就是银行挤兑（bank run，或者run on the bank）。为什么叫银行挤兑呢？大概是因为在过去（人手一个电话以前的时代），如果听说银行做出了错误投资，拿回自己的钱的唯一办法就是跑到那里，努力挤到取钱队伍的前面，一大堆人来排队，这可真是难免的。一些人匆匆跑过金融区，很快就会演变成一次真正的群体恐慌。

如今，你可以轻点鼠标就能要求退款，所以也用不着去银行外面排队。但是还会有很多人这么做，他们认为，银行金库里有现金。但是，无论人们是亲自排队取钱，还是在线取款，都会给身处其中的银行带来大问题。正如我们所知道的那样，大多数银行只有一小部分总存款准备金。为了得到更多现金，它们需要出售，或者清算（liquidate）、投资。这需要时间，银行可能最终以亏损而完结——就像卖房或卖车，你越是急于出售，你获得高价的可能性就越小。

一次发生在现代的银行挤兑事件

有些人认为电脑已经终结了旧式银行挤兑，对他们来说，发生在2008年6月27日的事情，是一记响亮的耳光。

这天，加利福尼亚南部印地迈克银行的客户们在银行外面排起长队，要求取款。他们主要是被一个传言吓到了，传言说参议员查克·舒默写了一封信，警告称，如果大量储户取钱，印地迈克脆弱得不堪一击。

接下来的一周，储户们通过在线及亲自去银行的方式，取走了7.3亿美元。该银行股价几乎跌至零。印地迈克银行被迫裁员超过50%。7月11日，政府介入，接管了这家银行。

银行挤兑发生的次数太多了，在好莱坞电影里也有大量类似情节，从1946年的《美好人生》到2011年的《大而不倒》。实际上，太多银行倒下了，所以政府建立了一个保险计划来解决这个问题。1929年发生股市大崩溃，之后的1933年，美国政府成立了联邦存款保险公司（Federal Deposit Insurance Corporation, FDIC）。已经签署该保险计划的银行，联邦存款保险公司会为它的达到特定数量的账户进行保险。这被银行称作最后担保（backstop），它会增强你对银行的信任，相信它能保证你的资金的安全。大多数金融顾问推荐参与了联邦存款保险公司计划的银行机构。这其实没什么，因为大多数美国银行已经同联邦存款保险公司签约，不过一些在线支付机构和外国银行没有参与该计划。但是，这很容易查证。银行会在网站和大堂，对自己的会员号广而告之，客户只需一个电话就可以查证。

政府成立了联邦存款保险公司，不过在这个计划中，假如必须向客户赔付的话，其资金来源仅仅为银行和储蓄机构为存款保险交纳的保险费。联邦存款保险公司是为我们储户的钱保险，而是不是为了银行，但是，政府认为需要保护银行避免发生危机，以增强银行客户的信心，这也显示出，政府是多么的看重银行系统。

到现在为止，我们一直在谈论的都是商业银行业务（commercial banking），其业务是借钱给公司，主要工作是吸收存款，将钱借给个体——也被称作零售银行（retail banking）。你在所居住城市的街道上发现的银行，大都自我定位为商业银行，它们借钱给当地的人和企业。但是，许多大的全国性、地区性银行，也从事另外的银行业务，叫作投资银行业务（investment banking）。

投资银行

投资银行参与所谓的资本市场（capital markets）活动，资本市场即债券和股票市场。当你想在这些市场上筹集资金，就得去投资银行。投资银行也参与股票、债券和其他证券的交易，它们往往专攻资产管理（asset management），为富人们和有钱组织提供投资建议。银行通常也为这些客户做买卖。最后，许多投资银行为公司提供并购（mergers and acquisitions, M&A）建议，帮助它们做出兼并谁、同谁合作的决定，而且会帮它们操作这些交易。

投资银行不设分支机构。比如，你要想在你所居住的城市里发现一家高盛银行的分支机构，这可要花很长时间。它们也不会在主街道上设置店铺，没有银行柜员机，也没有ATM。投资银行不吸收存款，所以它们的业务模式和商业银行不一样，它们不会以较低利率从储户那里借入钱，再以较高利率借出去。相反，投资银行挣钱方式主要有两种：交易，收取佣金。

希望有人帮你发行债券或者出售一些股票？需要手续费的。你的投资组合想得到该买什么证券的建议？这也需要手续费。想并购或者收购一个竞争对手？是的：你得花钱！这些银行为客户买卖证券时都会收费，而且它们也会用自己的钱去交易——希望在这个过程中赚取可观的利润。你可能听说过这些投资银行：高盛和摩根士丹利是其中的两巨头，雷曼兄弟和贝尔斯登投资银行则因为它们在2008年金融危机中的倒霉角色而出名。不是所有的投资银行都像高盛那样庞大或著名。许多都比较小型，比较专业。它们通常被称为精品店（boutiques），专注于特定的商业领域，比如电影融资，或者是电信业等。

《1933年银行法》

通常所说的《格拉斯-斯蒂格尔法案》，也就是《1933年银行法》，得到这个名字是因为，主要的提案人是参议员卡特·格拉斯和众议员亨利·B.斯蒂格尔。

这个法案的推出是大萧条时期的产物，是1929年股票市场大崩溃后的反应。那时候，我们今天所谓的商业银行家和经纪人之间几乎毫无区分，他们都是资本市场中的人。听证会揭示出各种各样的利率冲突和银行欺诈，格拉斯和斯蒂格尔决定将这两个活动区分开来。

该法案还创建了联邦存款保险公司（FDIC）。

1999年，《格拉斯-斯蒂格尔法案》中，将投资银行和商业银行分开的条款被废止，由克林顿总统签署了此命令。

从1933年《格拉斯-斯蒂格尔法案》（Glass-Steagall Act）被通过，直到1999年，商业银行都不许从事资本市场业务，投资银行也被禁止从事零售银行业务。监管机构担心，如果商业银行从事投资银行业务并有大的损失的话，可能会威胁到其零售客户的存款。但是，1999年，政府决定，银行可在这个领域自由调节，并在格拉斯-斯蒂格尔法案中，废除了关于禁止银行同时从事两类业务的规定。所以，你若问银行从事何种类型的业务，可能会发现，它既是商业银行也是投资银行——都集于一身了。

银行有点像汽车。汽车的基本款，就像我奶奶的粉蓝色迷你潮人（Mini Clubman），有个引擎，四个轮子，和一个转向系统，仅此而已。在银行系统里，基本款是当地的零售银行，它们吸收存款，发放贷款，很少会做别的。当你来到汽车市场，你会得到一些附加装置，如ABS或者卤素灯，也许有更多马力。金融市场也一样。区域性银行提供抵押贷款产品和投资建议。有些还会发行信用卡，推出奖励计划。系统顶端是全国性银行，它们是巨大的SUV，还有些超凡脱俗的表亲，就是那些投资银行。在汽车世界里，投资银行相当于军用运输车辆。它们也有四个轮子和一个引擎，两者的相似之处是——它们根本不是为了给普通顾客用的。

但无论是投资银行，商业银行，或单纯的零售银行，所有银行都有一个共同点：它们都会借钱给彼此，这就是所谓的银行间同业拆借市场（interbank lending market）。这些贷款都是短期的，一周之内就归还。许多贷款都少于24小时，被称作为隔夜市场（overnight market）。这尤其常见于银行系统的上层，也就是由华尔街的大商业银行和投资银行来操作的。银行可能会意外地需要更多现金，可能是某些日子来了更多人兑款，为了支付给客户，也可能是为了在一个特别棒的交易日里获得更多收益。银行不会坐拥盈余，有现金的银行会把钱租出去一晚上，得到一点回报。隔夜市场又被称为回购市场（repo market），因为这样的贷款不是典型意义上的贷款，而是基于回购协议（repurchase agreements，又叫repos）的。

回购市场

在回购交易中，银行需要现金，就向一个交易对方机构“卖掉”一些债券或者其他证券。这种出售伴随一个协议，协议规定，稍后的日子，这家银行还会买回或者叫回购这些证券。

回购价格将略高于原来的销售价格，所以，回购实际上是一种贷款（the repo is effectively a loan），额外多出的那点钱，可以看作是利息。

不管其名头是什么，叫它银行间同业拆借也好，回购也好，或者叫它隔夜市场也好，这种发生在银行间的拆借市场流动性（liquid）很强，在这个市场上，总会有银行出现盈余现金可以出借，也总会有银行为了这个或那个原因，需要援助之手。如果说银行系统像是经济的引擎，那么同业拆借市场就像一个油泵，现金每天晚上从这个银行到那个银行，第二天又回来，它就好像润滑油，保证这个机制的各个不同的部分平稳顺利地运行。

无论银行有多复杂或多简单，它们都需要常规检查——就跟车一样。在银行系统里，监测和引导这些检查的机械师是监管机构（regulators），这些机构挺多的。商业银行，要处理多数美国人的工资及贷款业务，它们受到的监管最为严格。它们得到来自政府方面的很多支持，反过来，它们也会接受更频繁、更彻底的检查。它们无法承担资本市场的巨大风险，必须留下许多的储备资金，以防万一。投资银行受到的监管则更宽松。

许多人认为，监管机构太多了，而且它们之间还自相矛盾。也许确实是这样的，但是创立监管制度是为了保护这个国家庞大的银行网络，当然，也是为了保护所有将自己的收入和积蓄委托给银行系统的人。银行系统有这样一个阵列的银行数量，从事着不同的业务，它是高度复杂的，甚至可以说是有点混乱。从外面看，它有点像是一堆积木，由相当有创造力的孩子堆叠起来。这个建筑创造物是随机的、多彩的，由各种不同形状、大小的积木构成。底部结构是最重要的模块，是整个结构的基础，以及整个系统最重要的组成部分。在现实世界里，基础组件是政府的中央银行，在这个银行的指引下，政府所有的钱进入系统，中央银行能够改变积木的形状和大小，甚至是能对它所支撑的结构做出异想天开的安排。这个银行就是联邦储备银行（Federal Reserve）。

第八章
货币政策：美联储，财政部，政府是如何介入的

联邦储备银行不仅仅是一个银行：它是一个银行系统，共有12家地区银行，遍布美国，并接受华盛顿哥伦比亚特区的一个委员会的监督。

美国联邦储备银行通常被称作美联储（Fed），是从美国财政部（Department of the Treasury）独立出来的，这俩机构合作紧密，常常被混淆。新闻标题里可能会提到“政府”印钱，出售政府债券，调整利率，购买政府债券，或者将资金注入银行系统，但是对普通人来说，往往并不清楚到底是财政部还是美联储在做这些买、卖、印、注。

美联储和财政部都要应对国家的货币事务，但是方式是不同的。简单来说，在公共和私营“动脉”里，它们都要负责全美国的资金流动。动脉之一是财政部，它运送政府账户内的资金。这些现金被分配到美国各地，进入人们的钱包和公司的账户，通过联邦项目、补助及政府机构开支。财政部负责监督如何花这些钱，以及它如何通过税收循环回到政府的保险柜里。另外一条动脉则通过银行系统输送钱，通过银行间贷款，以及银行给公司和个人提供的贷款。这是美联储的地盘。

我认为可以将财政部和美联储比作黑手党电影《教父》中的两个角色。电影里有个角色叫汤姆·黑根，他是教父的主要顾问，或者叫军师。他建议柯里昂家族如何经营生意；怎么挣钱，以及如何最有效地花钱。财政部长在政府里头是个类似的角色。他不对征税及财政支出做任何决定——只有国会可以做这些决定——但是他的财政部是一个完全综合的政府部门。如果你愿意，可以当自己是这个家族的一部分。财政部长向总统和国会提出建议，怎样更好地管理政府的小钱包——通过征税收多少的钱，或者通过出售债券借多少钱，以及怎样通过政府采购将这些钱分配到国民经济中。最后，财政部长还担当国会的代理——他的财政部里包括国税局和美国造币厂，执行国会的决定。就像教父的军师，财政部长是一个强大、重要的职位。

美联储也同样有影响，但是是以不同的方式。如果说财政部长是政府的军师，美联储则更像《教父》里另外一个角色，叫卢卡·布拉西。布拉西是名枪手。柯里昂高度信任他，但他不是家族成员。然而，柯里昂家族对布拉西的“行动”给予充分自由，相信他总是会采取最有利于组织的行动。美联储运作方式有点类似。美联储的主席和理事们由总统任命，接受国会监督，主席要经常接受国会的检查。然而，美联储是独立的。它的所作所为无须得到总统或国会的批准，但是，国会通常认定它是为了国家利益而行动。

财政与货币政策

财政部和美联储都有控制经济的能力。但是它们有不同的工具。

财政部是所谓的财政政策（fiscal policy）的代理。财政政策是指，政府如何通过财政部使用税收和支出来影响经济。

美联储是货币政策（monetary policy）的代理。货币政策是美联储控制货币供应的方式：银行系统内货币的数量，以及货币如何自由流动。

美联储和财政部受到限制，所以可以动用的工具不多。财政部使用财政政策调节税率和政府支出，以及政府通过出售债券控制借入的货币的数量。但是它要做这些事情，必须得到国会的批准。美国国会山的政治家决定财政部可以使用哪些财政工具，以及使用的程度。

我的冰淇淋公司甜甜屋做生意时也用到一些财政政策。我和合作伙伴琳达拥有这家公司，所以我们有点像国会。特里，是我们的首席运营官，也是我们的会计师。他相当于财政部长。现在，我们有100辆特许经营的卡车，将冰淇淋卖到了全国。他们给我们一个固定的特许经营费，就像税收，并且会分一部分利润给我们。一天，特里把我们召集到一起。

特里：我们的预算出了点问题。牛奶价格暴涨。雪上加霜的是，冬天就要来了，卡车们挣钱少了。这意味着我们几乎入不敷出。除非小心应对，否则我们可能会破产。

培迪：我们能不能通过提高特许经营费的方式弄到钱呢？就像增税（raising taxes，提高税收）？

特里：可以，但这会对我们的加盟商们造成挤压。他们会对我们的指令和新路线采取更谨慎的态度。他们可能亏钱，关门。然后我们就有大麻烦了。

琳达：如果要减轻预算压力，我们应该削减开支（cut spending）。也许可以减少我们的卡车数量；那我们就不用制造这么多的冰淇淋了。或者我们可以想办法降低成本，采用减少奶油使用的配方。

培迪：没门儿！就是因为这些美味奶油，我们的冰淇淋才这么受欢迎。如果我们用这种办法节约成本，人们就不会买我们的产品了，我们就会完蛋。

琳达：那你的建议呢？

培迪：从银行再贷一笔款用于筹资（raise money）如何？我们可以用这些钱买更多的卡车，开辟一些新线路。这样我们就能赚到更多钱。

特里：我们可以这么做，但是我们已经要为当前的贷款支付大量利息了。新贷款的利率会更高，我们得付更多。即使卡车有更多业务，也挣不到足够的钱。

琳达：我不喜欢这主意。这会给我们挖个更大的洞，让我们玩完。为什么我们不降低特许经营费呢，就像减税（tax cut）。这样，卡车们就会有钱加更多的油，能够开辟几条新线路，通过这种方式赚更多钱。

特里：也许吧。我们可以降低特许费，但是我们可以通过利润分成拿到更多。但是如果卡车们赚不到什么钱，那我们还是在洞里。

如果琳达、特里和我，为了想出平衡我们的账目的最好办法，都要绞尽脑汁，那你可以想象，国会、财政部所要面对的是什么。我们仅仅是在运营一家小公司，而他们必须找出最好的财政政策，以利于整个美国经济。他们手里的工具并不算精准，更像是钝器械而不是外科手术刀：在政府支出、借款或者税收方面的微小改变，就会产生巨大的影响。

在保持经济井然有序方面，美联储是财政部的一个平行角色，但是它的主要关注点是保持低失业率和物价稳定——预防通货膨胀和通货紧缩，这个我们在第六章里学习过了。美联储有几种货币政策工具可以使用，而且可以随心所欲地使用，无须国会批准。但是，就像财政部的税收、开支和借款等方面的财政措施一样，美联储对货币做出小的调整，就会对货币供应量有大的影响，所以美联储也得小心行事。

就业，是财政部和联邦储备系统最关注的因素之一。如果失业率持续上升，财政部就可能出手，使用财政措施解决这个问题。它可以削减企业税收，相信企业会得到这部分不用交给政府的钱，并将其用于雇用更多员工或者购买商品。它也可以削减普通民众税收，认为人们这样就可以出去购物，帮助企业增长以雇用更多人。另外，财政部也可以通过花钱来解决这个问题，可能的措施包括，雇用更多人进入政府部门，或者将一些政府工作承包给公司，这也能推动这些公司去雇用更多人。

联邦储备银行（Federal Reserve）则会动用货币措施来处理这个问题。为了让人们有工作，美联储需要向系统中注入更多资金：这些额外的美元可以支付工人们的工资。但是美联储不能单单是去全国四处走走，将成袋的钱送给公司（或者用直升机到处撒钱，就像美联储主席本·伯南克说过的那样）。它只能间接行事。

前面部分，我将美联储比作《教父》中的一个角色——卢卡·布拉西。在这儿，我要接替弗朗西斯·福特·科波拉，重写剧本。想象一下，卢卡成了他那个组织的头儿，业务遍布城市。每个区都有一名队长管理，每名队长都有一群街头混混作为手下。队长会将他的每名手下的业务收益返回一定比例给卢卡，但是，他们仍然是非常独立的。为了防止队长们疯狂起来，或者自作主张、为所欲为，卢卡要求他们将收益的10%存在一个储备账户上，这个账户由卢卡控制。这挺不错的，卢卡会为这个钱付一点利息给队长们，并且当他们需要一点额外的短期现金时，可以从这个储备账户中借钱。如果他们需要，他们甚至可以从卢卡这里借长期贷款。有一天，卢卡接到了他妻子的妹妹的侄女的女儿的电话。她告诉卢卡，她哥哥的表亲，一个在码头工作的低层混混，偶然在酒吧听到有人指责他的队长。队长好像放慢了运作步伐，工作毫无起色，组织里的普通群众没有得到报酬。混混们都挺不高兴的。这电话令人不安：几周前，卢卡和他的顾问们已经听到类似的消息。所以卢卡召集开会。

卢卡：好了，大家伙儿，到底是怎么了？为什么伙计们都不工作了？

“乐乐”摩兰特：唔，老板，最近警察们活动有点频繁。另外，现在是冬天。每年这个时候，生意都会变清淡。

卢卡：嗯，但是不会清淡得这么厉害。而且，不管有没有警察，我们都必须从这些家伙那里获得收入。如果他们不去赚钱，我们就赚不到钱，那么每个人都会不高兴。我需要把队长们都叫过来当面谈谈吗？

乐乐：还不用这样。你可以先试着做点其他事。你有没有注意到，那些家伙在储备账户里持有相当多的现金？比平时更多。他们中的有些人已经把财产的40%都放进来了。

卢卡：他们干吗要这么做？

乐乐：因为，把钱放进来，你给他们的利息相当不错。他们算计得很清楚，当前，把钱放到储备账户里赚到的利息，几乎跟他们从街头赚到的一样多。

卢卡：那我该怎么做？面包屑，你怎么看？

“面包屑”普瓦斯基：老板，你有几个选项。可以降低这个账户的利率。如果你将利率降到现在的一半，就会迫使他们将钱投放到街头业务中。

卢卡：好吧。还有呢？

面包屑：你可以设置他们的存钱上限。告诉他们，不能超过10%。那他们就必须寻找其他赚钱途径了。

卢卡担心的是他的组织内的货币供应量（money supply）。如果在系统内没有足够的钱流动，那么，他的队长们就不做业务，他的喽啰们就得不到报酬。所以，他需要找到办法，为他这个小犯罪经济体增加货币供应量（increase the money supply）。卢卡正像是美联储主席，专注于保证经济活动中有足够的货币供应，以保障尽可能多的人们有工作做，同时还不能造成通货膨胀的情况发生。

美联储的“队长们”就是美国银行：按规定，它们要在联邦储备银行保持一定数量的存款。这种现金储备被称为联邦基金账户（federal funds account），它有两个目的。首先，它是一种能起到缓冲作用的安全垫，如果某个银行因为某种原因破产，那它在美联储还有后备货币。其次，联邦基金账户还是一个资金池，在这里，银行之间可以互相借款，如果它们自己没有足够的钱补足存款准备金（reserve requirement）。这种借贷活动就发生在所谓的隔夜市场，因为借钱的银行第二天就必须把钱还回来。银行从联邦基金账户借钱的利率就是所谓的联邦基金利率（federal funds rate），而且因为贷款期限非常短，这个利率通常也会很低。

对美联储来说，不幸的是，它不能像黑帮老大那样随意改变利率。利率是银行自己定的，隔夜拆借时彼此收取的利率有轻微不同。这些交易的平均利率称为联邦基金实际利率（federal funds effective rate）。但是美联储会通过出台指导意见，尽力去影响利率，这里的利率称为联邦基金目标利率（federal funds target rate）。

目标利率实现的几率，也就比天上掉馅饼的几率高一些。美联储可以使用所谓的公开市场业务（open market operations）来影响利率。当使用公开市场业务工具时，美联储就像一块大海绵。挤这海绵，水就流出来。松开手，它就又把水吸回来。美联储没有变化，但是钱在来来去去的流动。

设定目标利率

美联储主席不是独自设定目标利率的。每两个月左右，他就会会见联邦储备系统下属的联邦公开市场委员会（Federal Open Markets Committee, FOMC）。

联邦公开市场委员会由12个顾问组成。7个是美国联邦储备委员会的成员，另外5个则来自于12个地区性的联邦储备银行的主席们。

联邦公开市场委员会一起商议，就联邦基金利率该是多少达成一致。这就是目标利率。

美联储的“海绵”要想发挥效力，关键在于银行系统的一级交易商（Primary dealers）网络。一级交易商是致力于为政府债券造市的银行。事实上，政府出售的债券大部分都是它们买走了，然后它们再将这些债券卖给公众。这些银行处在有利可图的优势地位，反过来，当美联储要求向它们收购债券时，它们也必须听命，并且在回购协议体系下，要随时按照美联储要求购买债券。在美国银行系统内，大约有21家一级交易商，它们组成了一个小型的专营银行群体。它们有点像黑手党组织中最受青睐的队长们，老板知道，在紧要关头，这些家伙最可倚重。

回头再说说海绵的事，这海绵并不仅仅是联邦储备系统内部的12家银行，而是整个一级交易商银行网络。有一天，美联储环顾全国，发现失业率上升了。显然，系统里需要更多的钱，所以，挤海绵的时候到了。

首先，美联储发布了新的联邦基金目标利率，它比当前的联邦基金实际利率低了1%。然后，就是挤海绵的时刻：

美联储：好了，游手好闲的家伙们！我要收回回购协议。这里有50亿美元，现在把债券还给我！

膨大银行：好极了。有了这50亿美元，流动性会增强。但是应该拿这些钱做些什么？

抓商银行：呃，我们不能留着它。眼下没人要从美联储借钱。系统里的钱够多了。

获德银行：不要这么说。我的钱正白白地留在联邦基金账户里，什么也得不着。我要把这钱借给华盛顿州的买房人，回报要好得多。

买智银行：我要借给北卡罗来纳州罗利地区的企业家们。

膨大银行：好主意，伙计们！你俩需要合作伙伴吗？

稍稍一挤压，联邦资金池里就突然多出了很多游来游去的钱。现在，这些银行就会在隔夜市场上借钱，以使它们的存款准备金获得这些更便宜的钱。这会推动联邦基金实际利率下降，所以没有人能通过贷款给资金池而赚钱了。因此银行会寻找不同的投资机会：房地产行业，餐饮业，工业，等等。这样，系统中的货币供给增加。企业发现它们借钱更便宜了，所以就多多购买，多多建设，多多雇用。失业的人们开始重返职场，因为当前利率比较低，所以把薪水都存起来意义不大。所以，他们就去消费，这有助于公司成长，资本主义实现良性循环，每个人都笑开颜……

直到有一天，美联储一觉醒来后又发现，系统里钱太多了。信用太廉价了；非常容易得到贷款；物价增长太快。美联储把联邦公开市场委员会叫来开会，决定提高联邦基金目标利率。为了使实际利率接近目标利率，美联储用海绵吸掉了系统里的一些现金。

美联储：好了，女士们先生们，排个队！过来买你们的债券——这可比拿着现金不干事安全多了，而且它跟美钞一样有很好的流动性。另外，我的债券会付利息。快来买啊，新鲜出炉的，还热乎呢！

膨大银行：唷！是时候了。我耳朵眼里都是现金了。给我来10亿美元的。

抓商银行：说实话，我把钱借给了坦帕的开发商们，得到的回报还不如借给你呢！我要20亿美元的。

获德银行：我买10亿美元的。现在我可以把房主们的利率推高了——西雅图的房地产价格太坚挺了。

买智银行：好吧，美联储。10亿美元。我还是能够借给罗利的企业家们。即使是利率高一个百分点。这些家伙在烧钱！

膨大银行：嗯。罗利？我在那里有支行吗？

现在，一级交易商银行得到了一堆的债券，而美联储则从它们那里得到了几十亿美元，联邦资金池里的钱少了。无法补足存款准备金的银行得多付点钱了，这就会推高联邦基金利率。相应地，所有的利率都涨了，因为银行将借钱成本转嫁给了企业，企业又转嫁给消费者。利率升高阻碍了企业和个人借款。公司用于发展的钱就少了，支出也少了。高利率也鼓励个人增加储蓄，而不是花掉它，对经济发展又踩了一下刹车。美联储希望，追逐商品和服务的钱少一些，通货膨胀会减轻一点。

公开市场业务是美联储努力控制货币供应量时最常用的工具。这就是为什么你会听说美联储时时刻刻都在买入、售出债券，而且数量总是巨大的。但是，有时候，公开市场业务不会像美联储所希望的那样起作用。有时，美联储不得不采用其他方式移动系统里的钱。

回到卢卡·布拉西的办公室。卢卡的顾问指出，队长们要在储备账户里存多少钱，可以因人而异。美联储也这么干。坚决要求银行在联邦资金池里只能保留10%的资产，使用这种方式后，任何多余的钱就得寻找其他投资机会。但是，有时，这么做还不足以使事情按设想进展。

卢卡：伙计们，我又接到一个电话，从我嫂子的侄女的女儿那里。她是个可爱的女孩，但是她快把我逼疯了。她说，事情根本没有好转。

乐乐：嗯，队长们比较容易受惊，老板。他们听说联邦调查局（FBI）在辛辛那提采取行动了。他们害怕在这种气候下做生意。他们说，这太冒险了。相反，担心万一被抓，为了家庭，他们都把钱存起来了。

卢卡：这帮胆小鬼……谁能出个主意？

乐乐：好的，我能理解，为什么他们现在想要为蛋筑巢。我们不能阻止他们这么做。所以我们得给他们更多的钱用于经营。

卢卡：把钱给这些家伙？我不会这么做！

面包屑：老板，不是说让你把钱随便给出去。但是你可以以比较便宜的价格借给他们。

卢卡：便宜些？从我身上割肉呢！

面包屑：听我说。如果他们能借到便宜的钱，他们的经营成本会下降。如果他们不被抓到——我们希望不会——不管从事什么买卖，他们都会挣到更多的钱。你定的利率越低，从你这里借钱做买卖的吸引力就越大。这对正营业的人来说是不可抗拒的。

卢卡：我明白，但是现在是在一个危险的环境下。如果我不多收利息，我就成了担风险的人。

乐乐：恕我直言，老板，可能是的。换个角度看这件事吧。现在业务进展缓慢，但是如果这些家伙们从你这里借钱，投入街头生意，使他们的手下工作起来，这对我们是有好处的。甚至可能开创一些新业务。那时候，我们就可以拿回钱，并征收更多税了。

卢卡：哼。

美联储是一个银行。就像一个银行，或者是黑帮老大，如果它愿意，它可以把钱借出去。美联储通过所谓的贴现窗口（discount window）放贷。就像一个普通人走到一个普通银行的出纳窗口那里，将钱借出来一样，只不过这些借给银行的钱利率要低得多——它们得到了很大的折扣。通常，贴现率只比联邦基金利率高1%，所以，它仍然是很低的。

机会窗口

危机时刻，美国银行会充分利用贴现窗口。

2001年9月12日，“9·11”恐怖袭击的第二日，通过贴现窗口借给银行的钱跳升至460亿美元，这是之前月份日平均值的200倍。

2008年10月29日，雷曼兄弟破产之后，通过贴现窗口出借的钱飙升至1110亿美元的峰值。

银行通常不会使用贴现窗口。它比联邦基金贵，而且银行还得提供抵押为贷款做担保，一般会用政府债券。所以，银行只在非常时刻才去使用贴现窗口。紧急情况也可能发生在某家银行遇到问题时，这种情况下，它对其他银行来说风险很大，因此不会有银行愿意借钱给它。或者，也可能是其他银行受到了经济冲击，吓得把钱都藏起来了。正是在2001年恐怖袭击事件发生后以及2008年雷曼兄弟垮掉之后，银行才会去使用贴现窗口。在后面这种情形下，美联储将贴现率降低了0.5个百分点，就像我们的黑帮朋友面包屑和乐乐给他们的老板出的主意一样。

如果这还不够呢？

卢卡：好吧，伙计们，你们知道为什么要你们来。上周，查理·博恩斯被抓了，你们也都读过了对巴露奇家族的起诉书。我知道世事艰难，但是这不意味着我们要停下生意。你们的手下必须工作，否则我们都要受苦。所以，我们怎样才能闯过难关？

乐乐：我有个主意，老板。所有的手下都放出了麦架：人们欠了他们很多钱。但是没有人还钱，所以，队长们就无法开销了。

面包屑：是啊，老板。一个在西区的混混欠了卡拉布雷斯的儿子们5万美元，耶稣会的几个人欠了托尔至少10万美元。还有很多类似的典型事件，队长们要是拿不回来钱，他们是不会做生意的。

乐乐：你可以接收这些麦架，老板，给他们兜里放点钱。这么做，他们会把钱投到业务上的，我敢保证。

卢卡：你保证？你能保证我给了他们钱就管用？不管怎样，如果我接受这些麦架，我该怎么办？我自己去收钱？

面包屑：为什么不呢？我们可以找一些人去收取利息，让帮派知道，几个月后，他们财力得到恢复时，我们就会收回本金。

卢卡：很好，假如在此期间，他们还没有关门歇业的话。我这次又栽了！

队长们的钱被各种商业对手们拖欠着。他们就跟银行被业主或企业欠钱一样。贷款是一笔资产（asset）：它代表着未来某天需要付款。就像债券或贷款可以在二级市场交易一样，这些贷款也可以被一个仁慈的老板或者中央银行买去。

这些种类的贷款被称作私人部门资产（private sector asset），是因为这些贷款是发放给私营领域的组织的，这是不同于政府资产（government assets）的，政府资产是贷款给政府——换句话说，叫国债。当然，美联储是政府的一部分，所以，它很高兴购买政府资产——就像一个厨师会很高兴吃她自己做的菜。她知道炒这盘菜用了什么食材，所以她知道她不会吃了就得病。但是，私人部门资产是个未知的东西。像是神秘的街头小吃，看起来很诱人，但是可能会让你以胎儿的姿势翻一番，所以，私人部门资产，不管它们是帮派债务还是汽车公司贷款，都可能会迅速让人中毒。毕竟，通过抵押获得债券发行的公司或家族，随时有可能破产，所以，也难怪银行和其他机构会认为这些资产比政府债券风险大得多。风险资产比较难卖。所以，政府不想买也毫不奇怪。

但是，有时，他们不得不这么做。美联储想让银行借更多钱给业主，唯一的办法可能就是买银行手里的抵押品，以此来释放更多资金用于贷款用途。如果美联储想让银行给企业发放贷款，它可能得从它们那里购买企业贷款或债券。如果想实现更多的房地产开发贷款，它可能得从银行那里购买商业房地产债务。通过购买特定资产，美联储尽力劝诱银行向特定领域发放更多贷款。但是，美联储挺讨厌这么做的，因为，如果购房者或开发商破产，那美联储的钱就亏损了——也是我们的钱。同时，向美联储出售贷款的银行则赚到了，好吧……银行。

经济情况特别糟糕时，美联储才会去购买这些资产。但是，事情确实会到糟透了的地步：20世纪80年代日本的经济状况，2008-2010年危机时美国的经济状况。实际上，还更糟呢，迫使央行采取了另外一个非常危险的步骤：印钞（printing money，发行货币）。

开动印刷机！

到目前为止，美联储已经处理了相当数量的钱。设想美国是一个儿童游泳池，在一端有个大水箱。当水箱装水量是1/4时，游泳池里的水是适量的，正好够孩子们嬉戏，让他们开心。这个水箱就像银行系统，只不过银行系统里是现金，不是水，银行按要求存放的存款准备金也要填满水箱的1/4。游泳池就像美国经济，里面要有适量的钱，才能保证企业发展，人们有工作。

在储备水箱的底部有两根管道。一根管道向经济中注资，保持现金水平。另外一根的作用是，当企业和个人将盈余资金保存在银行系统内时，要防止现金水平过高。美联储的工作就是鼓励银行向经济中注入刚刚好的资金，来保持合适的水位。它同时还鼓励储户将足够的钱注回到银行，防止经济内有太多现金，产生“洪涝灾害”，整个经济体系溺毙于通货膨胀。

但有时，时势不明朗时，银行和群众不会按照美联储的游戏规则来。银行担心“旱灾”就要降临，所以它们会把钱囤积起来，停止注资。与此同时，经济活动中的人也害怕钱荒到来时，自己的钱被用光，所以，他们想尽可能快地将现金放进银行。所以，要想往经济中注资就越发难了。

在这种情况下，钱荒就是一个自我实现的预言。银行自己的钱停止流向经济，系统里其他的钱则都流向银行。还用儿童游泳池作类比的话，那就是水箱里灌满了水。但是，游泳池本身却几乎干得透底儿了。游泳池里的孩子们也得不到啥乐趣了。

故事讲到这里，美联储一直保持一定数量的货币在系统中循环流动。就跟我们的游泳池一样，装了一定数量的水，在水池子和水箱之间来回调节，一定量的货币在美国经济中来来回回运动，从银行到消费者。如果美联储想限制系统中货币的数量，它会使用回购系统，拿一部分钱出来，就像泳池的管理员，从水箱里提一桶水出来，放到一边。如果系统需要更多钱，美联储使用回购系统把钱再放回来，就像管理员把水桶里的水倒回水箱。没有额外的钱增加。

但是，当系统停止工作时，所有的钱都停留在银行内，而不是通过经济活动流动，美联储必须采取果断措施，震动系统，促使其行动起来：增加更多的钱。这是件危险的事情，因为为了增加更多的钱，美联储必须造新钱。有人用术语描述这个行为，量化宽松（quantitative easing）：也有些人喜欢直接说印钞（printing money）。不管如何称呼这种行为，美联储都挺讨厌它，因为正如我们在前面章节中所见，系统中钱太多时，通货膨胀就会抬头，并对经济造成巨大破坏。

拥有法定货币的最大好处之一就是拥有这种凭空造钱的能力。从第六章我们了解到，当你拥有一种法定货币（美元、英镑，或者日元），纸面上规定它的价值是多少，其原因仅仅是因为政府说它值这么多。“相信我们，”政府说，“我们确保您的美元，明天的价值绝对不会比今天少。”人们确实相信了这些话，所以，政府才能方便地印刷钞票。

一旦人们相信了你，你甚至都不必制造新纸币。你可以简单地在银行账户上加几个“0”就行了。美联储正是这么做的。路径是相同的，当它通过公开市场业务控制利率时，它从银行那里购买债券。不同之处在于，在定量宽松的货币政策下，它购买债券的目的是向系统内注入一定量的额外的钱。这些债券的回报，不是使用系统中已经有的钱，它会通过存入银行账户，创造出新钱。这有点像是儿童泳池的管理员接了根软管到水箱里，然后拧开水龙头，将水箱水位补充到一定高度，这时候，水就开始从水箱里流入游泳池里。管理员必须从其他地方找到水：而美联储则是凭空变魔术。“我们会做得很好，”美联储说，“相信我们。”

QE1和QE2

日本是第一个使用定量宽松政策（quantitative easing, QE）的国家，那是在2001年。

但是，史上最大的量化宽松政策案例发生在美国，是在2007年金融危机肇始后的5年内。美联储通过两轮定量宽松政策，共增发货币2.7万亿美元，这被称作QE1和QE2。

能够如此轻松造钱，这主意听上去挺动人的，对不对？多年来，许多政府领导人屈从于开动印刷机的诱惑。他们中的有些人，为一己私利铸造货币，主要是为了他们自己和亲信们致富；还有一些开动印刷机，是为了战争或者其他冒险行为的需要；也有一些有更高贵的动机，印钱是为了将国家经济从衰退中拯救出来。不管原因为何，印钞都是一个真正有风险的行为，会导致货币贬值，并且引起通货膨胀。所幸的是，美联储制造货币容易，毁掉它也容易。

2007-2001年间，美联储通过使用定量宽松政策，凭空制造出了2.7万亿美元的货币。它从一级交易商那里大量购入债券和其他债务，实现了这一点。这就使得银行们个个现金充裕，表现形式是它们的存款准备金账户上的数字攀升了。与此同时，美联储也满载债券，而它压根儿不需要也不想要这些债券。

前面我们指出，当美联储在公开市场业务中，从一级交易商那里买入债券，它会用回购协议操作这些交易。当它使用定量宽松政策向系统注资时，也会如法炮制。当美联储觉得，金融体系里现金过于充裕时，它会使用回购协议将银行系统中的钱移出来。这些回购协议容许美联储将它制造的多余的钱处理掉。

我们假设一下，在2008年金融危机高峰时期，美联储从它的一级交易商JT戈根手里买入价值100亿美元的债券，从而创造出100亿美元货币。现在，经济恢复平衡，而美联储则担心通货膨胀。它想从系统里拿出些钱来，所以，决定毁掉100亿美元。它打电话给戈根，动用回购协议让其买回100亿债券。

记住，JT戈根被支付是通过它在美联储的账户。美联储收到债券，给戈根的账户存入了100亿美元。回购协议把债券又送到了戈根手上，美联储现在则会面临选择。它可以把戈根账户上的100亿美元取出来，转移到别处，在系统中保留这笔钱，它也可以直接将其删除。美联储主席点击下删除键，就这样，这钱就会消失得无影无踪。

这是一种简单的会计分录，家庭记账时刻都会复制使用。比如三个小猪的家庭，这三只小猪现在都在为卡斯伯特的房屋装修业务工作。

卡斯伯特：嗨，格鲁布，今天我看到有把吉他打折。只要200美元，以前要500美元。你应该买了它。

格鲁布：是的，我也看到了。但是我只有150美元，而你呢，下周末才会给我们工钱。

卡斯伯特：上周你不是借给迪布尔50美元吗？他还没有还给你？

格鲁布：嗯，他破产了。跟往常一样。他在大西洋城之旅中花光了钱。

卡斯伯特：那你至少让他写了个借据吧？

格鲁布：是呀。那不就跟一张废纸一样吗？

卡斯伯特：好的，交出这张借据，我会让银行给你的账户打入50美元。但是你必须同意，无论何时，只要我让你买回这借据，你就得买回去。

格鲁布：酷！谢了兄弟！

到目前为止，一切正常。在哥哥卡斯伯特的帮助下，格鲁布为自己崭露头角的音乐事业做了一个稳健的投资，格鲁布用这些钱买了一把吉他，就像卡斯伯特为他打算的那样。每个人都挺开心的，直到下周末到来。

卡斯伯特：嗨，你穿得这么人模狗样的要去哪儿啊？

格鲁布：迪布尔要带我去夜总会玩。

卡斯伯特：夜总会？难道你不应该在练琴吗？我可不喜欢你把你的时间还有我的钱浪费在夜总会里。

格鲁布：嗨，是我的工资。我想怎么花就怎么花。

卡斯伯特：很公平。你的钱你随便用。但是我想要回我的钱。

格鲁布：你说你的钱是什么意思？

卡斯伯特：我指的是买迪布尔的借据给你的那50美元。你同意的，无论何时，只要我想，你就得买回这张借据。朋友，就是现在，所以，还给我50美元。

格鲁布：但是我需要这50美元钱！迪布尔还我的钱还得好几个月。如果他会还的话。我能给你点别的东西吗？

卡斯伯特：不行。我们有言在先。你的工资刚刚好是一个月50美元。不多不少。现在，把钱还给我。

对格鲁布而言，这50美元就被毁掉了。卡斯伯特也可以掏出他的芝宝打火机，烧掉这借条。格鲁布要想从他哥哥这里再得到一点多余的钱，那除非是卢卡决定购买另外一张借据，这些借据都是不负责任的迪布尔撒纸屑一样到处撒出去的。

针对格鲁布的财政状况，卡斯伯特决定使用定量宽松政策，因为他想实现一个目标。他想让弟弟用特定方式花掉一定数量的钱。同样地，美联储注入一定数量的钱给银行，也是为了达到一定的目的：通过提供对银行来说风险较低，对借款人来说比较便宜的贷款，来缓解贷款僵局。但是正如卡斯伯特发现，多余的钱反而鼓励了他弟弟不受欢迎的行为，美联储也可能发现，银行系统里多余的钱也会给经济带来不受欢迎的影响。即通货膨胀。

回购制度，以及美联储创造、毁灭货币的能力，都是强有力的工具，但是所有这些货币政策工具不像外科医生的手术刀那样精准，而更像是执法者的钝器。美联储将钱借出去，并且从银行账户里将现金移入移出，它这么做都是为了设想中的特定目标，但是，没有谁能保证银行一定会按美联储设想的那样做。在卡斯伯特和他的小弟弟的案例中，如果格鲁布决定不买吉他，而是把钱花在了一场音乐会门票上，那卡斯伯特也是无计可施的。美联储完成QE1——它的首轮货币定量宽松政策后，类似情形也发生在了美国银行系统里。银行里塞满了多余的现金，但是它们没有像美联储期待的那样，把这些钱借出去，而是坐拥金山，把钱囤积在储备账户里充门面，让自己的资产负债表看起来更健康些。QE1失败了，所以，美联储才不得不采取第二轮定量宽松货币政策，最终，为美国金融系统输送了接近3万亿的超额货币。

美国政府和美联储因为无法让银行按他们预想的方式行事而感到沮丧。美联储的力量是有限的，这是一个很明显的例子。但是，大多数人认为这是好事情。银行独立运作的能力，以及因此对美联储的控制力的削弱，这相对于政府的影响力是一种自然的抗衡力量。就像美国政府系统中的其他众多部分一样，建立在银行系统内的制衡机制保证了公共部门和私营部门能够共享权力。当形势大好时，系统运作得也相当良好，但是，这意味着，中央银行无法为了阻止经济下滑而采取更多行动，除非它能得到它的合作伙伴——银行们的全面合作。而在经济衰退时，银行倾向于为自己的利益寻找出路，而不是操心其他人的利益。

难懂的名称

人们无法理解不良资产救助计划（TARP）和定期资产担保证券贷款工具（TALE）以及所有这些不同的有毒资产，及其购买和回购，诸如此类。他们就是不明白。当你在试图解释它，伯南克主席在试图解释它，国会议员也在试图解释它，它跟希腊语一样难懂。它不是语言。它压根儿不是——它是不可理解的。

——参议员麦克斯·鲍克斯，金融危机国会听证会上，2009年3月4日

在现实面前，美联储遇到的问题更复杂，因为在当前，许多借钱给消费者和公司的组织根本不是银行。它们是一些有着古怪名字的实体，如管道公司，特殊投资工具，特殊目的工具，对冲基金，以及担保债务凭证。美联储无法控制这些奇怪的金融生物，多数人也不了解它们，在许多情况下，它们根本就不受任何政府机构的调控。如果你认为这听起来很可疑，那很正常；许多政治家，监管者，以及金融专业人士都认为，这些实体很不可靠，甚至可能是危险的。所以，他们将这些金融界的软肋们统称为：影子银行系统。这名字还挺合适的。

第九章
欲无止境：消费者债务，证券化，影子银行

老话说，有两种情绪支配着经济和市场：恐惧与贪婪。形势不好时，恐惧占上风。大多数人都不愿意去承担风险。他们推迟雇用新人，停止购买新东西，避免进行新的投资，跟松鼠一样把多余的现金储存起来。

形势大好时，贪婪占上风。人们会看到邻居们的所作所为，多么令人羡慕，他们自己也想分享一下这美好的生活。所以，他们会购物。但实际上，任何购买行为，都需要现金，如果他们自己赚到的不够多，就得借钱。对于志向远大者来说，幸运的是，我们这个社会已经开发出全套的贷款行业，以满足我们的物质欲望。今天，我们几乎是可以为任何事情贷款。信用卡可以帮我们买衣服和食物，但是也有一些特殊贷款能帮我们买来大学教育，车，船，或者房屋。什么也阻止不了人类。公司们总是在寻找各种不同方法，提供给我们更多的东西。做出人们想买的所有东西，到处去开店卖东西，公司也需要借钱——对他们来说，有各种各样的借款选择。

50年前，如果你作为一个消费者想买点贵东西，比如一列货车或一辆直升机，你要找银行。但是那时候银行的业务还挺“苦哈哈”的。风险很大，首先是：借款人可能赖账！还有竞争：太多贷款人了，利率一直在降！更别提监管了：好多的繁文缛节，为的是确保客户的钱是安全的！光靠吸收存款、发放贷款赚钱不容易——起码是赚不了大钱。

到了20世纪80年代，银行们想挣大钱。有一种大钱是投资银行挣的，通过它们的收费业务。商业银行开始自问，如何在不承担风险的情况下，也将手伸进收费业务。收利息这事儿也挺爽的，但是这里有一个永存的风险就是，借款人可能会违约。另一方面，借款人贷款时签约支付的手续费，却是来得毫无风险。所以，贷款人赚更多钱的方式之一是，开拓贷款业务，收取更多手续费，然后，将贷款卖给第三方（third party），第三方既不是借款人也不是贷款人。现在，违约风险由贷款的新主人承担了，原始贷款人轻松地把手续费装口袋里，走开了。

另外一条路是找到一个第三方为这个贷款做担保。例如，当卢卡的儿子去买车时，金融公司可能会把钱借给他，但是必须是在了解如下情况的基础上：卢卡担保利息支付及最终债务的偿还。

1934年，美国政府创建了联邦住房管理局，实现了这一贷款担保程序的制度化。当时美国经济还在大萧条中挣扎，政府想寻找一种方式刺激经济。住房似乎是一个好目标：当人们买房子时，他们通常也会花更多钱给家里买其他东西。消费活动可以带动其他各种行业，从盖屋顶者到冰箱制造商。但是购房者想要获得抵押贷款是比较难的。贷款很贵，银行担心承担风险。

1934年，华盛顿哥伦比亚特区的一间办公室里，银行家乔纳斯应邀同参议员哈利开会。

参议员哈利：乔纳斯，谢谢你从纽约赶来。

银行家乔纳斯：没问题，哈利。我知道你会让我这一趟来得值。那么，想要什么？再赞助一次竞选活动？

哈利：稍后我们再谈那个。我想让你，你们这些华尔街人，发放更多贷款。

乔纳斯：公司们现在都不借那么多钱了，哈利。

哈利：我说的不是公司。我想让你借钱给人，日常美国人，这样他们就能买房了。

乔纳斯：好啊，可以。那样他们就可以拖欠支付，然后拍拍屁股走人？不用了，谢谢，哈利。我们都知道，贷款给美国消费者风险太高了，我们下不起注。找其他傻瓜来做吧。

哈利：如果我们对贷款担保怎么样。

乔纳斯：你说担保是什么意思？

哈利：我的意思是，我们将致力于为贷款保险，如果借款人违约，我们付给你。

乔纳斯：真的？就这样？

哈利：就这样。我们正在准备创建一个组织叫联邦住宅管理局。它会为房屋贷款保险，这样你们这些贷款人就不用害怕了。

乔纳斯：所以，我发放贷款，钱记在我账本上，但是如果它变成坏账，政府就会介入承受这打击？

哈利：就是这么个情况。

乔纳斯：而且我还能收预付费，以及全部利息，只要贷款还在存续期？

哈利：是的。

乔纳斯：好吧，那你想要什么作为回报？

哈利：我只想让你发放美国联邦住宅管理局保险贷款（FHA贷款），乔纳斯。仅此而已。

乔纳斯：那么好吧，参议员，我们成交了！

政府的努力起作用了。房屋所有权增加了，但是不像政府想象的那样多。问题就在于，虽然美国联邦住宅管理局保险贷款有了担保，但是它们依然在银行的账目上，所以银行必须有相应的准备金来应对。政府想鼓励更多的购房行为，因此，增多借款，所以，1938年，出现了一个新机构，叫联邦国民抵押贷款协会，或者叫房利美（Fannie Mae）。

哈利和乔纳斯再次会面，此次是在纽约。

乔纳斯：参议员，如果你亲自驾临，说明事情很严重。说吧，什么事？

哈利：是这样的，乔纳斯，我需要你们华尔街人继续投放更多贷款。

乔纳斯：更多贷款？我们能解决的就这么多，你知道的！

哈利：好吧，假如你先发放数笔贷款，然后把它们迅速卖掉，怎么样？那时，你可以发放更多贷款了吗？

乔纳斯：当然可以，哈利，但是没有人在二级市场上购买美国联邦住宅管理局保险贷款。起码达不到你要的那种数量级。

哈利：那假如联邦政府来买呢？

乔纳斯：政府？别开玩笑了！

哈利：绝无戏言。我们准备创建一个新组织。联邦国民抵押贷款协会。它会购买任何银行的任何美国联邦住宅管理局保险贷款。

乔纳斯：当真？你是说，你会买走我发放的每一笔抵押贷款？

哈利：是的，每一笔美国联邦住宅管理局保险贷款。

乔纳斯：嗯。那我会损失利息收入。这可不太好。不过，手续费还是我的吧？

哈利：没错。

乔纳斯：有什么隐情？

哈利：没有隐情。你只需继续发放美国联邦住宅管理局保险贷款。

乔纳斯：听起来不错，哈利。来，抽根雪茄！

房利美购买经过联邦住房管理局——后来还有退伍军人管理局（VA，就是今天的退伍军人事务部）担保的抵押贷款，这意味着银行可以尽情地发放贷款，只要美国人民想要。政府担保意味着贷款的低利率，所以会有来自消费者的大量需求。银行对此挺满意的，这允许它们发起（originate）贷款收取费用，然后转手就卖给房利美。

房利美对政府来说也有好处，因为政府很乐意看到住房拥有率稳步攀升。但是伴随而来也有个难题。房利美本质上是一个政府部门，所以，它买入的所有这些贷款都使联邦预算赤字增加。所以，1968年，政府让房利美成了上市公司（当然是在确保其保留有大量投资的前提下），一举将债务移出了联邦政府的资产负债表。两年后，美国政府创建了一个房利美的姐妹（或者叫兄弟）公司，叫联邦住房抵押贷款公司（Federal Home Loan Mortgage Corporation，或者叫房地美（Freddie Mac）。房地美也是一家上市公司，政府依然是作为大股东。目的是为了在抵押贷款市场上给房利美带来一些竞争，从而保持利率下降。

政府不想完全地由自己长期持有贷款担保业务。它担心如果房利美、房地美出事，抵押贷款市场得不到更多支持。所以，它让房利美上市时的同时也创建了政府国民抵押贷款协会（Government National Mortgage Association），即吉利美（Ginnie Mae）。吉利美全力以赴支持退伍军人管理局和美国联邦住宅管理局保险贷款，以及农民房屋政府贷款。但是吉利美使用不同的方法支撑抵押贷款市场。不像房地美那样简单地买卖抵押贷款，吉利美的人想出的办法是证券化（securitization）。

吉利美：早上好，JT。谢谢你今天专程从华尔街赶来。

JT戈根：最好是值得来这一趟，吉利美。

吉利美：放松点，JT。我觉得你会喜欢的。我听说你上个月共发放了1000笔抵押贷款。我想让你继续持有它们。

JT戈根：什么？这些贷款值2000万美元！不是说好可以卖给房利美吗？

吉利美：我们在尝试一些不同的东西。不要卖掉这些贷款，我想让你把它们放到一个独立信托池中。每个月，当借款人支付利息时，池子里就产生一大笔现金。

JT戈根：是的，那又怎么样？

吉利美：那这个信托看起来就很像一家普通的公司了。比如，一家鞋业公司，购买皮革和橡胶，制作鞋子，然后出售以获得利润。一端是原材料，另一端产生现金。这个信托是完全相同的，除了原材料是抵押贷款。一端是抵押贷款，另一端产生现金。

JT戈根：正规公司是有投资者的，投资者借钱给它去买原材料。到目前为止，我是这个信托的唯一投资人，我可买不起这么多的抵押贷款。

吉利美：我知道，所以我要你出去找人投资这个信托。让他们借给这个信托2000万美元，这样它就有钱从你这里购买退伍军人管理局担保的抵押贷款及其他一些抵押贷款。反过来，这个信托会卖给投资者一个债券，任何利息及本金偿付都通过这个信托。

JT戈根：我来理理思路。我创建一个信托机构，招募一群投资者。投资者借给信托2000万美元。然后，信托从我这里买走2000万的抵押贷款。再然后，信托发行债券给这些投资者，用抵押贷款的利息支付这些债券。

吉利美：正是这样。

JT戈根：好吧，这挺适合我的。发放抵押贷款，我可以获得手续费，把抵押贷款卖给信托，我账面上又干净了。但信托没法运转啊。没有投资者愿意买这些债券。如果借款人遇到麻烦，停止支付抵押贷款的利息，或者他们提前清偿贷款，信托就不能向这些债券持有人支付了。

吉利美：这个有我啊。我为债券担保。即使信托池里所有的借款人都破产了；即使他们都提前还款，只要债券存在，我都会支付利息。

JT戈根：这主意我很喜欢！你的担保可以使信托保持运转，不管发生什么事。这意味着投资者会持续购买债券，我也可以继续出售抵押贷款给信托。你是天才啊，吉利美！这玩意儿你怎么称呼它？

吉利美：哦，专家们说，因为这些信托将出售债券，这是有价证券，所以我们称这过程为证券化。

JT戈根：嗯。证券化。好像有点拗口，不过它会让这整个业务听起来很神秘，我喜欢。算我一个。

1970年，第一笔抵押贷款担保证券诞生，被称作过手证券（pass-through），因为，池中所有贷款的利息和本金，都是简单地直接转手给债券持有人（当然，信托管理人会先收取手续费）。房地美最先理解了这个理念，1971年，推出了它的第一个过手证券——抵押贷款担保证券（MBS）。房利美过了一段时间才接受，首次采用这种方式是在1981年。证券化是买房者的福音，还是政府以及发放抵押贷款的银行的福音。但是投资者们却很不高兴。

JT戈根：JT戈根，找利扎德先生。

接线员：正在为你转接，先生。

利扎德：你想干什么，JT？我已经告诉你们这些小子，你们的过手证券，我一丁点都不买。

JT戈根：吉米，我——

利扎德：这些东西不会有什么回报。我玩扑克牌挣得都比这多。什么时候你的债券能给我一个体面点的利率，到那时候你再来和我谈。

对许多投资者来说，过手抵押贷款担保证券，产生的利润根本不能满足他们。对债券的担保使得抵押贷款担保证券风险很低，但是低风险也意味着低回报。想通过投资挣大钱的激进的投资者，不会进入抵押贷款市场。他们对抵押贷款担保证券不屑一顾。华尔街的聪明人开始琢磨这事儿。

JT戈根：我们用私人抵押贷款创建一个证券化产品，怎么样？

利扎德：没有政府担保？

JT摩根：没有。不是那个抵押贷款，也不是那个证券。

利扎德：你没办法运作。有些借款人对于自己的抵押贷款，铁定是提前支付的。而有的呢，铁定会违约。无担保的抵押贷款，你支付给投资人的钱也会少。如果债券是有担保的，那没问题，但是它们没有。这对像我这样的投资者来说是有很大风险的。要弥补我所冒的巨大风险，得给我高额利率。每个月都要如此，所以，你付不起我们的，我，还有其他同等要求的投资者。

JT戈根：那，我给你更多呢？怎么样？

利扎德：别说傻话！我跟你说，你做不到。不过，我听着呢。

JT戈根：我让投资者承担不同水平的风险，怎样？你承担大风险，你就得到一个高于平均水准的利率。你承担风险小，你就得到一个低于平均水准的利率。这就像在通用电气买债券。

接下来的步骤对华尔街来说就是自然而然的事情。吉利美和JT的谈话中，她把抵押贷款担保证券贷款抵押贷款池比作一家公司。双方都从投资者那里得到资金，双方都要将赚取的利润回报给投资者。但是，正如JT向利扎德指出的那样，许多公司的投资者是有不同层级的。正如我们在第三章中讨论过的，许多公司有多层次的投资者。在梯子顶端，是高级贷款人，贷款期限比较短，并最先获得支付，所以，它们承担风险小，得到的回报也最少。第二级，是债券持有人，放贷期限稍微长一点，作为第二顺位每个月获得支付。因为，承担了一些额外风险，这些债券持有人得到的回报也多一点儿。以此类推，在这架投资之梯上，越往下，每一级的投资人，借款的时间越长一点，承担的风险越多一点，同时呢，作为补偿，获得的利息也会越高一点。

正如JT指出的那样，为什么要用同样的方式处理抵押贷款池呢？

两家投资银行，所罗门兄弟和第一波士顿，决定联手一试。1983年，它们为房地美创建一个新的证券化产品，在一个私人抵押贷款基础上提供一系列的债券。每一类债券都有不同的期限和不同的利率。就像在一家公司里一样，最安全、期限最短的投资位于最顶层，风险最大、期限最长的位于底部。

这算是抵押贷款担保证券（MBS）的一个变形，所以需要一个新名字。他们称它为抵押担保债券（collateralized mortgage obligation, CMO）。

可以将一个抵押担保证券想象成玻璃杯搭建的金字塔，在一个银托盘上堆成几层。每一层代表一类投资者，最高级的债券持有人在顶层，接着在中间的是中级或者夹层债券持有人，初级债券持有人在底部。股东呢，则直接站在托盘上，托起整个金字塔。

现在，开香槟吧。香槟瓶子由抵押贷款捆扎而成。每到月底，所有的抵押贷款借款人都支付利息，现金开始流了，像是从瓶子里倒香槟出来。它开始逐级在金字塔里流动，先是给顶层的债券持有人倒满，接着是中间层，然后是底层的，最后，倒满这个银托盘。同样的事情，月复一月地发生着。

如果有的抵押贷款借款人遇到麻烦，无法支付利息，或者提前还贷，或者重做抵押贷款，抵押贷款池里喷出的钱就变少了，倾泻到债券金字塔上的也随之变少。位于顶层者有比较大的可能性被倒满，这些债券持有人会得到报酬，中间层可能也有收获。但是底层的贷款人和股权投资者们，就得不到现金流的润泽，对他们来说，情况就变得严峻了。这就是为什么初级债券持有人会获得最高额的利息，而高级贷款人的利息水平是最低的。

抵押担保债券是中风的天才。它创造了一系列的风险投资组合和投资持续时间，因此吸引了更多的投资者。现在，保守的银行可以买入利息低但是很稳定的债券，几乎可以肯定会有收益，而投机者们则可以在债券投资上赌个大的，希望每月得到高额回报。

就这样，魔鬼被放出了瓶子。贷款人意识到，任何能够产生现金流或者说每月提供固定回报的东西，都可以被证券化。不管是抵押贷款，飞机租赁，学生贷款或者一本书的版税支付，如果能产生现金流，就被称作资产，意味着它可以成为一个所谓的资产担保证券（asset-backed security, ABS）。1985年，美国海丰银行（Marine Midland Bank）设计了一笔汽车贷款证券化产品。第二年，第一银行（Bank One）发行了第一笔用信用卡应收账款做的证券。很快，银行里就充斥着这些产生自企业债券和贷款的所谓的证券化工具（vehicles），特别是那些作为杠杆收购的一部分的贷款。

无论这些资产担保证券中的担保是个人信用卡应收账款还是企业贷款，证券化的几个突破是同时进行的。

这让投资者们在金融领域中可以自由选择。现在，一个单个的投资者，可以把钱投到抵押贷款、信用卡和汽车贷款领域，而不仅仅再是某一个单一领域。投资者们喜欢这种创新，因为可以分散投资，因而对这些类型的债券产生了更多需求。这样的需求反过来带动了更多的汽车贷款，抵押贷款，以及信用卡投入到证券化中，从而给银行带来压力，发放更多贷款。

突然之间，得到贷款变得容易多了。这对经济来说，可是个大好消息。在消费者层面，它使得个人容易获得贷款去购买商品和服务，购买量之大是企业们以前没见过的。这样的收入带动企业发展，并雇用更多人，被雇用的人有了收入后，反过来会继续促进消费。在企业层面，它带来的巨额资金给了这些公司实现梦想的可能。现在，它们可以到全球其他地区去扩展业务，为产品打开新的市场，甚至收购竞争对手。

我们前面指出，账面上每一笔贷款，银行都要留一定数量的钱作为储备，以前贷款数量有限的情况下，银行是可以做到这一点的。对于把钱借给谁，银行的态度也非常谨慎——如果它们自己持有贷款的话。如果一个借款人违约，银行会亏损，所以，在过去，银行倾向于把钱借给有极强的偿付能力的人。但是资产担保证券的剧增意味着，银行现在可以出售每一笔贷款。发放贷款时，银行获得手续费，在很多情况下，它们也通过贷款协议收取利息——另外一项费用。但是，它们无须在自己的账户上持有贷款了。这不仅意味着，它们手头又被释放出几十亿美元用于放贷，而且它们也不会再特别担心借款人无法支付利息、还清贷款了。

20世纪后期，及本世纪初期，是银行们的美好年代，因为它们赚取了很多的手续费，而且不用承担长期风险。也是美国消费者和公司们的美好年代，因为系统里钱更多了，而且银行对贷款质量的关心少了，这让他们更容易借到钱。但是，最高兴的要数投资者们。资产担保证券，不管是基于抵押贷款，公司债券，或者学生贷款，都是非常有利可图的。美国经济增长迅速，失业率下降，收入提高。投资者们注意到，大多数人都能正常支付利息，公司和个人的违约率（default rate）一直下降。许多人认为，即使是资产担保证券售出的风险最高的债券，它的实际风险似乎也比看上去要低些。所以，他们还想要更多。

贷款人当然是乐意效劳。20世纪90年代，时光推移，贷款人给人们发放抵押贷款、汽车贷款和信用卡，其中有些人，在20年前，无论如何也不会有银行愿意贷款给他们。这些借款人通常都要负担非常高的利率，这反映出他们无力支付的可能性。但是，产生自抵押贷款或者汽车贷款的债券，依然不缺投资者们，这些购买债券的人，并不在意上述可能性，他们认为：借款人利息越高，债券的利息就越高，装入他们口袋里的现金就会越多。

金融家们有一套代码来表示某种特定类型的借款人。很可能支付贷款利息、还清贷款的人，被称作优质借款人（prime borrowers）。这称号听起来是不是像是在说一块肉？嗯，如果你买过牛排，你会知道，优质的肉上有着像大理石一样的花纹。这表示，它们有足够的脂肪，烹调时，美味多汁，易于切割。借款人也一样。“更肥”或者更富有，就更容易对付。优质借款人通常会支付利息，而且会归还本金。即使在艰难时刻，他们也会有备用的钱用于付款，或者对债务保持经常性付款（stay current）。精瘦、贫瘠的借款人，很少或者根本没有现金储备，风险要高很多。一个小问题就可能给这些贫瘠的借款人带来很大的影响，影响他们保持经常性付款的能力。最贫瘠的借款人，也就那些对债务最不可能保持经常性付款的人，被称作次级借款人（subprime borrowers）。

21世纪初，前所未有的大量债务被借给了次级借款人，他们开了信用卡账户，买车、船，当然，还买房。我们现在知道，许多贷款人发放抵押贷款时，不要求担保甚至不要求收入证明。用行话来说，这些贷款被称为次级（subprime）贷款，就像那些很可能还不起贷款的借款人一样，它们也被打捆成为证券化工具，混到其余的债务中。贷款人不在乎借款人的情况，因为他们简单地将抵押贷款卖给了证券化信托。如果借款人违约，它不再是贷款人的问题。

信托也不认为这是自己的问题。经济繁荣，所以，许多次级贷款人能支付利息，这样，钱就漏向了那些购买了这些资产证券化工具的投资者们。金字塔里大多数的玻璃杯都被倒满了，跟以前一样。这些债券做得太好啦，所以有些野心勃勃的金融家们决定，把这些债券也证券化一下！他们将这些新工具称为担保债务凭证（collateralized debt obligations, CDO），他们在市场上出售这些产品，当它们是完全安全的。

好的金融家们很少会采用另外一个金融家关于某项投资面值的说法，他们当然不相信会有什么事情是完全安全的。好的金融家会做所谓的尽职调查（due diligence），这意味着他们会对一项投资打开盖子弄个明白，不管它是一家公司或者一个打捆贷款，他们在细微之处也寻寻觅觅，以确保自己不会卷入太大的风险中。但是，尽职调查是项艰苦工作，过去，很多金融家因为太忙或者太懒，没有做这项工作。相反，他们依赖评级（ratings）。

债总是要还的

2007年10月31日，证券分析师梅里迪斯·惠特尼的一份报告，震惊了银行界，报告称，美国最大的银行之一——花旗银行，有太多的房贷坏账，几乎没有足够的钱维系运营。

这说法似乎是荒谬的。花旗是受到三大评级机构（ratings agencies）的分析师认可的，有着最好的投资银行的殊荣。这家银行坚称自己资金充足，惠特尼彻底错了。

但是，惠特尼是对的。她没有理会同行的意见，深挖花旗的资产负债表，用一双锐利的眼睛看穿了它的运作。接着，其他分析师们也冲过来，比惠特尼更努力地做尽职调查。许多分析师调低了花旗银行评级，一周后，这家银行的CEO辞职。

评级机构是私人组织，它们研究公司的资产负债表，并对它的业绩作出评价。公司不是必须被评级的，但是如果它们不这么做，就很难找到投资者。这有点像是去银行找工作。不是必须得有MBA学位，但是如果你没有，那肯定是困难重重。就像招聘人员，会将候选人的学历、资格作为一个指南，但是在正式聘用前，还是会仔细面试，所以，投资者们会把一家公司的评级作为指南，但是进行投资前会亲自做调查。

评级另一方面也很像学历。就像一个学生会为了获得学位要付费给大学一样，公司为了自己的评级也要给评级机构付费。就像大学系统里，大学要互相竞争获得生源一样，为了给美国的公司评级，评级机构之间也展开了激烈的竞争。只不过，正式的评级机构没有大学那么多，只有三家：惠誉评级，穆迪投资者服务公司，标准普尔，它们之间的竞争也是白热化的。一个评级机构可能会为了获得一家公司的业务而给这家公司提供更宽松的评级，这种危险是存在的。而一家公司，也可能在这些评级机构之间货比三家，寻找对自己最有利的评级。

这种货比三家行为被称作评级套利（ratings arbitrage），21世纪初，证券化领域大量存在这种现象。一些推出资产担保证券（包括抵押担保债券和担保债务凭证等）的组织，使用评级套利手段使它们的担保债务凭证获得最好的评级。有时，评级机构会屈从，给这些担保债务凭证较高的评级。还有的时候，他们犯了更大的错误，臆断这些担保债务凭证是如何架构的，以及如何运作的。而很多的投资者们盲目相信他们。

没多久，银行作为经济增长引擎的加煤机的作用，就远远超过预期。之前，是银行的投资者们要求激发银行放贷的动机。现在，都是证券化工具的投资者们提出要求。政府监管银行是很谨慎的，结果总是趋向于保守。大多数银行对于发放高风险贷款，感觉不是那么情愿，而这种高风险贷款是资产担保证券的投资者们想要它们发放的。所以，市场上出现了缝隙。于是，新的贷款人成群结队地出现了，要填补这缝隙。

影子银行系统

它们被称为影子银行。这种银行不吸收存款。它们没有利息收入。不在主街道上遍布网点。它们大部分甚至都没有真实地址，也没有电话号码。有些给自己起个含糊暧昧、让人有点熟悉的名字，比如投资银行，货币市场基金，或者对冲基金，但是另外一些采用了古怪的名字，如结构性投资工具或管道。在想要放贷给这些新赚钱工具的投资人，以及想要借钱而不管这些钱来自何方的人之间，影子银行扮演中间人的角色，也仅仅在这个意义上，它们被当作所谓的“银行”。

同行们称它“影子银行系统”，因为它已潜伏多年，不受监管，像变魔法一样，神秘地发明并打捆次级贷款，使用的方式如此怪异，只有华尔街的“巫师们”能解释得清。

——比尔·格罗斯，太平洋投资管理公司（Pimco）创始人

截至2007年，影子银行系统负责的贷款超过10万亿美元，超过整个美国金融系统产生的债务的一半。然而，尽管影子银行在银行业占据重要地位，它们的运作却在大多数美国人视线之外，许多政府部门也毫不知情。不受公众注意进行运作，有巨大优势。这意味着不受消费者干扰，没有投诉电话，也不受新闻界窥探。无法被政府监察，带来的利益更是巨大。针对银行的监督系统，监管着银行，让它们协调有序，这套系统多年来缓慢前进，监管机构根本没有跟上银行业务的发展。尽管贷款人中的新势力已经比银行还大了，它们依然完全地处在监管框架之外。2007年，每家美国银行都被要求向监管部门汇报，有的甚至要向数个监管部门汇报。但是，大多数的新品种贷款人，它们负责这个国家一半的贷款，却根本不向任何人汇报。

尽管对于华尔街阴暗小巷里发生的事情，媒体和政客们都得到了一些暗示，但是他们一声未吭。自2002年以来，经济大繁荣的引擎就是债务，而影子银行系统是往引擎里铲煤的肮脏的加煤机。

每个人都受益于债务：各行各业的人买了大房子，将信用卡提高到最高额度，买来平板电视、皮革躺椅等各种东西填满这些房子；一夜之间，公司扩张业务到世界各地的遥远角落里，第二天，再吞并一家其他公司；投资者们乘着股市的东风，财富暴涨，再通过资产担保证券，不到一年时间，就将10亿美元变成千亿美元；全国的政客们指出，他们的区域内高楼大厦在增加，失业率下降；总统则可以夸耀本国惊人的经济增长率，并宣布恐怖力量未能阻止美国的生活方式。

偶尔，会有些知识分子跳出来扫大家的兴，嘟囔说贷款过度了，或者说银行领域太缺乏监管了，或者嘀咕一下，金融体系里存在危险的相互联系，而且大家都对这些关联看不懂。但是大多数美国人，根本不知道这些“书呆子”唠唠叨叨在说啥。能听懂的人呢，对这些警告置之不理，说这些知识分子糊涂，不明白一个真正自由、不受监管的市场带来的好处。

但是，不幸的是，这些“书呆子”们是对的。债务，尤其是消费者债务是被金融业这个加煤铲加进经济引擎里的煤，因此才有了1990-2007年的经济繁荣。燃料的麻烦是，总得有人付钱吧。

借款人可以玩拆东墙补西墙的游戏，借这个债还那个债，但是，终有一天，账单都会到期，债务必须得到清偿。2007年，全美国的账单到期。

第十章
向死而生：金融市场的衰退与复苏

现在看来，很明显，在2008年金融危机前夕，美国金融市场即将面临大灾难。所有的要素都已就位：不太可能还钱的人借了太多的钱；金融系统里的每一个玩家受到的监管强度不大，或者不受监管；评级机构的无能；国会山的无知；贷款人的抵押贷款部门里可能存在的欺诈与腐败；世界各地投资基金董事会的轻信；银行总部、投资银行、基金信托，以及消费者们的傲慢自负，他们中的大多数利欲熏心，认为能够互相借来借去直到永远。

无尽兴衰

太阳底下无新鲜事。实际上，对于研究金融崩溃史的历史学家来说，一切看起来都很熟悉。自1720年南海泡沫事件以来，每一次市场崩溃，上述要素中的一个或多个都会扮演重要角色。当时，股票暗箱操作，政府腐败，以及狂妄自大，导致了英国金融系统崩溃。1819年，美国政府为了战争而过度借贷，从而触发一系列的银行倒闭，市场崩溃。1825年，投资者们对位于拉丁美洲的公司——其中有一些根本就是虚构公司——缺乏尽职调查，撕裂了英国的金融系统。在大西洋这边，市场大约每隔十年就混乱一次，直到发生最大的危机，1929年的华尔街大崩溃。

美味气泡

市场崩溃通常是泡沫破裂的直接后果。只要某些东西的价格增长过快，比它们的实际价值高得多，那么泡沫就会产生。最终，人们认识到这一点，停止购买，泡沫破灭。

在荷兰，1636年11月—1637年2月1日，在郁金香球茎狂热期间，一支球茎价格从50荷兰盾飙升至5000荷兰盾。几周后，球茎价格跌至尘埃，使得许多荷兰人身无分文。

20世纪90年代末的互联网泡沫（dot-com泡沫）期间，投资者们竞相投资根本不赚钱也没有可行的商业计划的公司。有个叫boo.com的公司，在1998-1999年，募集到1.6亿美元。2000年5月，这家公司破产，投资者们血本无归。

本世纪最初10年的中期，因为美国人争相购买房子，美国内华达州、佛罗里达州、加利福尼亚州和其他一些地区，房价狂涨。有些人甚至在看都不看一眼的情况下，购买了多套房子，许多地区的房价翻了一倍还多。2007年左右，遭受现实打击，房价开始自由落体，不久股市也开始下跌。

就跟2008年金融危机前夕一样，1929年大崩盘前10年，也是经济长期繁荣时期。20世纪20年代，投资者们，包括很多普通美国人，借了大量的钱投到股市上。银行也集中存款资金进入股市，市场年复一年地被推高，直到1929年10月24日，突然崩溃，一天之内，11%的价值被蒸发。两年后，市场损失了几乎90%的价值。

过度借贷，监管不力，无能和无知，傲慢和贪婪，导致了雪崩般的跌落。金融系统异常不稳定，紧接着就是一连串的银行恐慌，切断信贷之路，为随后的大萧条铺平了道路。虽然1929经济崩溃的后果是摧毁了美国的金融格局，但是，它也为新监管制度的建设做好了准备。政府决心保护美国人民和他们的钱。它通过了《1933年证券法》，确保股票和债券的信息要适当披露，通过了《1933年银行法》，防止银行用储户的钱进行投机生意。其他法案也随之诞生，为资本市场和银行系统架设了牢固的边界。

就其保护美国投资者的能力而言，这是一个相当成功的系统。接下来50年，市场有起有伏，但是没有再发生过像1929年那样的大崩溃，直到20世纪80年代末。到那时，情况发生了很大变化。我们在第六章已经了解过，20世纪80年代早期，技术已经开始取代人类劳动，一系列的财务工作开始由电脑担负。

机器兴起

在商业银行领域，电脑被普遍使用，用于钱的流转，这使得银行放贷更加容易。在证券交易领域，投资银行和交易公司认识到，计算机技术使股票、债券和期货的买卖变得更快捷、更方便，因此也有可能赚到更多钱。投资者开始给交易机构施压，更多、更快地买入、卖出，信息化的步伐也在逐步加速。

一开始，各项事情都很顺利的：在整个20世纪80年代早期，债券、股票和期货市场经历一次发展浪潮，因为采用电脑的机构能够发起更多交易。但是，并非所有的投资公司都选择了电脑。有许多投资者依然喜欢纸质的、有形的形式。许多使用电脑引发交易的公司，依然使用纸质文档完成交易。所以，当交易公司的前台人员使用神奇的新机器完成工作时，这些位于伦敦、纽约、法兰克福、东京的机构里，墨汁染黑手指的后台办公人员，正被买进卖出带来的各种文档，慢慢地掩埋。

在全世界的银行和金融公司里，科技的支持者和怀疑论者就相关问题展开了辩论。电脑爱好者们认为，技术是各种僵局的解决方案。他们坚持认为，更好更快的机器会使系统更有效率。对高科技感到恐惧的人，则担忧安全问题。他们警告说，电脑会被黑客袭击，它们会出毛病。而且还可能有人为失误：引发一切只需要一根胖手指[1]（fat finger）——这个短语用来描述，一次错误按键，将会导致数十亿美元瞬间消失。

哪怕是最保守的投资公司，也逐步被计算机技术专家征服了。一方面，银行和机构需要解决一些已经损害到它们业务的短期问题，而雇用更多员工成本很高又耗时。另一方面，它们确实也被说服了，长期来说，电脑会让市场效率更高，而这会帮它们赚到更多钱。对于日益增长的问题能够快速解决，同时又许诺带来更多业务，这双重吸引力，很快就盖过了银行家们对于计算机系统容易受到袭击的不稳定性、错误操作、技术犯罪等问题的担心。他们为电脑化找理由，支票、债券和纸币也可以被伪造、被偷、丢失；电子交易还更容易追踪，更容易审查呢。

1986年10月27日之后，所有还在犹豫不决的人也被带进了这个阵营，这一天，英国政府改变了对伦敦交易所的管理规则。首先，政府开放市场，允许银行和外国公司交易。其次，它使伦敦交易所电子化了。

伦敦金融中心被称作金融城（The City），在20个世纪80年代，它的运作很像是一个独家绅士俱乐部。只有少数公司被许可从事证券交易，所有交易必须面对面进行。新规则，就像是驱动一辆艾布拉姆斯坦克，撞开了这个俱乐部的桃花心木古典大门，带来了整个世界的风暴。现在，几乎任何人都可以成为这个俱乐部的成员，他们甚至不需要去那里占一个毛绒皮革椅子的座位。他们所需要的，不过就是一个许可证和一个计算机调制调解器。

金融家将这次变革称为大爆炸（Big Bang），因为，就像大爆炸后宇宙诞生，这次变革不只是改变了证券市场，它们造出来一个新的。伦敦立刻成为全球金融中心，大量的钱从世界各地涌入金融城，银行和各种机构通过新系统从事着几十亿的交易。但正如最初的大爆炸创造出新宇宙必须摧毁以往事物一样，伦敦金融大爆炸在市场上掀起轩然大波。

在天鹅绒窗帘的后面，金融世界笼罩在神秘的氛围里，银行家和投资者们必须努力适应经营业务的新方式。许多银行和机构还在追赶时代的脚步，所以，在系统里还有很多的文书工作瓶颈。而且，这些电脑偶尔还会垮掉，不能对投资者们的买卖指令做出足够快速的反应。总之，这些瓶颈阻碍了市场顺利运转，距离僵局仅一步之遥。

适应程序

电脑简直无限地快，超过任何人脑，所以很多投资公司都开发了程序，给机器何时买入何时售出的指令，让其自动操作。从20世纪80年代开始，这种所谓的程式交易（program trading）实际上已经将很多人类操作行为转由电脑进行。例如，一名投资经理，持有通用汽车500万股，可能她会认为这家公司的股票的价值区间是9~15美元每股。所以，她写了个程序，在这只股票涨到15美元时，命令电脑卖掉它。那如果跌到9美元以下呢？嗯，那可能说明这家公司出了严重问题，她不用知道具体是什么问题，这时，她想让电脑卖掉股票。

然后呢，她给自己泡杯茶。

够聪明的，是不是？只不过程序从不会考虑异常情况。比如说，一个投资者突然决定大量出售通用汽车的股票。这种情况，可能是因为他需要追加保证金，或者要还赌债，或者要为他的苏格兰城堡做按揭。所以，他以8.99美元每股售出。或者出现这样交易，只因为有人犯了错。可能有人的手指太胖！无论原因是什么，电脑根本不管。它也不看报纸，不打电话询问到底发生了什么事情，也不开电视。它按部就班做自己的工作，根据事先写好的程序，卖掉这500万通用汽车的股票。

哎呀。

单个交易通常不会对市场造成太大影响。除非它确实足够大。当数以百万计的单一股票买进或卖出，通过驱动股价迅速上升、下降，就能够移动市场（move the market）。如果我们卖掉500万股通用汽车的股票，使得股价走低，其他使用电脑程序的持有者们也将开始出售，接下来的事情你也知道，全世界的电脑都开始卖掉通用汽车的股票。就在我们的投资经理给自己的茶加完糖的时间里，股价跌至7美元，而且还像高空落石一样，继续下降。

这种急剧下降会带来各种各样的涟漪效应。投资者们可以为电脑编程，如果投资组合的价格降到特定水平，出售整个投资组合的股票。如果一个投资者大量持有通用汽车股票，那么，通用汽车股价的下跌会将他的投资组合的价值减半，从而触发对他所持有的每只股票的出售。现在，有好多股票大跌，然后，突然间，整个市场都跌了。

金融大爆炸后整一年，1987年10月19日，类似这样的情形发生了。交易员们称其为黑色星期一（Black Monday）。这一天，这个周一的早上，没有人知道到底是什么原因在香港引发了抛售浪潮，从而席卷全球。但是它对每一个金融中心的影响都是巨大的。想象一下，你正在一栋100层高的摩天大楼的电梯里，发现这电梯下降速度比平常快。非常紧张，于是你按了第80层的按钮，但是却已经直落到了75层。严重担心，于是你按了50层。又迟了！恐慌之中，你按了每一层的按钮，最终，电梯停在了20层楼，你出来了，浑身冷汗，摇摇晃晃，并发誓永远不会踏入这部电梯了。

从东京到纽约，全球每一个金融中心的交易所，几乎都被淹没在来自交易者的雪片般的买、卖指令里，上述情形就发生在这些地方。当时，许多公司尚未完全实现电算化，系统里的纸质文件发生堵塞，导致交易结算室不能足够快速地批准交易。在纽约，许多交易实际执行时间要推迟1个小时以上。这就意味着，投资者认为他们以某个价格售出了股票，但是后来却发现，他们实际上是以更低的价位售出的。结果是，他们损失了很多钱。

并非所有人都认为程式交易导致了黑色星期一股市大崩溃，但是，不久之后，每个人都很清楚，金融服务业技术的进步势在必行。科幻作家会为这样的曲折情节感到满意：问题可能是由机器造成的，但是，它们看起来也是唯一的解决方案。银行家、投资者、监管者们得出的结论是，唯一的办法是孤注一掷，放弃传统的面对面交易、握手、文书，并采用电子结算（electronic settlement），从前台到后台，电脑取代了人的功能与职责。

改变规则

还记得第一章里提到的低成交量（low volume）、高波动性（high volatility）的规则吗？高频交易员登场了，这规则消失了。这些机器像疯了一样蜿蜒围绕着市场，同时处理着几十亿股份的交易。就像我解释过的，市场像一个挤满了华尔兹情侣的跳舞厅。在高频交易（high-frequency trading）下，这些情侣们就是跳舞的机器人，跳得非常快，结合得很紧密，他们的传感器保证他们互相不会碰撞，也不会撞到偶尔鼓起勇气加入进来的人类。高频交易意味着，市场现在可以在保持高成交量的同时，具有高波动性。

电子结算和程式交易，只不过是证券市场电脑化的婴儿阶段。到21世纪前10年的中期，计算机程序控制机器的活动，已经复杂到有了一个技术名称：算法（algorithms）。程式交易也有了一个新名字：高频交易，使用这些超高速电脑交易技术的公司，开始主宰市场。只要看一眼标普500指数里美国最大的上市公司的图表，就知道计算机技术的引入是如何影响了市场。1957年，标普500指数刚提出时，跌跌撞撞总在100以下，但是20世纪80年代初，由于科技博兴，投资公司可以使用电脑，因此，贸易量与过去相比，真是成指数倍增，公司价值飙升。随着资金涌入股市，1980-1986年之间，标普500指数翻了一番，然后是翻了又翻，大约每6年就倍增一次，直到2000年9月，它触及1520点。

20世纪80年代及以后，股市不是唯一得益于技术进步的组织。债券和期货市场也是大爆炸，当日交易者（day traders，做短线者）数量增多，因为许多个人也冲进来分一杯羹。普通美国人用自己的钱参与这场运动，从股票到利率，随着技术进步，电脑的使用越来越多。公司开始组建金融武器。例如，1983年，通用电气建立了通用电气金融服务公司的前身。被《1933年证券法》阻止进行股票、证券交易业务的商业银行，开始向政府展开游说，想打开市场之门。

1929年大萧条之后，精心制定的监管体系，遭到了围攻。监管者们面对市场上的技术进步呈现出无能为力的态势，许多政客也感到没有动力去对金融服务严格控制，因为它对经济发展帮助太大了。政府中的有些人想知道，如果市场不受监管部门限制，它会飙升到什么样的高度。受到银行和游说团的影响，政治家们和监管者们开始动手拆除监管系统。1999年，他们消除了商业银行参与证券交易市场的障碍，政府废除了《格拉斯-斯蒂格尔法案》的一部分规定，正式允许证券公司、商业银行、投资银行，以及保险公司之间进行合并。

该法案的废除形式意义大于实际意义，因为美国许多银行已经在大量从事证券业务。J.P.摩根公司（J.P. Morgan & Company）最初是一家商业银行，它在20世纪90年代建立了投行业务。美国银行已经运营自己的证券部门多年，1997年，还收购了经纪商罗伯特森·斯蒂芬斯（Robertson Stephens）。1997年，花旗银行收购旅行者集团，后者下属公司包括史密斯·邦尼（Smith Barney）经纪公司。1998年，德意志银行收购投资银行美国信孚银行。同年，第一联合银行收购投资银行鲍尔斯·霍洛韦尔（Bowles Hollowell）公司。1999年，其他银行也争先恐后加入这个行列。美联银行收购了第一联合银行。大通曼哈顿银行继续着狂欢的步伐，收购了投资银行汉博奎斯特（Hambrecht & Quist）、伦敦商业银行弗莱明斯（Flemings），以及比肯（Beacon）投资银行。

带着从证券市场挣来的钱，少数几个商业和投资银行开始统治华尔街。数十年来，这些银行在华盛顿哥伦比亚特区花费几十亿美元，说服政客们放松监管，这套监管系统将这些银行置身审查之中，在超过50年的时间里，保护着美国的普通投资者。银行的钱花得很值，给它们买来了很大的自由。但是，这不意味着它们彼此信任。

完全相反：银行彼此之间没有一丝一毫的信任。它们想找到保护自己的方法。监管系统对它们来说毫无用处。它的目的是保护消费者，而不是让银行间彼此防护。所以，银行开始建立一个非正式的安全网络，用的是保险，而不是规则。理论是，银行应该能从事任何它想从事的业务。如果它们搞砸了，它们会失败，但是如果它们够聪明，可以通过买保险来防范意外。它们就这么做了。它们为债券、抵押贷款、企业贷款和担保债务凭证买了保险。但是，它们的保险跟普通美国人所知道的保险是不一样的，至少名字不同。我们在第四章谈到过。它们被称作信用违约互换（CDS）。

联结纽带

对于普通人来说，信用违约互换就像是黑魔法，但是它们的表现方式跟美国人时刻购买的险种是类似的。某种程度上，银行像业主邻居们为房屋、保险库、冰箱、孩子，以及所有其他的事物买保险一样，为自己保险。想象一下，你是一名业主，去保险公司为你的房屋和车买保险。你同时想为你的狗保险，防止它跑丢，还想为冰箱保险，防止它解冻，但是保险公司不愿意接受这样的保险。一天，你和邻居就此事交谈起来。

特里：天气不错。

琼：我也觉得。

特里：为什么闷闷不乐？

琼：我想给狗买保险。

特里：你的狗？

琼：是的。我担心他会跑丢，但是ABC保险公司不愿意保这个险。

特里：嗯，这是条很聪明的狗。训练有素，而且你对他管得很严。在我看来，风险很低啊。你要为他投多少保险？

琼：5000美元。

特里：这事儿我能做。

琼：你？

特里：是的，为什么不？你每个月给我5美元，我为你的狗保险。如果他在未来5年里跑丢了，我付你5000美元。

琼：喔！好！对了，你拿个链锯干什么？

特里：我担心院子里的树会倒下砸到我的屋顶。挺为难的，因为我很喜欢这棵树，而且，树荫也确实有助于减少我的空调费账单。但是，如果树砸到我的房屋，这不在保险公司的赔偿范围内。

琼：这是一棵非常健康的树。而且还种下没几年。再加上我们这里不会刮什么大风。你要为树灾上多少保险？

特里：哦，大约1万美元。

琼：告诉你吧，如果你每个月给我10美元，未来5年里，若这棵树砸到你的屋顶，我付你1万美元。

特里：真的？

琼：当然，为什么不？

这就是银行做的事。像美国国际集团这样的保险公司，愿意对一些金融产品进行信用违约互换保险，但不是全部。所以银行就彼此投保信用违约互换。并且，它们还不仅仅是为自己拥有的东西投保信用违约互换。它们还用信用违约互换对其他人的债券或贷款的成功与否进行赌博。对体育活动赌博在美国许多地区可能是违法的，但是金融市场上，赌博却完全合法。银行家们不仅使用信用违约互换为他们自己的投资进行保险，也会用其赌其他银行的投资。因为法律没有规定一家银行可以写多少信用违约互换合同，所以，一家银行就搞出来数十亿美元，整个银行界算下来是数万亿美元。

这些信用违约互换合约就充当了银行间的共同安全体系。某种程度上，这些银行就像是一群登山者，它们用这些保险合同把大家都绑在一起，以保证安全性。当登山者攀登过程中，他们是一根绳上的蚂蚱，所以，如果一名成员跌落悬崖，这根绳上剩余攀登者的重量和强度，将有希望挽救跌落者，防止他坠入深渊。就银行来说，它们还不仅仅是用一根绳子联结，无数的合同，创造了一种蜘蛛网似的连接，将华尔街的银行紧密地捆绑在一起。

将近十年时间里，一切安好。商业银行和投资银行赚得盆满钵满，快要散架的、缺乏制度壁垒的监管体系，对它们来说，只能算是略有约束，而且它们还创造出了信用违约互换保险政策，这个混乱的网络对它们也是一种保护。它们变成了金融巨头，吞并业务，挤压竞争对手，横行全美国。但是，尽管它们表面上看上去开始趋于相同，但是投资银行和大商业银行之间有一个重要的区别。

商业银行，包括花旗银行、大通曼哈顿银行、J.P.摩根、美国银行、瓦霍维亚银行，同时也是零售银行（retail banks）。零售银行从储户那里吸收存款，并处理普通美国人的工资。所以，商业银行受到的监管要重于投资银行，后者包括高盛、瑞士信贷第一波士顿、雷曼兄弟、贝尔斯登，以及摩根士丹利。商业银行必须保证每一笔发放的贷款都有相应的存款准备金，但是，它们也有很大的便利可以使用美联储的信贷工具。出事时，它们可以从美联储那里取得救急现金。而且，商业银行的金库里还有普通储户的小额存款。如果商业银行的资本市场业务发生任何不测，这些存款将是一个巨大的安全垫。投资银行没有这些奢侈的后备保护。如果一家投资银行出现问题，它不能去找美联储。它受到监管较轻，这就是相应的代价。正常情况下，当灾难降临一家投资银行，它需要现金时，它必须去找另外一家银行寻求帮助。

悬崖边缘

在第七章我们曾经探讨过银行同业拆借市场，这是银行系统跳动的心脏。银行贷款给消费者和企业，它们同时也互相借钱给对方。它们很乐意这么做，因为它们相信，自己的银行同行通常是市场上最安全的赌注。作为经济命脉的钱，通过同业拆借市场，从经济中心部位——美联储，输送到最边缘的四肢的信贷网络，注入阿拉斯加或者夏威夷这样遥远地方的本地银行。

同业拆借是银行业务的重要组成部分。机构之间在较短时间内借钱给对方，通常短于一周，甚至可能只是隔夜市场的几个小时。这个银行间市场具有很高的流动性。总有银行手头有闲钱，也总会有银行需要援助之手，为了这样那样的原因。就跟人的身体一样，在某些时刻，系统的不同部位需要多一点血。我们奔跑时，腿部需要更多的血液；我们集中精力思考时，脑部需要更多的血液；当我们狂按黑莓手机发短信时，大拇指需要吮吸多余的血。在银行系统里的美元，起的作用就像我们静脉里的红细胞，对于这两个系统来说，切断对某一部分的供应，都会引起严重后果。

现代金融市场从未发生过这样的事，但是2008年3月14日，它发生在贝尔斯登（Bear Stearns）身上。前一年夏天，这家投资银行的两个对冲基金崩溃，给它带来几十亿美元的损失。从那时起，它一直努力赚钱。贝尔对冲基金倒闭主要是因为，这家银行对抵押贷款担保的担保债务凭证产品下了大注，这些担保债务凭证却是毫无价值的。基金倒闭带来的损害尚不足以击沉贝尔，但是系统顶端的银行却很紧张。它们不仅仅是为贝尔担忧——它们自己也买了大量的担保债务凭证，它们开始明白这些投资是有毒的，毒性还如此之强。但是没有人知道其他银行买了多少，它们又可能会遭受到多么可怕的影响。

所以，银行对隔夜贷款的兴趣越来越浓，而信用紧缩（credit crunch）开始波及美国经济。

挤压。

因为银行同业拆解利率上升，银行之间互相借款自然就少了。这意味着它们进门的钱少了，同时就意味着，它们能借出门的钱也少了。换句话说，就是投资的钱少了，企业和消费者能贷到的款少了。

压力。

消费者发现借款更困难了，他们买东西就减少了。不买车了，不买房了，不买衣服了。

窒息。

现在，所有生产东西的公司都遇到了麻烦。一方面，它们的销售收入减少，另一方面，它们不能从银行借钱了，因为利息太高，同时也因为银行根本不愿意借出了。

收缩。

进来的钱少了，公司用来扩展的钱就少了，用于购买材料，雇用新员工的钱也少了。公司停止增长，开始收缩。它们裁员、关店，搁置计划。

紧缩。

经济开始陷入停顿。

要过上一段时间，美国人才能意识到情况有多危险。但是，贝尔斯登很快就知道自己有麻烦了。这家银行仍在努力控制上一年两个基金崩溃带来的损失。它的其他担保债务凭证投资也在亏钱，因为越来越多的美国人抵押贷款违约，这些贷款本来也就不应该贷给他们。系统里其他的银行，都从贝尔斯登的季度报表里看到了投资损失带来的影响，它们感到害怕，开始远离贝尔斯登，对于这个陷入困境的银行提供贷款时，要求越来越多的利息和抵押品。贝尔斯登逐渐地奄奄一息，就像是人体被切断血液供应。

3月14日，银行同时停止提供贷款。

如果你切断了肢体的供血，那可怕的事情会立刻发生。肢体的功能部分被关闭，一个接一个，很快，整个肢体一起停止运行。这还不算完。身体会休克，四肢被感染。坏死和坏疽开始，如果你想阻止身体其他部分被感染，你只有两个选择。要么你得到迅速、彻底的治疗，要么你被截肢。

贝尔斯登发生了类似情形。当其他银行都拒绝借给贝尔斯登钱，它的运转不灵了。因为它借不到钱，所以它也借不出钱。这意味着它就赚不到钱，也就意味着它无法支付账单。它将资金从业务功能部分转向其他因为欠债需要还钱的部分。但是，它没有足够的现金去周转。

当贝尔斯登开始崩溃，恐慌也来临了。银行家和监管机构主要担忧两点，这两点都已经达到了可以传染的程度。第一个，涉及信用违约互换保险合同网，这张网把所有银行捆到了一根绳上。想象一下，华尔街的摩天大楼，都聚到一起，坐到悬崖边上瑟瑟发抖，就像一群被冰冻的、受惊的登山者。当贝尔斯登开始摇摇欲坠，滑向深渊，其他银行开始担心它们的信用违约互换网络保护方案可能根本没有用。贝尔斯登很庞大，和系统的其余部分绑得很紧，所以，如果它跌落，可能会带着一些银行或者剩余的所有银行一起坠毁。解决办法是解开将它们绑在一起的绳索，但是，信用违约互换网络如此复杂，如此密集，根本不可能拆开。几个月来，许多银行赌贝尔斯登将会倒闭，如果它真的倒闭了，那么对赌的另一方必须支付数十亿美元。此外，如果贝尔斯登倒闭，那它已经投保的证券，还有它和其他银行的对赌支出，如何按月支付？甚至贝尔斯登银行的高管，也不知道这家银行的信用违约互换负债程度。

关于传染的第二个恐惧是，银行同业拆借系统被卷入。银行间已经开始互相审视，不知道它们中间谁将是下一个贝尔斯登。隔夜贷款利率猛涨，贷款开始越缩越紧。美国财政部长汉克·保尔森和美联储主席本·伯南克开始担心，银行间很快将同时停止互相借贷。然后，更多银行会倒闭。公司会破产。失业率扶摇直上，盈利跌到谷底。经济陷入衰退，可能发生第二次大萧条。

止住恶化

伯南克和保尔森斟酌了各种选择。他们知道，任由贝尔斯登倒掉，将会拖垮整个系统，并使其停止运转，这是不可接受的。这意味着他们现在必须动用急救车，采用非常措施挽救这家银行。他们可以用给钱这样简单的方式来拯救它，但是，贝尔斯登做出愚蠢决策，把整个金融系统拖入危险境地，这种方式会使它侥幸逃脱。保尔森和伯南克不想让贝尔斯登倒闭，但是他们也不想让政府当救世主。此外，他们不能让贝尔斯登逃避惩罚。所以，他们决定使用中间人。他们说服J.P.摩根大通收购贝尔斯登，将其并入J.P.摩根的运营体系。随后，他们借给J.P.摩根300亿美元用于此次并购。贝尔斯登屹立于华尔街已87年。但是，3月16日，这家银行消失了。市场松了一口气。但是，真相已经无法掩盖。系统里的每个人都很清楚，消费者借款太多了，银行不但借给他们，还帮着他们借。银行借款也太多了，而且监管机构对其放任自流。系统里的每个人都在房地产上下了大赌注，这是经济繁荣的最大引擎。而且许多银行在它们根本不了解的证券业务上投入太多，现在这些东西都一文不值。

贝尔斯登死了（或者说获得了救援），这无法阻止恐惧之癌在金融系统里扩散。银行之间依然非常小心地互相审视，不知道谁将是下一个。投资银行看起来最为虚弱，因为它们没有商业银行的储蓄存款，而且它们也不能像商业银行那样，享有美联储的帮助。诸多投资银行之中，雷曼兄弟看起来最疲弱。像贝尔斯登一样，它在抵押贷款担保的担保债务凭证产品上投入最多，包括那些它自己创建的担保债务凭证。这些担保债务凭证债券给它造成巨大损失，8月中旬，每个人都能从雷曼的季度报告里判断出，这家银行就跟6个月前的贝尔斯登一样，陷入绝境。

美国企业走上了迷途，因为守门人不作为导致管理者们为所欲为太久了。企业高管们备受指责。但是，审计师、律师、监管机构、立法机构和投资者，他们本应是良好治理结构的传统守护者，这些人也要同时担责。他们没有“监管好这些天才们”，他们将管理美国大公司的责任委托给这些天才，但是自己没有尽到监视之责。

约翰·C.伯格，先锋集团前任CEO，在提到安然和世通丑闻时说。他在2005年写就的文章颇有先见之明，三年后的2008年，金融危机就发生了。

又一次，金融系统里其他银行开始撤退。雷曼兄弟通过其他业务领域依然在赚取很多钱，但是，同时，它又因为抵押贷款赌注在损失很多钱，所以，刚刚赚取的钱立马也就不见了。结果就是流动性危机（liquidity crisis），这意味着没有足够的钱让这家公司保持运转。这家公司用来运营的唯一指望，就是在隔夜市场上从其他机构那里借来的钱。如果能够保持银行间借款畅通，雷曼告诉其他银行，它就可以通过出售部分业务弥补损失，并建立最盈利的业务线。但是，其他银行不相信雷曼清楚自己的赌注情况，或者它们可能带来的损害。借钱给雷曼突然变得风险很大，不可接受。所以，在9月14日，一个周末，现金水龙头被关上了。

保尔森和伯南克再一次面临选择：拯救雷曼这个肢体，或者截肢。他们曾经“挽救”贝尔斯登，但是他们担心，如果也对雷曼这么做，其他银行将继续沉迷于道德风险不可自拔。或者，换句话说，它们会继续冒险，因为盘算着政府会出手救助，给它们一个安全网。财政部长保尔森相信，这种道德风险将毒害整个系统。他认为，银行应该得到一个教训，政府不会为它们如此多的冒险行为买单，不会介入，也不营救。雷曼兄弟，不会有急救车了。

2008年9月15日，该公司提出破产申请。

掠夺国库

股市已经开始下跌。2007年夏，贝尔斯登的两个对冲基金的崩溃，让华尔街的银行知道了抵押贷款市场的危险性，它们开始停止购买担保债务凭证债券。这就有效地关闭了许多影子银行系统，反过来，减缓了证券化，停止给消费者贷款，阻止了经济增长，给股市带来逆转。但是，雷曼兄弟的倒闭，使市场和经济陷入混乱。道琼斯工业平均指数达到了“9·11”恐怖袭击以来的最大跌幅，暴跌500点，大约下跌4.5%。同时，银行同业拆借市场关闭，正如保尔森所担心过的，如果任由贝尔斯登垮掉就会发生的事，终于发生了。当雷曼掉进深渊，它开始拉扯更多华尔街机构和它一起坠落。一个接一个的金融机构破产或被接管：美国国际集团，房利美，房地美，瓦霍维亚，美林，华盛顿互惠银行。

2008年金融危机不是一场自然灾害，而是高风险、复杂金融产品；未公开的利益冲突；监管机构的失职；信用评级机构，以及市场过度控制华尔街；这些诸多因素带来的结果。

“华尔街和金融危机：解剖金融崩溃”参议院常务调查委员会，美国国会参议院，2011年4月13日

正如本·伯南克和汉克·保尔森所认为的那样，抵押贷款是问题根源。抵押贷款，是不负责任的、贪婪的银行，提供给不知情的、贪心的全美国人的；抵押贷款现在是毫无价值，因为这些借款人不能支付利息；抵押贷款被捆绑成担保债务凭证，这些债券现在也一钱不值，因为这些打捆债券里很多的抵押贷款已经一钱不值。不良抵押贷款和它的有毒后代担保债务凭证，像病毒一样蔓延全国，感染了每一个金融机构，从美国最大的银行到最小的市政养老基金。对保尔森和伯南克来说，止住感染的唯一办法是，迅速切掉它，将抵押贷款和担保债务凭证从银行的资产负债表上拿掉，尽可能多地拿掉。

雷曼垮掉几周后，政府宣布出台问题资产救助计划（Troubled Asset Relief Program, TARP），动用7000亿美元收购银行的有毒债务。这个计划目的是调整银行资本结构，通过注资，同时切掉被感染部分。问题资产救助计划是一系列政府计划的第一步，旨在使银行能再次向公司和消费者个人提供贷款。

伯南克和保尔森的努力似乎是在拯救经济，但这救援付出的代价是巨大的。政府要印几万亿美元，债务增加，货币系统有巨大风险。代价还不仅仅是金融方面的。救助行动已经证明，一些银行已经变得如此之大，它们倒闭时，若政府袖手旁观，那整个金融系统不受威胁是不可能的。换句话说，道德风险已经变得制度化。如果你庞大到不能倒闭，那出事时政府必须救助你，所以，为什么不随心所欲地去冒险呢？

一些政治家发誓，银行再也不能随意发展，大到不能倒闭。但是已经太迟了。雷曼兄弟崩溃后的日子里，银行不仅没有收缩，反而变得更庞大了。9月14日，美国银行吞并美林银行。已经买入贝尔斯登的摩根大通，继续寻找猎物，不到两周后，就收购了华盛顿互惠银行。10月，富国银行收购瓦霍维亚银行。一个雷曼的消亡已经对市场产生毁灭性打击，但是雷曼和这些华尔街新的庞然大物相比，简直像个小精灵。人们也只能想象一下，这些金融巨头中的任意一家崩溃，可能给经济带来怎样可怕的影响。

许多政治家和监管者都被这预估震惊到了。民主党参议员克里斯·多德和民主党众议员巴尼·弗兰克决定效法卡特·格拉斯和亨利·B.斯蒂格尔在20世纪30年代的做法。多德和弗兰克起草了法案，随后在2010年签署成为法律，这个法案就是《华尔街改革和个人消费者保护法案》（Wall Street Reform and Consumer Protection Act）。法案的支持者说，这将迎来自大萧条以来最大的金融监管变化。

这个法案确实抱负远大，但是1933-2010年，事情已经有了很大不同。一方面，我们已经有了一个规则和监管网络，用于调节金融市场和银行系统，这些东西1932年是没有的。我们的监管网络可能像一个老旧的水桶，会漏水，监管力度也很弱，但是它确实存在。因此，很多人的观点是，我们不需要更多的规则，只需要更好地实施已经到位的规定。也有人持反对意见。有些人说，考虑到技术方面的进展已经改变了市场，我们需要新的规则。还有一些人认为，我们应该减少规则。他们称，一个复杂的监管体系无意中为腐败制度和不良做法提供了保护。少的、好的、适当的强制规定能够实现监管设想。

没有哪一方会完全赢得这场辩论。《多德-弗兰克法案》会比它的制定者预想的弱一些，又比它的反对者期望的强一些。但是，当文件上的墨迹已干，争议尘埃落定，我们退后一步，观察我们的金融体系，仍然能够看到一个系统的规章制度。我们看到的不是一个无拘无束的自由市场，银行能够欺骗自己的客户而不害怕承担后果，或者一个愉快的游戏系统，如果银行摔倒，政府会伸出手保障其安全。这个系统不够机灵，也不完美。它会有巨大缺陷，可能不能应对未来的危机，就像《1933银行法》无法应对电算化影响以及金融工程发明的奇异产品。回顾历史，我们几乎可以肯定地预测，我们的监管机构和政客将会变得自满；银行会被获准变得更大，行事方式更加咄咄逼人；消费者将做出自不量力的消费行为。我们会给自己惹来麻烦，我们会跌跤，我们可能会经历另一次崩溃。但是，到那时，复苏的种子已经播下了。

[1]金融界将证券交易员因操作失误而导致大盘失控的事故称为“胖手指综合征”（fat finger syndrome），即交易员或经纪人在输入指令时敲错键盘。

后记

可以跟人玩一个小游戏，你提出市场这个词，让你的伙伴说出自己联想到的词，你的伙伴很可能会联想到水果或蔬菜。或者可能会提到鱼！我们对市场是再熟悉不过了。我们知道，它是一个买东西的地方，或者一个卖东西的地方。金融市场和你们当地的鱼市的唯一区别是，金融市场里的产品不为人们所熟知。

但是，并不是说产品造就了市场——人们买与卖的行为才使市场成为市场。没有买卖，市场就不存在。换言之，市场是人的集合；它们是社区。在这些社区里，人们购买鳕鱼或者苹果或者债券或者信用违约互换（CDS），在这里，不管人们是在交易大厅里面对面地买卖，或者使用计算机程序，他们都是在为了自身利益做生意。但是，通过这些参与市场的行为，他们帮助维系一个地方，让人们可以到此处经营商业，这对整个社会都有利。

正因为它们是社区，所以，市场有规则，即使是在一个风吹日晒的停车场市场里，一帮人用汽车后备箱摆摊，规则是最基本的东西，人们不能售卖偷来的东西，也不能出售有毒或者能造成危险的商品，或者其他非法的东西。但是，市场又是相当自由的。如果你想，你也可以尝试出售腐烂的鱼，或者虫蛀的苹果。不过呢，买方可能会闻闻你的产品，发现它们不怎么样，那么你就什么都卖不出去了。

当涉及金融市场，事情变得有点棘手了。这并不是说市场本身变得有多复杂：它还是一帮人在这里买卖东西，就跟鱼市一样。但是，这里的产品在两个方面表现得有点不一样。一方面，金融市场买家可能不熟悉这些正在出售的东西。这有点像是一个新英格兰人飞到新加坡的市场上买东西。这种火龙果长相很疯狂啊，怎么下嘴吃呢？榴莲算是什么东西呢？看着像个卡通恐龙蛋，闻起来味道非常可怕。在金融市场上，整个行业发展出了一些奇异的产品，这些产品，只有创造者本人才能理解。围绕这些产品，他们制造出诡异、神秘的气氛，还给它们起了一些稀奇古怪的名字。这样，他们就能自己垄断这些产品的市场，借此证明他们要求的超高薪水是物有所值，因为他们要处理如此复杂的事务。

这就是这本书的目的——揭秘这些市场。就像一个本地导游，提供一点讲解，帮助我们的新英格兰人在新加坡市场上找到自己的路——避免误食导致肚子痛——所以，对金融产品的基本了解，会让普通人更容易接近金融市场。

但是，还有另外一个原因，使得金融产品和水果、蔬菜、鱼类不同。买条烂鱼或者你不熟悉的水果，可能会让你病一段时间。但是，买了狡诈危险的金融产品，你的积蓄就可能严重受损，那对你的生活的影响可不是一天两天。如果你是一个银行家，管理着别人的资产，买了有毒产品，会搞垮你管理的账户，摧毁你所有客户的生活。换句话说，做出糟糕的选择，或者是在信息不充分的条件下做出选择，可能会有巨大反响，影响许多人，所以，政府才会制定这么多的规则，来控制、引导金融市场。该有多少规则，这些规则插手市场的深度该是多少，这方面的分歧永远存在，我们永远也找不到“正确”的平衡。重要的是，我们将讨论、争辩放在了第一位。考虑到金融产品能够产生的影响，简单地允许金融市场像汽车后备箱市场一样自由运行太危险了。但是，若对市场管制太紧，会产生窒息效果，买卖就会很难做。

在金融市场里，找到金发姑娘[1]调节量需要知识和理解力。只有对市场揭秘，才能获得知识和理解力。我们已经知道，金融市场在什么样的高度会破坏经济；交易者和银行家的洋洋自得如何造成了国家的分裂。防止这些事情发生的唯一办法就是，使政客和选民了解这些市场是如何运作的，以及那些推动杠杆、按下开关的人到底在做什么。一旦我们明白，华尔街正在发生的事情不是什么巫术妖法，那么我们就能开启市场建构之路，从而使之符合所有人的利益，而不再代表一种威胁。

[1]来自于民间故事《金发姑娘和三只熊》。“金发姑娘原则”指出，凡事都必须有度，而不能超越极限。

金融名词解释

债券（Bonds）：债券是政府、金融机构、工商企业等机构直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。债券的本质是债的证明书，具有法律效力。债券购买者与发行者之间是一种债权债务关系，债券发行人即债务人，投资者（或债券持有人）即债权人。

股票（Stocks）：股票是股份证书的简称，是股份公司为筹集资金而发行给股东作为持股凭证并借以取得股息和红利的一种有价证券。每股股票都代表股东对企业拥有一个基本单位的所有权。股票是股份公司资本的构成部分，可以转让、买卖或作价抵押，是资金市场的主要长期信用工具。

股份（Shares）：股份是股份公司均分其资本的基本计量单位，对其持有人（股东）而言，则表示其在公司资本中所占的投资份额。股份包括三层涵义：

1．股份是股份公司一定量的资本额的代表。

2．股份是股东的出资份额及其股东权的体现。

3．股份是计算股份公司资本的最小单位，不能再继续分割。

股份是构成公司资本的最小的均等的计量单位。把公司资本分割为股份，所发行的股份就是资本总额。

证券交易所（Stock Exchange）：证券交易所，是依据国家有关法律，经政府证券主管机关批准设立的集中进行证券交易的有形场所。在我国有四个：上海证券交易所和深圳证券交易所，香港交易所，台湾证券交易所。

场外交易市场（Over-The-Counter）：场外交易市场是除交易所外的其他交易市场，这些市场没有集中的统一交易制度和场所，因而把他们统称为场外交易市场，又称柜台交易或店头交易市场，指在交易所外由证券买卖双方当面议价成交的市场。

上市公司（Publicly Traded Company）：上市公司是有限公司的一种，是指可以在证券交易所公开交易其公司股票、证券等的股份有限公司。公司把其证券及股份于证券交易所上市后，公众人士可根据各个交易所的规则，自由买卖相关证券及股份，买入股份的公众人士即成为该公司之股东，享有权益。

股票指数（Stock Index）：股票指数即股票价格指数，简称股指，是由证券交易所或金融服务机构编制的表明股票行市变动的一种供参考的指示数字，描述股票市场总的价格水平变化的指标。根据股价指数反映的价格走势所涵盖的范围，可以将股价指数划分为反映整个市场走势的综合性指数和反映某一行业或某一类股票价格走势的分类指数。

每股收益（Earnings Per Share, EPS）：每股收益即EPS，又称每股盈利、每股税后利润、每股盈余，指税后利润与股本总数的比率。它是测定股票投资价值的重要指标之一，是分析每股价值的一个基础性指标，是综合反映公司获利能力的重要指标，它是公司某一时期净利润与股份数的比率。该比率反映了每股创造的税后利润，比率越高，表明所创造的利润就越多。若公司只有普通股时，每股收益就是税后利润，股份数是指发行在外的普通股股数。如果公司还有优先股，应先从税后利润中扣除分派给优先股股东的利息。

利率（Rate）：利率即利息率，就是指一定期限内利息额与存款本金或贷款本金的比率。其计算公式：利息率=利息量/本金/时间*100%。利率是调节货币政策的重要工具，亦用以控制例如投资、通货膨胀及失业率等，继而影响经济增长。

年利率（Annual Percentage Rate, APR）：年利率，以年为计息周期计算的利息（一年的存款利率）。年利率按本金的百分之几表示。

期货（Futures）：期货与现货相对，是由期货交易所统一制定的规定在未来某一特定时间特定地点交割一定数量和质量的标的物的标准化合约。这种合约定时、定量、定价买卖某种商品，包括各种债券、外汇及某种具体实物等。

期权（Option）：期权又称为选择权，是在期货的基础上产生的一种衍生性金融工具。指在未来一定时期可以买卖的权利，是买方向卖方支付一定数量的金额（指权利金）后拥有的在未来一段时间内（指美式期权）或未来某一特定日期（指欧式期权）以事先规定好的价格（指履约价格）向卖方购买或出售一定数量的特定标的物的权利，但不负有必须买进或卖出的义务。

杠杆收购（Leveraged Buyout, LBO）：所谓杠杆收购，是企业资本运作方式的一种特殊形式，它的实质在于举债收购，即通过信贷融通资本，运用财务杠杆加大负债比例，以较少的股本投入（约占10%）融得数倍的资金，对企业进行收购、重组，并以所收购、重组的企业未来的利润和现金流偿还负债。这是一种以小博大、高风险、高收益、高技巧的企业并购方式。

可调利率抵押（Adjustable-Rate Mortgage, ARM）：可调利率抵押，是指在贷款期限内，允许根据一些事先选定的参考利率指数的变化，对合同利率进行定期调整的抵押贷款。

资产负债表（The Balance Sheet）：资产负债表亦称财务状况表，表示企业在一定日期（通常为各会计期末）的财务状况（即资产、负债和业主权益的状况）的主要会计报表，资产负债表利用会计平衡原则，将合乎会计原则的资产、负债、股东权益交易科目分为“资产”和“负债及股东权益”两大区块，在经过分录、转账、分类账、试算、调整等会计程序后，以特定日期的静态企业情况为基准，浓缩成一张报表。其报表功用除了企业内部除错、经营方向、防止弊端外，也可让所有阅读者于最短时间了解企业经营状况。

担保债务凭证（Collateralized Debt Obligations, CDO）：担保债务凭证是近年来成长极为迅速的资产证券化品种之一，它是一种固定收益证券，现金流量之可预测性较高，不仅提供投资人多元的投资管道以及增加投资收益，更强化了金融机构之资金运用效率，转移不确定风险。

信用违约互换（Credit Default Swap, CDS）：信用违约互换又称为信贷违约掉期，也叫贷款违约保险，是目前全球交易最为广泛的场外信用衍生品。ISDA（国际互换和衍生品协会）于1998年创立了标准化的信用违约互换合约，在此之后，信用违约互换交易得到了快速的发展。信用违约互换的出现解决了信用风险的流动性问题，使得信用风险可以像市场风险一样进行交易，从而转移担保方风险，同时也降低了企业发行债券的难度和成本。

量化宽松（Quantitative Easing, QE）：主要是指中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性资金的干预方式，以鼓励开支和借贷，也被简化地形容为间接增印钞票。量化指的是扩大一定数量的货币发行，宽松即减少银行的资金压力。当银行和金融机构的有价证券被央行收购时，新发行的钱币便被成功地投入到私有银行体系。量化宽松政策所涉及的政府债券，不仅金额庞大，而且周期也较长。一般来说，只有在利率等常规工具不再有效的情况下，货币当局才会采取这种极端做法。

证券化（Securitization）：证券化是指金融业务中证券业务的比重不断增大，信贷流动的银行贷款转向可买卖的债务工具。

抵押贷款担保证券（Mortgage Backed Securities, MBS）：抵押贷款担保证券是最早的资产证券化品种，又称为不动产抵押贷款证券，是将金融机构的不动产担保抵押贷款包装组合起来，移交给信托机构，由具有公信力之担保机构如联邦政府助营企业（government-sponsored enterprises, GSE）等来担保，以强化所发行证券的信用，提高证券销售。

抵押担保债券（Collateralized Mortgage Obligation, CMO）：抵押担保债券是一种综合体现了分期支付证券和分级支付证券的特点的多层次的转付证券。该债券结构的核心技术在于根据支持资产未来每期所产生的收入的多寡而分别创造短、中、长期不同级别的证券，从而达到减低投资者所面临的系统风险的目的。

资产担保证券（Asset-Backed Security, ABS）：资产担保证券指以一定资产及其收益为偿还保证的投资证券。以发行资产担保证券筹集资金的金融被称为资产担保金融。与传统的投资证券的区别是，非以发行者的企业整体信用为基础，而是以证券化的金融产品为基础。根据证券化的金融产品不同，资产担保证券可分为抵押担保证券，信用卡债权担保债券，汽车贷款债权担保证券，租赁债权担保证券等。